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約翰·聶夫1964年成為溫莎基金經理，并一直擔任至1995年退休。他將搖搖欲墜、瀕臨解散的溫莎基金經營成當時最大的共同基金。
在聶夫執掌的31年間，溫莎基金的總投資回報率為55.46倍，累計平均年復合回報率達13.7%，這個紀錄在基金史上尚無人能與其媲美。
在退休前，聶夫還一直兼任威靈頓管理公司的副總裁和經營合伙人。聶夫的成功之道，并不在于使用了高深的投資技巧及數學模型，而是廣為人知的低市盈率投資法。
對于A股市場的投資者，聶夫的投資之道完全可以復制，因為低市盈率投資法很容易做到量化選股，而且回溯檢驗的結果相當不錯。
我們運用修正過的聶夫選股方法對2005年5月初至2012年12月底的A股市場進行了回溯檢驗，結果表明聶夫之道在A股市場可以取得44.12%的年化復合收益率，而同期滬深300指數的年化復合收益率只有13.86%，聶夫之道投資法的年化超額收益達到30.26個百分點。
在24個分季度檢驗區間中，“聶夫之道”跑贏滬深300指數的次數達到16個，占比為66.67%，單季最高超額收益達到56.77個百分點；在8個超額收益為負的檢驗區間中，單季最高超額負收益只有10.69個百分點。
此外，我們還將“聶夫之道”與公募基金進行了對比。在全部公募基金中，排名第一的是華夏大盤精選，有“公募一哥”之稱的王亞偉從2005年5月開始執掌該基金，直至其于2012年5月離開華夏基金。該基金在2005年5月初至2012年12月底的期間收益率達到1149.07%，即2005年5月初買入價值1元的大盤精選基金，在2012年12月底基金凈值將達到12.49元。
作為比較，“聶夫之道” 在2005年5月初至2012年12月底的期間收益率達到1549. 70%，即2005年5月初買入價值1元的大盤精選基金，在2012年12月底基金凈值將達到16.49元。
也就是說，如果“聶夫之道”是一只基金，那么其收益率戰勝了以王亞偉所領銜“華夏大盤精選”為代表的全部公募基金；此外，與包括開放式和封閉式在內的全部公募基金相比，“聶夫之道”還有一個非常明顯的優點，即投資者可以根據自己的決定在任何期間買入和賣出。
7月31日-8月6日的五個交易日中，根據Wind統計，在其所覆蓋的券商研究報告中，對滬深300指數的300家成份股公司，業績調升24家，調降28家。
過去一個月，滬深300指數成份股業績調升72家，調降119家。
截至8月6日收盤，滬深300指數成份股按總市值除以預測總利潤計算的2013年PE平均值為8.31，按照總市值從大到小分為5個區間，同樣按照上述方法計算的市盈率平均值分別為6.94、15.63、15.73、16.52、15.01。
相比一周前（7月30日），滬深300指數成份股預測總利潤增加0.07%，由20286億元變為20301億元；市盈率平均值增加3.19%，由8.05變為8.31。
相比一個月前（7月6日），滬深300指數成份股預測總利潤減少0.2%，由20341億元變為20301億元；市盈率平均值增加1.95%，由8.15變為8.31。
截至8月6日，過去一周（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一周（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如左側表格所示。
截至8月6日，過去一個月（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一個月（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如右側表格所示。 Wind評級的1分至5分，分別對應“買入”、“增持”、“持有”、“中性”、“賣出”。
創一年新高（新低）股票概況
8.01-8.07期間，共計226只股票創一年新高，創新高個股數量位列前三位的行業（申萬一級行業分類）分別是信息服務（35只）、機械設備（34只）、醫藥生物（28只）。上述股票的加權平均市盈率（2012年年報）為42.92，加權平均市凈率（2012年年報）為4.86，期間最高股價的平均值為19.14元。
8.01-8.07期間，只有科恒股份一只個股創一年新低，所屬行業為電子。市盈率（2012年年報）為37.84，市凈率（2012年年報）為1.74，期間最低股價為15.2元。
本期創新高股票的總市值為17081億元，創新低股票的總市值為16.12億元，兩者之比為1060：1。
勝券投資分析
第43期回顧
牛股通常具有相似的特征，也就是我們這里說的“牛股基因”。勝券投資分析揭秘的牛股基因通常體現在以下四個方面：
首先，牛股表現出良好的成長性。勝券投資分析通過個股的凈利潤評分、價格相對強弱評分以及兩者相結合的綜合評分為廣大投資者提供了一種快餐化的基本面選股方式，經過歷史回顧檢驗，牛股往往是綜合評分超過80分的股票。只有這些股票有著表現優異的基本面，而優異的基本面往往是支撐其股價不斷上漲的動力。
其次，發展前景良好的行業是孕育牛股的溫床。關注勝券的投資者可以發現，勝券投資分析近期重點分析的股票往往集中于醫藥生物、信息服務等勝券行業排名靠前且整體強勢的行業。牛股往往是這些行業中表現不俗的股票。
第三，牛股往往在跌跌不止的行情中具有抗跌性。勝券一度強力解讀的牛股恩華藥業（002262.SZ）和上海家化（600315.SH）等在2012年大盤的頹勢中股價逆市上揚并不斷創出52周新高；在年底大盤回暖后再創佳績。當然，這些股票也不是直線上漲的，在股價攀升的過程中不免有回調，此時正是對投資者心理的考驗。勝券投資分析認為，對于基本面和政策面以及大盤都沒有發生重大變化的個股發生回調時，投資者可以根據賣出止損策略操作并等待下一個投資時機的到來。
第四，在回暖的行情中不斷地創出52周新高并伴隨明顯的放量往往是牛股啟動的標志。這里的放量至少是當天的成交量相比于50日平均移動成交量上漲40%-50%以上。
神奇公式的核心是“低價買入優質股票”，所選用的兩個指標是投資回報率（ROTC）和收益率（EBIT/EV），其中投資回報率篩選出來的是“好公司”，收益率篩選出來的是“好價格”。
“好公司”主要是對上市公司的相關財務指標進行衡量，即以基本面為導向的分析，所選出的都是一些“質優”的公司，這個指標相對容易確定。
在計算“好公司”得分時涉及的財務指標主要包括營業收入、營業成本、流動資產合計、流動負債合計、短期借款、投資性房地產等。
“好價格”的目標是“低價”股，但什么樣的股價水平才算“低”呢？又該如何發現市場上被低估的股票呢？對此，以價值為導向的投資理論認為，低價是相對于企業的內在價值而言，但內在價值的確定又非常繁雜，神奇公式采用的是一種最便捷的方式，即觀察股票的價格走勢，通過股票的價格漲跌及市值變化篩選出符合條件的“質優低價”股。
在計算“好價格”得分時涉及的財務指標主要包括營業收入、營業成本、短期借款、應付票據、長期借款、少數股東權益、延遲所得稅負債等。
神奇公式的目標并不是單純的尋找“好公司”或者“好價格”，而是尋找能夠將上述兩個因素進行最佳組合的公司，也就是“綜合得分”占優的股票。
【關鍵詞】風險管理研究；房地產；項目
一、風險管理的形成
