時間：2023-06-19 16:29:46
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北京奧組委高級顧問魏紀中疾呼：“希望所有股民、所有投機者，不要再拿奧運說事，很危險的。”但故事通常是這樣，有人疾呼，意味著事情早就變得難以控制。
“不一定好賺，都是因為你們，奧運板塊這個概念被炒得有點透支了。”張培慶抱怨記者。但他的擔心看起來是杞人憂天，目前的股市震蕩期對他的股票也沒有影響，在一片慘綠中，張培慶手上的泛海建設依舊漲停，北京旅游、王府井等奧運品種也顯示了頑強的品質，多次以漂亮的紅色收盤。
始于2004
南昌人張培慶在深圳混了16年，算是奔赴沿海的先行者，他開過餐館，做過公司，都堅持不久，壽命最長的一間公司是經營大理石和花崗石的出口業務，做了兩年多他就毅然結束，不是因為賺不到錢，“其實這份錢很好賺，都不需要太多智商。”他得意地說。只是討厭動不動就要往卡塔爾和土耳其飛，和客戶在賓館里進行耗日持久的價格談判，他終于扛不住這種“上天睡覺，落地講價”的生活，把公司賣給了朋友，自己揣著錢回家睡覺。現在，他有再創業的打算，但決定先把計劃緩一緩，因為他盤算，奧運過后，有些行業的態勢可能會看得更清楚。
“從2004年開始，我就研究奧運板塊了。”對當時的細節，張培慶還記得很清楚，那段時間，他在家里百無聊賴，唯一的節目是撲在電腦上看自己的股票走勢，幾個月下來，眼睛都熬成綠色，因為看得太久，也因為熊市太長。“作為散戶，我比其他人好的是，錢要多一些，不是棺材本，還不至于要哭天搶地。但時間久了，熊市對人的心理影響還是很大的，整個人都很熊。”轉機出現在8月份，一天收盤的時候，他麻木地嚼著方便面，看著了無生趣的大盤，一個細節被他驚異地捕捉到――廣電網絡居然漲停了。他迅速找出近期的報紙，從幾百個版面中找到了央視付費電視頻道正式播出的消息，文章中有一小段令他分外注意：兩個付費奧運頻道也將開通，全天24小時播出。憑借在熊市中鍛煉出來的敏銳，他又從大盤中挖出了中視傳媒、清華同方、中信國安等數字電視板塊內的龍頭，它們都無一例外地在上升通道中穩步前進。“我不是第一個發現這個現象的人，但我當時就預料到，奧運板塊要出頭了。”
張培慶的先見在肖玉航這里得到了支持，這名九鼎德盛的高級經濟師認可說：“奧運板塊就是在那個時候跑出來的，率先出位的又是其中的數字電視板塊，在數字電視這一項，跑得最快的又是北京板塊。比如張先生提到的那幾只股票。”但在他看來，2007年的情況和2004年已經相去甚遠，地產、旅游、商業等板塊漸漸超到了數字電視前面，和電視有關的股票只剩下歌華有線算得上是受人追捧。
與其說以上板塊是因為奧運效應而造就了牛氣，不如說是中國本身市場環境的產物，肖玉航用樓市舉例說：“靠奧運板塊吃飯的不僅是股民，各個行業的具體項目也學會這樣操作，你看北京樓盤的名字，國奧村、世茂奧臨，都要和奧運沾邊，均價全部突破2萬。這種情況很容易讓人聯想起2001年的風林綠洲，當時面對申奧放手一搏，開發商瘋了一樣將價格提高，突破了7000元大關。今天的奧運周邊項目是否也存在類似的房價透支現象?”但這種透支或許并不影響股票的走勢，在奧運面前，好的股票仍然會慣性地上漲，即便它的價格已經超出自身的價值。肖玉航依舊拿出風林綠洲的實例：“價格還在漲，說明產品還有上升的空間，因此，樓市的價格還是受市場經濟的主導這一大勢影響。股票也是同樣的道理，只要熊市不回來，那么奧運板塊就會繼續攀高。”他唯一的隱憂在于，奧運會畢竟是一個月的狂歡，熱鬧但卻短暫，在2008年8月過去之后，行業和股票的走勢，又能拿什么作為支撐?
漂浮的奧運板塊
張培慶的計劃再對王府井觀察一段時間，他認為散戶的基本操作手法就該多看看，再決定。鄒明對此不置可否，也不甚關心，早在3月底，他所在的私募基金公司就完成了對幾只奧運股票的建倉，在他的計劃中，這步棋已經走晚了，“真正要賺錢，在奧運前20個月就該完成建倉，從倒數第18個月開始，就可以看到收益。”他發這番感慨的前一個星期，北京奧組委高級顧問魏紀中在接受采訪時疾呼：“希望所有股民、所有投機者，不要再拿奧運說事，很危險。”故事通常是這樣，有人疾呼，意味著事情早就不受控制。
鄒明不愿透露手中的資金數目，但他也承認對奧運板塊格外上心：“每天的行情就4個小時，但為了這4個小時，我要做14個小時的工作。”鄒明認為，能和北京奧運相提并論的，只有當年，在1996、1997年的大牛市炒作中，他的公司憑借勢頭的瘋炒，在深圳造就了一批上漲幾倍乃至十幾倍的瘋牛