風險管理最早起源于20世紀30年代的美國。18世紀工業革命期間，法國管理學家亨利?法約爾（Henry Fayol）在其著作《一般管理和工業管理》中，正式把風險管理思想引入到企業經營領域。1963年，梅爾(Mehr)和赫奇斯(Hedges)合著的《工商企業管理》一書，為風險管理學系統研究的開始。1987年，美國項目管理學會PMI公布了第一個項目管理知識體系，將風險管理作為項目管理的一個重要組成部分。1987年，英國Chapman教授首次提出了概念“風險工程”，認為風險工程可以將各種風險分析技術集合起來，彌補了單一過程的風險分析技術的不足，使風險管理的目的更為明確，方式更加靈活，范圍更加廣泛，有利于在更高層次上大量應用風險分析的最新成果。風險研究領域日漸拓寬。進入20世紀90年代，西方國家的風險管理研究已經有了很大進展，基本形成了一個體系較完整的新學科和獨立的研究領域。風險管理在企業管理實踐中得到了廣泛應用。隨著新的評價方法的不斷產生，對工程風險的分析也向綜合、全面、多維方向發展。風險分析已經成為項目決策的主要依據。美國項目管理協會(PMI)在2000年版的PMBOK中明確將項目風險管理分為6個階段：風險管理計劃、風險識別、風險估計、風險量化、風險處理和風險監控。國外對于房地產項目風險的研究始于20世紀60～70年代，主要是在風險分析與防范、風險衡量、投資組合和風險決策等領域。查爾斯?H?溫茨巴奇在《現代不動產》一書中對房地產投資風險進行了分析，并涉及到了投資組合問題，但是并沒有更深入闡述其內涵。Gay1on.E.Greer在《房地產企業投資分析》一書中研究了不同類型的房地產投資收益及決策問。P. Sindt在《房地產投資分析和應用》一書中研究了房地產投資分析問題，針對房地產投資風險做了全面的研究。綜上所述，國外風險管理的理論研究無論在風險思想和風險評估方法上都比較成熟，而且伴隨著世界經濟全球化和一體化的發展，現代風險管理正朝著全面、持續和動態集成的方向發展，將更廣泛地應用于各個行業。
二、我國的風險管理
我國對于風險問題的研究是從風險決策開始的，起步很晚。“風險”一詞是1980年首次由周士富提出的。1987年，清華大學郭仲偉教授出版了《風險分析與決策》一書，標志著我國風險管理的開始。1996年雷勝強主編《國際工程風險管理與保險》，本書在如何正確對待風險，辨識和分析風險，采取有效防范對策，甚至可以利用風險，為工程獲取優厚利潤方面有著較為詳盡的論述。與此同時，本書也敘述了對風險的預測、分析、判斷、評估及采取相應的措施，如回避、控制、分隔、分散、轉移、自留及利用風險等全部活動。陳立文編著（2004）在《項目投資風險分析理論與方法》一書中從系統和過程角度出發，較全面地論述了項目投資風險的收益分析、變權分析、回歸分析、可靠分析、概率分析、決策分析、模糊分析、模擬分析、網絡分析、區間分析、系統分析和經濟分析等理論和方法。陳秉正（2005）在《公司整體化風險管理》中認為：“風險管理是通過風險識別、風險評估和風險控制，能夠以最低代價達到最低風險損失的管理活動。王家遠，劉春樂（2007）在《建設項目風險管理》中提到，我國目前對風險分析方法的研究主要集中在資產定價模型(CAPM)、現金流量模型、融資決策博弈模型、層次分析法(AHP)及模糊數學法等方面。郭波、龔時雨、譚云濤等（2008）在《項目風險管理》中指出，項目風險管理是對項目全壽命期內遭遇到的能導致項目不良后果的風險進行管理，從而保證項目目標的實現。
1998年盧有杰、盧家儀編著《項目風險管理》，引起了國內對房地產項目風險管理的關注。1994年，陳佑啟等編著《房地產投資風險管理及經營決策方法》，對房地產項目在投資階段的風險管理起了較大的作用。
參考文獻
[1]Henry Fayol（法）．一般管理和工業管理[M]．北京：機械工業出版社，2007
[2]郭捷，胡美新．改進的項目風險模糊評價研究[J]．工業工程．2007（5）
[3]郭仲偉．風險分析與決策[M]．北京：機械工業出版社，1987
[4]雷勝強．國際工程風險管理與保險（第二版）[M]．北京：中國建筑工業出版社，2002
【關鍵詞】實物期權 NPV法 定價模型
一、實物期權理論概述
（一）實物期權的理論簡介
實物期權就是把一個投資項目當做期權來對待，是管理者對所擁有的實物資產進行決策時所具有的柔性投資策略。在企業的投資組合過程中確定實物期權，在環境的不斷變化中作出相應的管理和運作，把不確定性轉變為企業的優勢。
（二）實物期權的應用現狀
伴隨知識經濟的來臨和發展，在現代企業的運營中人更需要高杠桿系數，低風險的投資組合。而期權以其損失確定甚至可以適當降低、利潤不定的風險特點；財務杠桿作用系數在1：1―1：40之間的大幅度變動范圍；應變性高和策略性組合多等優勢，戰勝其他金融工具成為投資工具中較優的選擇。因此，現代企業中有很多項目都采用實物期權作為其投資方式，廣泛應用于項目價值評估、投資決策和柔性決策等企業風險管理方面。
（三） 實物期權的重要意義
（1）豐富企業內部戰略決策
實物期權作為是一種將實物和期權有機結合的投資分析工具，將產品市場和金融市場的交易機會聯系起來，使企業有多元化的投資策略。
（2）善傳統投資評價方法的缺陷
傳統項目投資評價方法以凈現值法（NPV）是最重要的衡量標準。
（3）行業內部的交易數量，改變多行業結構
（4）以估計經營選擇權的價值，改善經營決策
二、實物期權的定價模型
（一）基本模型
實物期權的具體計算方法有兩種：一種是利用二叉樹進行計算，二叉樹計算是一種數值計算方法，適用情況多并且清晰明了，是主要計算方法。第二種是直接用公式計算，即Black Scholes期權定價公式。布萊克―舒爾斯定價模型是二叉樹期權定價模型中一個特例。二叉樹期權定價模型直觀地描述了期權定價的原理，但它在每個結點都要進行大量的計算，相對較為繁瑣。它假定股票價格連續變化，遵循對數正態分布的隨機過程，同時在整個期權生命期內，股票的預期收益率和收益方差保持不變。布萊克―斯爾舒定價模型（The Black Scholes.Model）具體公式如下：
是用于對無分紅歐式買權進行定價模型為
三、實物期權應用分析
下面我們在一個包鋼薄板廠技術改革的案例中證明實物期權在鋼鐵行業項目決策中的可行性。
（一）決策分析對象
這是一寬厚板項目，包鋼4100mm寬厚板工程項目主要包括寬厚板板坯連鑄系統、雙機架軋機系統、與連鑄及寬厚板軋機系統配套的公用系統和輔助設施，投資30多個億。因設計內容較多，僅取其中一部分作為參考，在這里我只選1-3#加熱爐工程項目。
在此項目實施前，10個牌號的50至100毫米熱軋寬厚板產品通過了CE認證，包鋼目前所生產的歐標熱軋薄板和寬厚板產品全部通過CE認證，取得了進軍歐盟市場的“通行證”。
（二）決策分析過程
（1）整體決策方案的規劃。這是一個分階段投資的項目，在分期投資項目中，我們可以視前期投入為一個看漲期權，它的投資為是否進行后期投資提供了選擇權。而如果選擇進行后期投資，我們就可以視后期項目為擴張期權。這時該項目價值包括直接投資產生的現金流凈現值和項目中隱含的實物期權的價值兩方面。
（2）具體分析計算過程（以下案例中敘述中所使用的單位均為：百萬（表格除外））。
四、實物期建議、前權的應用景趨勢分析
實物期權作為投資和保值工具的引用，增添了處理企業財務問題的手段方法，對現代公司財務管理的發展產生的巨大的推動作用。但由于實物期權理論本身以及應用上仍存在不足，我們必須采用一個明智的解決方法――傳統評價方法與實物期權方法相結合的決策工具。
目前，在全球范圍內，實物期權的思想方法作為柔性的投資決策工具被越來越多的公司所重視和應用。其所具有的價值不但在資本預算與決策過程中異常重要，而且在金融投資領域也發揮著積極作用。進入新世紀以來各學者已在IPO、增發股票價格、兼并收購重組等定價研究中引入實物期權的思想。總之，實物期權理論正在日益對金融、財務領域產生深遠的影響。
參考文獻：
[1]蔡敏.淺析實物期權定價模型[J].世界經濟情況，2009，（03）.
關鍵詞：對沖基金 對沖策略 量化投資 資產管理
2011年以來，隨著投資者對股指期貨、融資融券等做空工具認識的深入，對券商自營參與股指期貨不俗表現的考察，基金專戶、信托、券商資管甚至有限合伙制的“量化對沖”型產品不斷發行。但是由于“量化”相對來說對于數學、計算機等技能要求比較高、模型化程度較高，往往產品管理人或營銷渠道還故意渲染其“黑盒子”特征，讓它們產生更多的神秘感和高深度。事實上“量化對沖”并不復雜，其中量化是獲取收益的方法，是和基本面、技術分析相并列的幾個證券投資分析方法之一；而對沖才是關鍵，它是管理風險的手段，通過對沖來規避市場系統性風險，從而在市場整體下跌過程中還能獲利。
由此可見，量化和對沖并非同一回事情。量化不僅可以管理對沖型產品，也可以在公募基金中很好的運用。比如，2012年8月底成立的交銀阿爾法核心股票基金就是以量化的方法進行管理的，在成立不到三個月的時間中就超越滬深300指數1.5%。同樣，對沖基金可以用量化的方法來管理，比如文藝復興科技公司的大獎章基金等；也可以用基本面方法來打造，比如鮑爾森基金、索羅斯的量子基金等。運用基本面方法進行管理的對沖基金同樣有不俗的表現，美國市場1998-2008年十年間基本面中性對沖基金平均年收益9.1%，遠超過很多共同基金、量化的對沖基金。本文希望能夠通過對對沖基金策略邏輯及原理的分析，為投資者和學術研究人員進一步了解市場及新興的資產管理模式提供幫助。
共同基金與對沖基金――低利率高波動環境下的專業化分工選擇
（一）共同基金
共同基金早于對沖基金誕生，它起源于英國，盛行于美國。在美國，共同基金的發展得到了法律的支持與推動（如1933年的《證券法》、1934年的《證券交易法》、1940年的《投資公司法》和《投資顧問法》），形成了完整的制度體系與運作流程。在長達數十年的發展過程中，共同基金為投資者帶來了豐富的回報，但同時也暴露了自身的缺陷，即共同基金無法規避系統風險，它們在熊市來臨時只能減少但不能消滅損失。也就是說，共同基金的收益率與股票、債券等基礎市場的相關性較高。而且，并不是所有的共同基金都可以跑贏基準（即所謂的相對收益），先鋒基金公司鮑格爾研究發現，1942-1997年間，主動型共同基金平均落后標普500指數約1.3%，即主動型共同基金在平均意義上無法跑贏比較基準。
（二）對沖基金
在出現低利率、高波動性與低證券投資收益的背景下，投資者需要尋找另類的投資工具，以滿足其追求絕對收益的需求。對沖基金投資范圍廣、投資策略靈活，既可以在經濟繁榮時獲利，也可以在經濟蕭條時獲利，因此獲得了較好的投資效果。對沖基金（Hedge Fund）又稱套利基金或避險基金。對沖（Hedge）一詞，原意指在賭博中為防止損失而采用兩方下注的投機方法，因而把在金融市場既買又賣的投機基金稱為對沖基金。美國的對沖基金是隨著美國金融業的發展、特別是期貨和期權等交易的出現而發展起來的。對沖基金起源于20世紀50年代初的美國，原意是指廣泛利用金融衍生產品進行風險對沖的一類基金。然而，對沖基金后來的發展大大超出其原本含義。如今人們普遍認為，對沖基金是利用各種金融衍生產品的杠桿效用，承擔高風險、追求高收益的一種投資模式。
那么，對沖基金到底是什么呢？實際上，對沖基金具有十分豐富的內涵，很難進行精確定義。不過，通過考察和比較各類對沖基金，依然可以發現以下共同特征：
采取有限合伙制，多為私募形式。由于操作上要求高度的隱蔽性和靈活性，因此，對沖基金采取有限合伙制且以私募形式募集資金，這樣可以避開針對公募基金的監管需求例如信息披露、投資組合限制等。投資者以資金入伙，但是不參與投資活動；發起人同樣以資金入伙，但負責基金的投資決策與銷售管理。一般來說，合伙人的數量受到嚴格控制，例如美國要求控制在100人以下。
追求絕對收益。追求絕對收益是對沖基金的典型特征，這一點與共同基金明顯不同。共同基金的業績評價一般采取“相對收益”，以跑贏市場、獲得高于市場基準的收益為目標，而對沖基金則以“絕對收益”為目標，不強調與市場基準的關聯度。
發起人放入自己的資金，采用激勵管理費率。對沖基金的發起人會將自有資金放入所管理的基金中，管理費率則采取“固定費率+業績提成”的方式，這便使得對沖基金的發起人與投資者建立起“風險共擔，收益共享”的關系。
使用杠桿，多頭/空頭，操作非常靈活。對沖基金的投資范圍非常廣，涉足利率、匯率、股市等多個市場。對沖基金的投資策略非常靈活，不僅建立多頭頭寸，也會根據市場判斷和策略需要建立空頭頭寸。而且，由于追求絕對收益，因此對沖基金常常使用杠桿，包括杠桿借貸（利用銀行信用放大資金倍數）、杠桿投資（利用衍生品放大投資系數）等，以追求最大程度的高回報。由于操作上的高度隱蔽性、靈活性以及杠桿效應，對沖基金在現代國際金融市場的投機活動中擔當了重要角色。
綜上所述，對沖基金經過幾十年的不斷演變，已經成為一種新的投資模式的代名詞―即采取有限合伙人制和激勵管理費率，基于前沿的投資策略與復雜的投資技巧，充分利用金融衍生品的杠桿效應，追求絕對收益的投資模式。
（三）共同基金與對沖基金的比較
對沖基金與共同基金的比較如表1所示，其本質區別是法律結構的差異。共同基金具有更加透明的信息披露，更加嚴格的監管環境。而對沖基金由于其私下募集性質，因此具有更加靈活的操作方式。從風險管理水平來看，共同基金通過組合分散來管理風險，但是無法規避系統性風險；而對沖基金則通過對沖來規避風險。
對沖策略原理與實證分析
對沖策略通過構建多空頭寸進行風險規避，是最常見的獲得準絕對收益的手段。最傳統的對沖策略是套利策略，通過尋找市場錯誤定價的機會，建立相反方向的頭寸來獲取收益。最典型的對沖策略是Alpha策略，通過構建相對價值策略來超越指數，然后通過指數期貨或期權等風險管理工具來對沖系統性風險。另外，中性策略也是比較典型的對沖策略，通過構造股票多空組合減少對某些風險的暴露，可以分為基于基本面和基于統計的兩種類型，配對交易就屬于后者。第四類對沖策略是事件驅動型策略，通過尋找可能進行重組、收購、兼并、破產清算或者其他事件的公司，買入股價受事件正面影響的公司，賣出股價受事件負面影響的公司。
（一）套利策略：最傳統的對沖策略
套利策略包括轉債套利、股指期貨期現套利、跨期套利、ETF套利等，是最傳統的對沖策略。其本質是金融產品定價“一價原理”的運用，即當同一產品的不同表現形式之間的定價出現差異時，買入相對低估的品種、賣出相對高估的品種來獲取中間的價差收益。因此，套利策略所承受的風險是最小的，更有部分策略被稱為“無風險套利”。
A股市場發展最為成熟的套利策略應該是ETF套利，雖還不能稱產業化，但是已經有專業化從事ETF套利的投資公司。套利者通過實時監測ETF場內交易價格和IOPV之間的價差，當場內價格低于IOPV一定程度時，通過場內買入ETF，然后執行贖回操作轉換成一籃子股票賣出，來獲取ETF場內價格和IOPV之間的價差。反之，當IOPV低于場內價格時，通過買入一籃子股票來申購ETF份額，然后場內賣出ETF來獲利。除此之外還有ETF新發階段、成份股停牌等情形都可能出現套利機會。當然，隨著套利資金的參與，ETF套利機會在不斷收窄，因此，即使是專業從事套利的投資公司也開始向統計套利或延時套利策略延伸。
股指期貨、融資融券等衍生品和做空工具的推出創造了更多的套利機會。2010年和2011年套利收益最大的來源是股指期貨和現貨之間的套利機會。滬深300股指期貨上市以來大部分時間處于升水狀態，因此通過買入滬深300一籃子股票同時賣出期貨合約，當期貨合約到期時基差收縮就能獲利。除了買入滬深300股指期貨之外還可以通過上證50、上證180和深證100等ETF來復制股票現貨，這也是這三支ETF在股指期貨推出之后規模快速增長的原因之一。當然隨著滬深300ETF的上市，期現套利便利性進一步得到提升，這或許也是最近滬深300指數期貨升水水平快速下降的原因之一。
當前市場中比較熱的套利機會來自分級基金。分級基金是國內基金業特有的創新產品，它從出現開始就受到廣泛投資者的追捧。比如2012年截至三季度末，在上證指數下跌5%，大量股票基金規模萎縮的情況下，股票型分級基金場內份額增長了108%。其主要原因是分級基金在將傳統的共同基金拆分成穩定收益和杠桿收益兩種份額的同時，給市場提供了眾多的套利機會―上市份額和母基金之間的套利機會、穩定收益份額二級市場收益套利機會、定點折算和不定點折算帶來的套利機會。部分基金公司已經在發行專門從事分級基金套利的專戶產品。
（二）Alpha策略：變相對收益為絕對收益
Alpha策略成功的關鍵就是尋找到一個超越基準（具有股指期貨等做空工具的基準）的策略。比如，可以構造指數增強組合+滬深300指數期貨空頭策略。這種策略隱含的投資邏輯是擇時比較困難，不想承受市場風險。圖1和圖2是根據一個定量增強策略對沖系統性風險之后的月度Alpha收益和滾動年Alpha收益。通過對沖策略，組合63.16%的月份獲得正的收益，而從年滾動收益來看，獲取正回報的概率是89.32%。從收益來看，2000年以來平均每個月高達0.98%，2006年以來月收益達2.18%，而2000年以來滾動年收益平均為16.05%，2006年以來滾動年收益平均為36.73%。其中獲取負收益的時間主要集中在2005-2006年股改期間，定量策略失效，未能成功戰勝滬深300。在國內基金運行的這幾年中，基金表現出卓越的選股能力，通過Alpha策略可以成功地放大基金公司這方面的專業技能。
（三）中性策略：從消除Beta的維度出發
市場中性策略可以簡單劃分為統計套利和基本面中性兩種，中性策略表現數據相對有限，主要是這一類策略數據常常包含基本面多空、波動率套利等策略的表現。中性策略和多空策略很多情況下方法和思想比較類似，只是中性策略嘗試在構造避免風險暴露的多空組合的同時追求絕對回報。因此，多頭頭寸和空頭頭寸的建立不再是孤立的，甚至是同步的。多頭頭寸和空頭頭寸嚴格匹配，構造出市場中性組合，因此其收益都源于選股，而與市場方向無關―即追求絕對收益（Alpha），而不承受市場風險（Beta）。
基于統計套利的市場中性表現往往優于基于基本面的市場中性，主要原因是統計套利的信息來源更加廣泛，換手率也較高。在市場中性策略方面，中信證券金融工程及衍生品組研究也分兩個方面進行，一方面是研究境外市場中性策略的發展及其最近的進展，另一方面也在做本土化的嘗試。尤其是融資融券推出之后，在國內市場開發中性策略產品已經成為可能。圖3和圖4分別給出基于組合的統計套利策略表現和基于配對的統計套利交易案例，可以發現，在融資融券標的中運用統計套利能夠獲得非常穩定的收益，這和境外市場表現很相近。
（四）事件驅動策略：分享事件沖擊的“紅利”
在任何一個市場，事件發生在影響企業基本面之前首先影響的是市場參與者的預期，然后就會直接沖擊股價，A股市場也不例外。事件驅動策略通過關注正在或可能會進行重組、收購、兼并、破產清算或其他特殊事件的公司，當股價受到這些事件沖擊時，就能從中獲利。股改時期尋找下一個股改的公司、司空見慣的尋找具有重組題材的公司等都是事件驅動策略的體現。中信證券金融工程及衍生品組針對A股市場上分離債發行、分紅送配、股權激勵、成分股調整等都進行過事件研究，通過捕捉事件在不同環節對股價的沖擊節奏來獲取超額收益。
圖5和圖6分別給出白酒行業和鋼鐵行業過去發生的兩個可以運用事件驅動策略的案例。2009年9月8日水井坊公告全興集團中外雙方股東自2009年9月9日起舉行正式會談；2001年3月2日DHHBV將持有全興集團53%的股權，并將間接控制全興集團現時持有的公司39.71%的股權，從而觸發要約收購義務。這個事件本身對于水井坊而言應該屬于利好，市場預期應該是會強于行業。因此可以選擇公告出來之后做多水井坊賣空其他白酒公司來對沖風險，比如貴州茅臺、五糧液等行業比較有代表性的公司。從圖5可以發現，水井坊公告之后，股價走勢明顯強于貴州茅臺等同業公司。水井坊2009年9月16日股價復牌之后三個月內上漲了20%，而貴州茅臺股價基本沒有發生大幅波動。同樣，2008年12月28日唐鋼股份與邯鄲鋼鐵、承德釩鈦簽署換股吸收合并。唐鋼股份（吸收合并完畢后為河北鋼鐵）在短短的2個月時間內股價就從4.1元上漲到6.30元，漲幅超過50%；到2009年8月份股價最高達到11.32元。而同期鋼鐵行業代表性公司寶鋼股份表現相對落后。在這兩個事件中，買入受事件刺激的股票、賣出行業代表性公司，可以不承受市場系統性風險獲取事件影響帶來的超額收益。
當然，事件驅動策略收益和事件發生頻率密切相關。從CS/Tremont并購套利策略表現來看，當全球并購事件交易量較高時，并購驅動策略表現會更好。根據花旗集團和湯森路透等機構等的統計，近幾年并購事件多發區域從歐美市場向亞太等新興市場轉移，預計擅長事件驅動策略的資金也會隨之轉移，并且強化事件對于股票價格的沖擊。并購事件也是A股市場永恒的主題之一，尤其是近幾年央企整合在加速。同時，融資融券業務的試點，各個行業的代表性大公司大多數是屬于融資融券標的，買入具有事件發生的公司賣出行業代表性公司來獲取事件驅動收益是切實可行的。
結論
從以上四種不同類型的套利策略可以看出，不同類型的對沖基金的收益來源和風險敞口各不相同。Alpha策略和中性策略在本質上差異最小，Alpha策略可以看成中性策略的一種。但是Alpha策略的約束更小，其Alpha來源可能是行業的、風格的或者其他的；而中性策略則將更多無法把握的風險中性化了。事件策略和套利策略則分別依賴管理者對于事件和套利機會的把握。這些策略的運作都需要管理人在特定的領域具備較高的技能，因此對沖基金可以說是投資管理行業專業化分工的產物，將管理人更加擅長的技能給充分凸顯出來。當然，也正是這種收益來源和專業技能要求的不同，造就了不同類型策略的對沖基金之間、對沖基金和共同基金之間業績表現的低相關性，從而使得對沖基金這一資產類別受到保險、養老金等長期投資者戰略配置的青睞。
歡迎來到高智商和高收入的投行精英世界。從如果你也想拿百萬美元年薪或者想成為第二個巴菲特的話，在走近這些年薪百萬美元的投資天才們之前，讓我們先來上一堂簡單的培訓課，記住這個等式：Quant=PhD+CppExpert+Good Math Basic+Smart+PerfectEngish。
“Quant”，金融工程師，那些熟練運用數學的、物理的方法進行經濟、金融、投資研究的專業人士們，把所有的智力全部用在證券定價模型、投資模型、套利模型等各種投資策略模型的開發和定量分析上，采用計算機編程設計并實現衍生物定價、風險估價或預測市場行為的金融數學模型。只有認識了他們，你才會明白為什么總是斗不過華爾街那些大投行的原因――無論哪一種投資行為，都是具有嚴謹的數學推演模型的，你的一切可能的投資心理和行為，早就在對方的預料和掌控之中。而且編進了數學模型。
“PhD”――博士，“Doctor of Philosophy”的縮寫，最好你還是個名牌大學畢業的博士，如果是來自麻省理工學院或加利福尼亞理工學院的高才生，那會更受歡迎。
“Cpp Expert”――“c++”編程高手，“Cpp”其實就是“C Plus Plus”的縮寫，也就是“c++”。
“Good Math BasIc”――非常好的數學基礎，一般干這行的都是數學或物理天才。
“Smart”――你必須要有很高的智商，是個聰明而敏銳的人。
“Perfect English”――你需要具有非常完美的英文水平，否則你無法跟上別人思維，何談超越別人的思維。
如果你同時達到了以上這些苛刻的要求，并且大學里每門功課都能拿到“A”的話，那么恭喜你，你總算有了可以成為“Quant”的機會，祝你在那個與平常世界截然不同的環境里工作愉快。
你將成為華爾街數萬名聰明的天才中的一個，你為高盛、摩根士丹利、雷曼兄弟、美林、瑞士信貸、第一波士頓等這些足以影響世界經濟的超級大投行工作。或者，你也可以選擇進入那些神秘的對沖基金，幫助索羅斯的量子基金，神奇地把196g年的1萬美元本金在1996年增值至3億美元。
只屬于天才的競爭
Victor、Stephen和Guitar Man是分別來自中國科大、清華和復旦大學的中國留學生，分別在英國、德國和荷蘭攻讀了金融工程的學位。毫無疑問。他們都是最聰明的，經過層層選拔進入了華爾街的那些著名銀行和投行，卻羞澀地不肯答應《新世紀周刊》在媒體上公布他們的名字。
Guitar Man從荷蘭提爾堡大學(TiburgUniversity)的MFE(金融工程)專業畢業，那是歐洲經濟學實力最強的優秀大學之一，在計量金融方面幾乎和著名的倫敦政治經濟學院一樣有名，然而他還是依靠中國同行的推薦才進了大投行成為一名Quant。在那里，來自世界各地如法國、中東、印度的天才們往往喜歡和自己的同胞聚在一起，和別的民族的天才們互相較勁。
由于金融業的高度發達以及教育的領先水平余融工程專業水平較高的大學，大部分也都是在美國。比如加州伯克利大學、紐約大學、佐治亞理工學院等一批知名學府也都開設了金融工程專業，但每年的招生人數都是出奇的稀少，大多只在三五十人左右，在這其中，有些學校喜歡招收歐洲人，有些學校喜歡招收亞洲人：但不約而同的都是對學生的素質有非常嚴格的要求，并且重視學生的數學或物理的專業教育背景。
競爭往往是在很早的時候就開始了。來自中國大陸的學生，甚至都很難進入到第一流的大學里去攻讀金融工程課程，比如著名的美國普林斯頓大學Bendheim金融中心，就很少會從中國招收學生。
最先突破的留學生或許就是熊偉，1989年，這位14歲的天才考入中國科技大學近代物理系，1993年畢業后考入美國哥倫比亞大學物理系，2001年在美國杜克大學獲得經濟學博士學位，之后成為了普林斯頓大學經濟學系Bendheim金融中心的一名助理教授。
但他畢竟不是普林斯頓大學從中國大陸直接錄取的本科生。
物理比金融吃香
即便你是個金融學的博士，而且毫無疑問是個非常出色的佼佼者，你是一個涉及廣泛專業的博識者，你經常閱讀《經濟學人》(Economist)雜志、《金融時報》(FT)以及《華爾街日報》(WSJ)，但除了這些之外，你還需要懂得微積分、概率論和很棒的計算機編程天賦。否則，能否成為一個優秀的Quant，還將是個大問題。
在Ouant的世界。來自物理和數學專業的牛人們，已經越來越“霸道”地侵占了傳統金融領地，也許在將來的某一天，你會發覺在華爾街的摩天大樓里面，進進出出的都是物理和數學專業博士生。
伊曼紐爾?德曼就是物理學侵占金融領域的一個最成功的代表人物，這位擁有哥倫比亞大學博士學位的物理學家，在高端物理領域奮斗了若干年之后，終于發現純物理學只是為那些像史蒂芬?霍金那樣的超級天才留下了足夠的空間。1985年，他進入了高盛的金融策略部門，采用數學模型的方式為復雜多變的投資策略和衍生產品控制風險。在成功開發了布萊克?舒爾斯(Black-Scholes)期權定價模型和布萊克?德曼-托伊(Black-Derman-Toy)模型，讓高盛集團在債券市場掙了大筆的錢之后，他也位居高位，成為高盛公司數量策略部門的董事總經理，并且出版了自傳《My Life As A Quant》。
在中國留學生Victor看來，以后傳統金融崗位還將會受到來自越來越多的物理研究專業的競爭者的威脅。在他經歷過的一次Quant的入職面試中，就遭遇了兩名來自英國劍橋大學的博士生，一個是學習工程，另一個居然是學習的理論化學專業。此外。還有來自另一所大學的數學碩士和牛津大學畢業的物理專業博士生，甚至還有來自法國數學研究所和倫敦大學學院的競爭對手。
Quant似乎是個理工科的工程師職位，所以Victor經歷的面試過程是，先分組進行撲克牌游戲，按照牌的狀況和概率估計全部拍的點數并隨時調整自己的出價和詢價，低買高賣，看最終能贏多少。
然后，考官們會出一些關于概率和微積分、布朗運動模型、蒙特卡洛仿真模型等看似和宏觀微觀、GDP、CPI等金融術語毫不相關的題目。
接下來就是檢測應聘者的計算機編程水平，會考察你的C++編程水平以及類似于“Hashtable”這些專業的計算機數據結構問題。除了
第一輪的撲克牌游戲以外，后面的測試都很難和純粹的金融掛上關系。因此，在最頂尖的Quant人群里，永遠都只是優秀的物理或數學家，因為他們實在是對數學分析太精通。
年薪百萬美元不算多
看看Quant們習慣使用的數學計算軟件，你就知道這的確是一個屬于天才的世界。一個名叫“Mathematlca”的專業科學計算軟件，能夠完成符號運算、數學圖形繪制以及模型創建等多方面工作，然而這個軟件的開發創始人Wrlfram，則更是個具有傳奇般色彩的天才人物。
20歲時，Wrlfram就獲得了美國加利福尼亞理工學院的物理博士學位，然后又緊接著拿到了英國牛津大學的博士后學位，再后來。Wrlfram就出來自己開了公司，還將公司地址設在以工科和商科聞名于世的美國伊利諾斯大學(UIUC)附近。
而Quant們平時的工作，大多就是使用這些由天才們開發出來的軟件。并且Wrlfram自己也是Quant的一員。因為外包Quant模型變得越來越流行，Wrlfram的軟件公司就是為Quant們設計出專門的投資分析軟件。
然而，在那個獨特的金融世界里，他們還遠不夠出色，甚至還會有失業的潛在危險。理由很簡單，華爾街的成功信條就是“你離金錢越近，就離成功越近”。而一個Quant，即便是個天才，也很難接近金錢。
【關鍵詞】成長股 估值 年增長率
作為一代宗師，本杰明?格雷厄姆的金融分析學說和思想在投資領域具有巨大的影響力，如今活躍在證券市場上的價值投資者，都自稱為格雷厄姆的信徒。其中，沃倫巴?菲特是本杰明?格雷厄姆最杰出的學生，他繼承和發揚了格雷厄姆的投資理念，經過幾十年的投資，在世界首富的行列中占有一席子地，成為投資界的一代傳奇。
本杰明?格雷厄姆在其偉大的著作《聰明的投資者》的第11章“普通投資者證券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor： General Approach）”中，提出了成長股內在價值投資模型。該模型以數據分析為基礎，以一個簡單的數學公式來估算企業價值，蘊含了其投資思想的精華。本文介紹了本杰明?格雷厄姆的投資理念，根據中國市場的實際情況對本杰明?格雷厄姆公式進行了修正，并在中國證券市場上進行了回測，提出了格雷厄姆成長股投資模型在中國證券市場的優化應用原則。
一、本杰明?格雷厄姆投資理念簡介
本杰明?格雷厄姆1894年5月9日出生于倫敦。1914年，格雷厄姆以榮譽畢業生和全班第二名的成績從哥倫比亞大學畢業，開始步入華爾街。1914年，當格雷厄姆開始從事證券行業時，，還沒有人提出基本分析方法，投資者使用技術分析發放來分析證券市場的運行，其中道氏理論是主流的分析理論，人們認為，股票市場的波動是有趨勢的，價格沿趨勢線運動，趨勢線由“長期趨勢”“中期趨勢”和“短期趨勢”構成，長期趨勢中包含中期和短期趨勢，由此變化不止。道氏理論是一種徹頭徹尾的技術分析理論，完全不考慮宏觀經濟、行業前景和公司財務狀況。
上世紀年代，雖然上市公司已經開始公布年度報告，但那時的年度財務報告和今天的公開的上市公司財務報表有著本質的不同：沒有規范的格式，和嚴格的標準，隱瞞利潤、逃避稅務成為一種常態，更重要的是，當時的財務報告無法體現復雜的控股關系，也無法對公司的投資進行準確的估價。很少有投資者真正按照年度報告中的數據做出投資決策。
在投資生涯中，格雷厄姆重視財務報告分析，不斷發現被低估的資產或被隱瞞的利潤，取得了靚麗的投資回報，其成立了自己的投資公司-格雷厄姆?紐曼公司，這家投資公司運營了30年，歷經金融危機和牛熊轉換，貫穿了格雷厄姆的大半個職業生涯，并取得了17%的平均年度收益率。1934年年底，格雷厄姆終于完成他醞釀已久的《有價證券分析》這部劃時代的著作，并由此奠定了他作為一個證券分析大師和"華爾街教父"的不朽地位。在這本著作中，格雷厄姆首次提出了日后被稱為“價值投資”的投資思想：首先，股票市場的價格波動帶有很強的投機色彩（格雷厄姆把股票市場形容為一個喜怒無常的“市場先生”），但是長期看來必將回歸“基本價值”（即公司資產和營利能力的實際價值），謹慎的投資者不應該追隨短期價格波動，而應該集中精力尋找價格低于基本價值的股票；其次，為了保證投資安全，最值得青睞的股票是那些被嚴重低估的股票，即市場價格明顯低于基本價值的股票，這些股票能提供足夠的“安全邊際”。格雷厄姆的《有價證券分析》一書在區分投資與投機之后，所做出的第二個貢獻就是提出了普通股投資的數量分析方法，解決了投資者的迫切問題，使投資者可以正確判斷一支股票的價值，以便決定對一支股票的投資取舍。在《有價證券分析》出版之前，尚無任何計量選股模式，格雷厄姆可以稱得上是運用數量分析法來選股的第一人。
1936年，格雷厄姆又出版了他的第二本著作《財務報表解讀》。這本著作不像《有價證券分析》那么出名，但卻是有價證券分析的基礎。格雷厄姆在《有價證券分析》中提出要在股票價格低于其內在價值時買人，高于其內在價值時賣出。而要想準確地判斷公司的內在價值就必須從公司的財務報表人手，對公司的資產、負債、周轉金、收入、利潤以及投資回報率凈利銷售比、銷售增加率等財務數據分析。《財務報表解讀》有助于普通投資者更好地把握投資對象的財務狀況和經營成果，是有價證券分析的基礎。繼《財務報表解讀》之后，格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反響的力作《聰明的投資者》。在書中沒有具體的定價分析和數學模型，而是大量的篇幅探討了投資與投機的區別：投資是建立在敏銳與數量分析的基礎上，而投機則是建立在突發的念頭或是臆測之上。投資者最大的敵人不是股票市場而是他自己。這本書是為普通投資者而寫，但全書閃耀著哲學和智慧的光芒，歷經半個多世紀，仍然是投資界的入門經典教材。迄今本杰明?格雷厄姆仍然被價值投資者奉為“一代宗師”。
二、格雷厄姆成長股投資策略解析
在《聰明的投資者》的第11章“普通投資者證券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor：General Approach）”中，格雷厄姆指出“理想的股票分析使人們能夠對股票進行估價，并將估價與當期市價進行比較，以確定購買該股票是否具有吸引力”。他使用的方法是首先估算出未來幾年的平均利潤，然后再乘以一個適當的資本化因子。格雷厄姆認為影響資本化因子的因素包括，總體的長期前景、管理、財務實力和資本結構、股息記錄、當期股息收益率。具體地說，總體的長期前景取決于人們對未來的預期和偏好，一個非常成功的企業通常都擁有一個好的管理層，但是我們要設計出一個好的方法來對管理層的能力進行客觀的、量化的、可靠的檢驗。對于財務實力和資本結構而言、在相同價格條件下，與每股利潤相同、但擁有大量銀行貸款和優先證券的公司相比，只有普通股和大量盈余現金的公司的股票，更值得持有。而最有說服力的一個標準就是股息記錄，就是多年來連續的，多年來連續的股息紀錄，格雷厄姆認為二十年以上的股息連續支付記錄是反映公司股票質量的一個非常重要的有利因素。當期股息收益率是最難以把握的，在20年代，公司通常利潤的2/3用于派發股息。格雷厄姆經過對各種方法的研究，得出了一個十分簡便的成長股估價公式。他認為該公式計算出的數據，十分接近于一些更加復雜的數學計算所得出的結果。
下圖為格雷厄姆成長股內在價值公式的原始描述：
關于增長率的估算，格雷厄姆原文摘錄“我們要給出如下忠告：如果我們希望高成長股的增長率實際得以實現的話，那么預期增長率的估價必須相對保守。事實上，根據算術，如果假設一個企業將來可以按8%或更高的速度無限期增長的話，那么其價值將趨于無窮大，且其股價無論多高都不過分”。
但是，格雷厄姆在書中并指出這個公司計算的理論依據和數量來源，這個公式科學可信嗎？能夠經受市場考驗，能否在A股市場直接套用呢？
（一）公式數據理論分析
為什么公式中的數據是8.5而不是別的呢，格雷厄姆在書中并沒有說明。我們可以具體來分析。
在第四版的《聰明的投資者》中，格雷厄姆提到這個公式的時間大約在1972年。在1972之前的幾十年間，美國的通貨膨脹率平均為2.5%左右，債券收益大約為4%～5%，而股票收益率為7.5%左右，其中3.5%左右為股息，4%左右為指數的漲幅（對應所有企業的利潤增幅）。？在1972年之間的幾十年間，美國市場的平均市盈率在16～17倍左右，以16.5倍市盈率，平均4%的預期收益率增長率計算，得出的數值，正好是8.5。這和當時美國股市歷史上的平均水平是相匹配的。
因此，8.5這個數據是和高等級債券市場的平均收益率、股票市場平均收益率相關的，在實際應用中不能簡單、生硬套用。特別是對于中國A股市場普遍的高市盈率來說，8.5倍的市盈率可能偏低。
（二）公式的修正
事實上，在后期使用上，格雷厄姆對這個共式進行了修正，下圖是維基百科上對這個公式的英文解釋和修正之后的公式說明。而國內只翻譯出版了格雷厄姆的經典著作《聰明的投資者》和《證券投資分析》，大部分投資者只知道書中沒有修正的公式，知其然而不知其所以然，生搬硬套公式，得出的估值和投資結論當然是錯誤的。
下面是維基百科對本杰明?格雷厄姆公式的詞條解釋：
Benjamin Graham formula
He revised his formula in 1974 as follows：
Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y
V：Intrinsic Value
EPS：the company’s last 12-month earnings per share
8.5：the constant represents the appropriate P-E ratio for a no-growth company as proposed by Graham
g：the company’s long-term （five years） earnings growth estimate
4.4：the average yield of high-grade？corporate bonds in 1962， when this model was introduced？
Y：the current yield on 20 year AAA corporate bonds.
翻譯成中文就是
在1974年，他修正的公式如下：
Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y
EPS：公司的最后12個月的每股收益
8.5：格雷厄姆提出的零增長公司的合理市盈率
g：公司的長期（5年）預估收益增長率
4.4：1962年當這個模型推出時，高等級公司債券的平均收益率
Y：20年AAA級公司債券的年收益率
可，本杰明?格雷厄姆是在1962公式推出時，根據左右市場環境設定的公式數據。在后期的使用中，必須根據市場環境進行修正。也就是說要綜合考慮市場的估值水平，當市場利率高時，股票的合理估值適當提高，而當市場利率低時，股票的合理估值會適當提高，而這個市場的利率，格雷厄姆是用AAA級公司債券的年收益率來表示的。
三、格雷厄姆公式檢驗
（一）公式修正
格雷厄姆指出，“安全邊際就是價格針對價值大打折扣”。最值得青睞的股票是那些被嚴重低估的股票，即市場價格明顯低于基本價值的股票，這些股票能提供足夠的“安全邊際”。我們要在股票被低估的時候買入，在股票被高估的時候賣出。考慮到安全邊際，公式中還應該有一定的安全因子折價，安全因子（S）為0到1之間的數值，表示對股票內在價值的折價。因此檢驗使用的公式為：
Value=E*（8.5+2*G）*4.4/Y*S
（二）指標選取
在量化選股時，必須保證足夠的安全邊際。按照巴菲特的說法，沒有超低的價格就沒有超額的利潤，安全邊際就是以40美分的價格買價值1美元的東西。為了足夠的安全邊際，我們將股票的安全因子選擇為0.4。在基準日，將股票的價格與股票的估值進行對比，當公司的股價大于計算出的價值時，股票入選投資組合。出于對公式有效性的考慮，剔除Value/Price超過1.3的股票，因為當股票內在價值與股價偏離非常大時，必然存在公式以外的其他因素在起作用，此時單純用公式選股無意義。G采用未來7年凈利潤增長率的估計值。一是凈利潤增長綜合反映了公司規模與收益率等方面的增長。二是為了消除股份變動（如送股等）引起的每股收益變動而導致估值不準確。考慮到中國證券市場發展歷史短，考慮數據的有效性，Y選擇為5年AAA級公司債券的年平均收益率。考慮到上市公司的年報披露日為每年的1～4月，檢驗周期為2006年5月1日到2015年4月30日，共計十年時間。調倉換股日為每年的5月1日。
（三）中國的驗證效果
經過回測修正的本杰明?格雷厄姆在十年的總投資回報率是：
收益：修正格雷厄姆股票內在價值交易策略在此十年間的總收益率1322.38%，平均年化收益率29.46%。策略相對上證指數的年化超額收益率為21.22%。
風險：策略總體年化sharp率為0.77。策略組合與上證指數的beta值為0.96。策略期間最大回撤69.39%，最大回撤時間201天。
格雷厄姆以公司的財務數據為基礎，注重公司的盈利能力和成長性，并以市場債券利率來衡量市場資金供求，強調在合理估值之下買入股票。杰明?格雷厄姆公式以簡潔的數學語言，描述了股票合理市盈率水平和成長股的預期收益增長率之間的線性關系。從中國A股2006年以來的回測結來看，年化收益率達到29%，年化超額收益21.22%。雖然，在2008年的全球金融危機中，該模型出現了200多天，超過50%的回撤。但從總收益和風險指標來說，格雷厄姆的成長股投資策略遠遠跑贏上證指數，在中國市場具有有很強的適用性。這證明，中國證券市場雖然散戶眾多，投機色彩濃厚，但是價值投資仍然能夠取得良好的投資回報。
四、格雷厄姆成長股價值投資策略應用原則
雖然改進的格雷厄姆公式在股票選擇上具有比較優勢，但是在使用中，我們還需要注意如下問題：
第一，G值的估算。G值的估算是公式的核心部分。G值的期限為未來7～10年。為什么格雷厄姆把“長期”限定為7～10年呢？因為一般來說短經濟周期為3～5年，特定企業經歷兩個短經濟周期后，呈現的平均年增長率，才可能準確反映其利潤創造能力，而短短1到2年的利潤具有很大的波動性，股票價值是由公司長期盈利能力而不是一兩年的盈虧狀況決定的。并且，G值預估的是未來的增長性，而不是過去的增長性，G值的準確性，就決定了股票估值的準確性。G的估計要參照GDP增長率、行業增長率及公司過去增長率綜合計算，沒有哪個企業可以脫離國民經濟、行業狀況而長期獨立增長。
第二，在對具體公司估值時，要遵循就低不就高的原則，注重安全邊際。在主營業務收入增長、凈利潤增長、現金流增長中，剔除偶發因素，選擇一個保守持續的數據。在公司的選擇上，要避免對周期性或多元化的企業進行估值，選擇自己熟悉的行業和公司。巴菲特指出，“經驗顯示，經營盈利能力最好的企業，經常是那些現在的經營方式與五年前甚至十年前幾乎完全相同的企業。如果一家公司常發生重大變化，就有可能導致重大失誤”。能力圈和安全邊際是價值投資的基本原則。
第三，關于合理市盈率的計算。不同行業的市盈率是不一樣的，如果在應用中，能夠吸收大師的價值投資思維，針對不同行業和規模的股票，依據不同的因子，給出合理的市盈率水平，進一步改善成長股投資模型，一定能更好地適應中國證券市場的現狀，獲得更好的投資回報。
第四，在投資時，安全邊際折扣只是劃定了可以買入的價格上限而已，但并不意味著，股票就會在此構筑底部。市場總是貪婪和恐怖的，在恐慌時，價格總會跌破安全邊際。估值只是告訴我們一個參考值，在這個參考價值之下，可以分批買入，即使短期虧損，但最終盈利的概率還是很大的。
參考文獻
[1]本杰明?格雷厄姆著.王大勇譯.聰明的投資者[M].南京：江蘇人民出版社，2001，10.
[2]本杰明?格雷厄姆，戴維?多德著.邱巍等譯.證券分析[M].海口：海南出版社，2006，6.
(一)提升預算管理水準的重要方式
預算管理工作中的內容為預算活動中所涉及到的執行、控制及考核等，在相關執行活動中，企業通常是將整個管理目標進行一一細分，將各個小目標落實于各部門及員工身上。對預算指標進行分析研究，對工作人員的業績狀況進行科學評定及調控，盡可能地縮小預算目標與實際達成間存在的差距。預算管理考核能夠在對預算目標執行狀況正確評判的同時，為后期改進完善工作的進行提供基礎幫助。
(二)資源優化配置的需要
預算管理活動主要是對企業內部存在資源進行科學分配及協調，從而實現最大化的資源利用。而績效考核則是指對相關職責權限進行明確，對各項活動的流程環節逐一進行分解，對重要指標進行量化，通過對員工業績評價狀況及時反饋的方式，對企業資源利用效果進行科學衡量評定，及時找出其中存在偏差及問題，進一步改進完善。
(三)促進企業可持續發展的重要方式
企業中的預算管理活動進行的基礎為先前所制定的戰略發展目標，而績效考核則是在目標及戰略均確保一致的基礎上進行的。預算管理活動可以說是戰略目標的具有化實施。績效考核是站在全局整體的角度上對企業員工的業績表現狀況進行總體性的評判，對其過程與結果，整體與局部利益之間的存在關系科學平衡，進一步促進企業自身的良好健康發展。
二、企業預算管理及績效考核效率的提升策略
(一)實現預算管理與績效考核的兩相結合
第一，企業經營資金的預算管理。每個企業的總資金預算是由各指標細化資金預算所組成的，各承包單位依照資金預算目標進行業務收支活動，并統一到達財務部進行業務的結算。在企業的資金預算管理中，相關財務部門需在結算業務進行中，務必做到嚴格規范。對于一些未辦理預算或是無余額的收支業務拒絕辦理。第二，標準化預算方式的制定明確。財務部依照市場銷售預測資料進行企業預算管理目標的制定明確，之后將其上報給上級管理部門進行審核通過。標準化預算方式的明確制定能夠幫助企業對其內部的預算及績效管理機制實行較為科學全面的改進完善，進一步促進企業在未來的良好發展。第三，依照流程進行相關預算管理工作。對相關憑證記錄、制度進一步的改進完善。對企業的相關運行規劃及成本明確標準進一步的落實執行，在必要情況下還需進行監控。企業的相關管理部門需對預算工作中存在的不足進行較為科學及全面的分析研究，及時發現處理其中存在的不足之處，有效增強預算工作的科學、合理及正確性，不斷修正季度管理目標。
(二)健全完善預算管理績效考核體系
企業績效考核體系的健全完善需將預算管理作為核心重點。預算管理目標的制定是一個重復循環的過程，多次由上至下，由下至上。在預算目標制定中需做到從實際狀況出發，量力而行，避免出現過于夸大或是過于局限化的預算，從而有效確保預算與企業發展狀況相符，為促進企業良好發展提供幫助。預算管理工作進行中，需時刻依照分析企業實際狀況進行相關目標的調整，盡可能地縮小預算與實際發展狀況之間存在的差距。預算管理活動中的各項財務數據信息應作為績效考核中的一部分主要內容，對其進行科學考核，分析最終結果，對考核中存在的問題不足進行改善。
(三)績效考核信息反饋平臺的建立完善
為了進一步促進企業的良好運行，需在其中進行員工與部門、部門與部門之間信息溝通交流機制的有效建立，從而更好地實現相關信息的橫、縱向全面通暢。進一步確保預算、績效管理工作中存在的不足之處能夠得到較為及時、及妥善的處理。與此同時還可進一步激發企業職工績效考核參與積極性，提出考核體系內部存在問題、缺陷不足，督促相關管理部門對存在問題及時妥善的解決，真正將績效考核考核落實到底。
(四)建立以績效為基礎的評價體系
建立一個以績效為基礎，極富企業適應性的評價體系具有極為重要的意義。在相關制度制定中，企業需將自身實際發展狀況作為出發點，進行內部績效考核系統的建立，對其進行科學有效的診斷考評。對企業員工日常工作績效狀況進行科學評定，并將其具體情況信息進行有效反饋，能夠幫助進一步激發企業職工的工作積極性，更為快速的培養出專業化的優良工作團隊，為企業未來發展提供助力。
(五)健全完善獎懲制度，增強考核效果
關鍵詞：投資理財；資金；增值
中圖分類號：F063.4 文獻標志碼：A 文章編號：1000-8772（2013）09-0199-02
一、個人投資理財的意義
在經濟高速發展我國股票債券市場的不斷擴張、商業銀行零售業務的日趨豐富和市民總體收入的逐年上升的今天，“投資理財”的概念逐漸進入千家萬戶。在個人的投資理財規劃中，不僅要考慮財富的積累，還要考慮財富的保障，即對風險的管理和控制。在人生的旅途上面臨各種各樣的風險和意外，在我們的經濟生活中也同樣存在各種系統性風險，這就需要我們用合理的投資與理財規劃來抵御風險。因此，人們應該學習終生投資理財知識，來保障自己和全家安心生活體系的有效性。
二、個人投資理財理念
投資理財不是簡單的攢錢、存錢，把錢放在銀行里面就行了，也不是簡單的炒股（股票買賣）。投資理財是根據個人的需求和目的將所有資產和負債，包括有形的、無形的、流動的、非流動的、過去的、現在的、未來的、遺產、遺囑及知識產權等在內的所有資產和負債進行積極主動的策劃、安排、置換、重組等使資產達到保值、增值的綜合的、系統的、全面的經濟活動。也就是將你所擁有的資產及收支狀況，按價值評估的眼光，進行結構性的量化分析和預測，在你所能涉及到的投資工具中，篩選出現階段對你最有效的理財工具，并在將你所擁有的資產轉化為適當的形態后，搭載到這些帶有既定投資目標的工具上去，盯住這些工具的風險，效率及流動性，隨時動態評估它們的價值及形態，以決定取舍及調整，使你的資產和財富在相對安全和高效的狀態下持續增長。當然，要想將這種投資理財核心思想落實在操作層面的各個環節上需要在投資理財的價值鏈上尋找解決問題的突破口。科學管理如何妥善累積人生各階段的財富，并且將財富做有計劃有系統的管理，是現代個人必備的理財觀。
1 觀念是行動的先導，只有端正了理財態度，才能避開誤區，走進理財新天地
投資者必須堅持獨立思考，要理性，要自律。有的人急于發財，不懂的“財不入急門”的道理，盲目殺人股市、郵市、卡市，搞得血本無歸，有的急于讓資產保值、增值，輕信不法分子搞非法集資，使幾十年的積蓄付之東流。在一個市場中避免“以耳代目”很重要，投資往往要經歷了解群眾、追隨群眾、遠離群眾的三步曲，因為在真正的岔路口上往往大多數人選擇的方向是錯誤的。市場強勢行情總是在人們充滿恐慌與低迷狀態中興起，進而又在人們對其半信半疑狀態中發展而步入，最后卻在人們開始滿懷希望狀態時走向毀滅與結束！所以，要想在投資中有所建樹，找出適合自己的套路，制定適合自己的投資策略，而不是盲目跟大隊就顯得尤為重要。在投資理財決策過程中，心理因素決定一切。勝負往往系于一念之間。研判行情必須心無雜念，資金運用必須無后顧之憂。虧得起多少做多少，即使虧光了也不影響生活品質及生意周轉，就能輕裝上陣，談笑用兵，勝算自然較高。動用生活、生產資金去買賣期貨，必定患得患失，包袱沉重。心里老擔心，輸不得喲，虧了房子就會被銀行拍賣。虧了原料就沒錢進貨，虧了員工薪水就沒有著落……雜念多多，方寸大亂，又怎能看得準、做得對呢？事情就是這樣怪：不怕虧的，越不會虧；背上只能贏不能輸的包袱，反而容易虧，并且往往虧得最慘！交易者要控制自己的情緒，一是虧得起多少做多少，不要賭身家，這樣心理負擔較輕。二是事先做好一套看對何時平倉獲利，看錯何時止損認賠的計劃，盈虧都在意料之中，心理承受能力增強了，情緒自然穩定。
2 了解和掌握投資理財相關領域和學科的知識
在進行個人投資理財過程中，將涉及金融投資、房地產投資、保險計劃等組合投資，因而，首先要了解投資工具的功能和特性，根據個人的投資偏好和家庭資產狀況有針對勝地選擇風險大小不同的儲蓄、債券、股票、保險、房地產等投資工具，制定有效的投資方案，最大限度的規避風險、減少損失。了解國家的時事動向，掌握宏觀經濟政策及相關的法律法規。個人投資理財離不開國家經濟背景，宏觀經濟導向直接制約投資工具性能的發揮和市場獲利空間；同時，了解國家的法律法規，使得投資合法化，不參加非法融資活動，在可能的情況下通過合理避稅提高收益。
三、個人投資理財方式
隨著經濟的發展，現在投資理財的方式越來越多，面對花樣繁多的理財投資方式，不少人覺得眼花繚亂、無所適從。而選擇什么投資渠道能獲得比較理想的收益，需要個人根據自己的情況作出合理的選擇。
1 最保險的投資——儲蓄
儲蓄或者說存款，是深受普通居民家庭歡迎的投資行為，也是人們最常使用的一種投資方式。儲蓄與其他投資方式相比，具有安全可靠、手續方便、形式靈活的優點，而且還具有繼承性。儲蓄是銀行通過信用形式，動員和吸收居民的節余貨幣資金的一種業務。銀行吸收儲蓄存款以后，再把這些錢以各種方式投入到社會生產過程，并取得利潤。作為使用儲蓄資金的代價，銀行必須付給儲戶利息。但是儲蓄的利息太低，并且在到期日還要扣利息稅，這就使回報很少，同時其利率不會隨國家通貨膨脹的變化而改變，在經濟學中，儲蓄實際利率等于儲蓄名義利率減去國家通貨膨脹率，當一國發生通貨膨脹，通貨膨脹率大于儲蓄利率時，百姓從銀行拿出的錢實際上更少了，因為它還沒有在存進銀行時的錢買東西買的多。
2 最適中的投資——債券
債券是一種穩定、可靠的投資渠道。是指國家或企業發行的、有一定面值的、含有一定收益率的證券。在我國，債券有國庫券、企業債券、銀行債券等類型。國庫券是財政部代表中央政府發行的、具有最高權威性的債券，人們稱之為“金邊債券”，比喻其收益高，安全性好的特點。相比較而言，國庫券是一般穩健投資者首選的投資品種，如果你手上有一筆長期不需動用的閑錢，希望能獲得更多一點的利潤，但又不敢冒太大風險，可以大膽買進一些企業債券或銀行債券，因為企業債券和銀行債券的利息收入具有高收益的特征。
3 最大風險和收益的投資——股票
股票是股份有限公司在籌集資本時向出資人發行的股份憑證。股票代表著其持有者對股份公司的所有權，這種所有權是一種綜合權利。而作為投資者要想在股票投資中作出正確的策略，降低風險和獲取較高的收益，需要正確預測股票價格的走勢，這有賴于對股票市場所反映的各種資訊進行及時收集、整理和綜合分析。股票是高風險資產，且風險由投資者承擔。因此，投資者走每一步都要謹慎。規避風險的第一步就是認真進行股票投資分析，在買賣過程中看到可能發生的風險，及時避開隱蔽的陷阱，確保投資行為安全。這要求投資者要有高智慧和大勇氣，必須看準時機，而時機的把握則需要豐富的理論、技術知識足夠的信息、詳盡周密的分析、科學的決策，這與盲目的、碰運氣式的賭博性投資行為有根本的區別，所以股票投資分析是必不可少的，它能時時提醒投資者保持冷靜的頭腦，量力而行，適可而止。投資者除了靠自己分析之外，要經常關注外界的股評，考慮問題要從大處著眼，有宏觀到微觀，從遠處到近處，這樣才能在股市立于不敗之地。
4 其他投資方式
除以上介紹的幾條投資渠道外，還有外匯投資、房地產投資、藝術品投資基金投資等投資。不同的投資理財方式，它的獲利性、流動性、風險性各不相同。每個人都想自己的理財項目中具有最高流動性、最低風險性及及最高報酬性，但這幾乎是不可能的。因為，高收益往往與高風險相伴，與低流動性相隨。作為一個文件的理財者，應了解自己的個性、條件和需要，謹慎選擇，取得風險、流動性與收益三方面最佳組合。穩健的投資組合應選擇安全性與流動性較高的投資和具有較高風險、較低流動性、卻具有較高收益及成長潛力的高品質的債權、優質股。
四、個人投資理財風險
凡是投資都有風險，只是風險的大小不同而已，個人投資理財亦如此。個人投資理財可能遇到的風險：風險是指由于各種不確定性因素的作用，從而對投資過程產生不利影響的可能性。一旦不利的影響或不利的結果產生將會對投資者造成損失。風險分為系統風險和非系統風險。系統風險主要由政治、經濟形勢的變化引起，如國家政策的大調整、經濟周期的變化等；非系統風險主要由企業或單個資產自身因素導致。投資理財的風險主要有：政策風險，指因國家經濟金融政策的出臺實施或調整變化而給投資者帶來的風險。法律風險，指因違反國家法律法規進行金融投資而形成的風險。市場風險，指因市場變化而造成的風險。機構風險，指因金融機構經營管理不善而給投資者帶來的風險；詐騙風險，指在投資過程中被人詐騙而形成的風險；操作風險，指進行金融投資的過程中因操作不當而形成的風險。而這些風險在投資理財過程中都是有可能出現的，但我們又不可能完全避免風險，只能盡量避免，所以我們每個人要從小就應該樹立理財意識，理想消費，理性儲蓄。并結合自身的實際情況，客觀的分析自己的財富狀況，理想的樹立理財目標，一旦制訂理財計劃，要持之以恒，不能三天打魚兩天曬網，如此這樣，相信人人都能成為自己的理財專家。
五、個人投資理財的規避
從經濟的起起落落，宏觀政策的收收放放，形勢的風云變幻，造成理財局勢的千變萬化。我們要投資，就不可能不冒風險。所以，我們要認真對待理財風險，我們從以下幾個方面來避免投資理財的風險。一是要對風險進行預測，個人投資理財要仔細計算一下自己的收入、現金、實物資產以及金融資產，分析各自的投資風險，只有認清各項理財的風險，才能減少風險；二是要通過轉移來降低風險，個人應通過合法的交易和手段，將投資風險盡可能地轉化出去；三是要把風險分散開，應注重資產結構的優化組合，主要可采用分散投資資金的方法，也就是我們常說的“不把全部雞蛋放在同一個籃子里”，盡量地將投資風險分散在幾個不同的投資上，以便互補；四是要作好風險補償。這是對投資已遭受損失后的一種補救方式。個人應從投資收益中定期按比例提取一定的資金，建立風險損失準備，對風險進行補償，穩定生活。
【關鍵詞】壽險公司 資金管理 防范
我們知道對于企業而言即使具有了一定的市場，但是如果資金無法到位，出現短缺的局面的時候也是不能夠完成一定的效益轉化的。所以說對于資金以及市場的雙重的有效的配置才能夠在一定程度上贏得市場空間以及拓展自己的生存空間。企業的效益最終是通過資金的獲取而體現的，而且對于企業而言，資金是其運營的基礎，可以說是企業的血液，而企業管理方面是圍繞其財務管理進行的，而財務管理的中心即是資金管理。隨著社會的發展，壽險公司在資金管理以及運用方面越來越走向正規化，而且保監會也逐漸加強對于資金管理以及運用。公司這樣做的目的是為了適應社會發展的需要，為自己爭取更多的生存空間，通過不斷的努力與創新，壽險公司在資金管理方面不斷的走向新的階段。現在我們就某一壽險公司為例來分析一下壽險公司在資金管理以及防范方面的內容。
一、全國集中化資金收付管理是未來保險資金管理的主流趨勢
保監會為了防范公司內部由于管理疏漏或者是人方面出現一些道德風險等引起的資金管理風險，曾經出臺了一系列的文件以及相關的規范性的要求。這一文件出臺不久，某公司就開始實行資金集中管理模式，即收支兩條線。在總公司內部開總的賬戶，相應的分公司以及中心支公司要分別開設相應的賬戶，如分公司開設收入賬戶，而中心支公司則開設支出賬戶。相關的業務處理方面，中心支公司以及分公司對收入賬戶資金實施以每天為單位進行清零歸集到總公司的總賬戶中。與此同時對于分公司申請的資金額度而言，總公司把資金要撥付到分公司業務支出戶，然后再由相應的分公司把業務給付資金撥付到相應的中心支公司的業務支出戶。而且在當時這一公司由于所轄的分公司在業務管理水平方面是不一致的，所以說對于資金財務的管理也是運用的不同的模式，通常是轉賬支付費，不過還有現金收取保費以及采用現金來支付保險金這種情況等，所以說在一定程度上限制了資金使用效率。依據監管的相關的要求，某公司的總公司為適應社會發展的形式，自當年的上半年進行相關的研究探索，力求在不改變根基制度的基礎上，實施流程改造的全國性的集中收支的資金管理模式。
二、合理運用保險資金也是監管以及壽險公司管理強化的要求
中國保監會在2010年出臺了一系列的條文政策，譬如《保險資金運用管理暫行辦法》，這一條文固定了保險資金運用的行館原則，如安全性的原則等，在償付能力方面要符合一定的要求。以保險資金性質為基本參照對資產實行全面風險管理以及負債性的管理等，從而完成集約化以及市場化的運行機制等。這在一定程度上要求保險公司需要不斷的提升資金管理工作，在獲取效益以及資金風險防范方面取得平衡。
三、壽險公司資金管理防范
無論是第一種的資金管理模式還是第二種的資金管理模式難免會出現一些自身的缺陷，所以我們要始終提高警惕對于資金管理方面出現的新的情況或者是問題給予及時有效的研究、解決，以免它影響公司的正常運轉。
首先是財務管理人員以及投資操作員方面。對這些人員在遴選方面要嚴格按照一定的程序確保獲得優秀人員，對于入職人員要進行一定的培訓，同時在公司中也要進行不定期的培訓等。
其次是運行操作的防范。要不斷的加強流程的改造工作，同時不斷的優化相關的程序，要對過程實施監控，從而防范不當操作造成的風險。具體是實行崗位分離操作，構建相應的防火墻系統，譬如做好信息登記記錄工作。
其三是信息系統風險的防范。對于公司信息系統方面，如果出現一定的問題要及時的解決，可能是硬件出現一些問題，也可能是軟件系統出現問題，以影響信息搜集工作的開展受阻，所以說有力的信息系統是保險資金運行的重要技術保障，公司要重視這一部分。
其四 會計以及審計制度的完善。對于壽險公司而言，它可以通過對于工期內部的相關制度來控制防范資金管理風險。具體來講就是通過財務會計制度或者是相關的審計制度以及監管會計制度來了解公司財務的運營狀況，并通過它的反映對公司自身的相應的風險提供一定的針對性的應對策略。
其五投資者的監督。鑒于壽險公司的特殊性，在這里關于壽險公司投資者的監督的含義有兩種，一種是指保單持有人，特別是對于分紅類的保單持有人以及投資連接等這些人；另外一種就是實際情況的投資人。所以需要對相應的投資效益給予一定的評價并在過程中進行監督監控。
其六 保險資金運用的風險給予量化，實行基于風險的資本金要求管理。譬如對于壽險公司的資產質量的衡量美國國家保險經紀商協會曾經引入了一種新的方法。
四、結語
在當今社會的經濟發展中，每個行業以及每個行業的在處理資金收付以及后續性的工作運行方面，可能會由于內生性需求以及環境的不同而采用不同的資金管理模式。所以說對于壽險公司而言，如果能夠保證資金風險的減低和提高資金使用率，提高企業的效益的措施均可以投入使用，而且也應該被采用。
參考文獻
[1]王鐵鋒.中國債券市場投資分析及組合管理.北京：經濟科學出版社.2005：56-58.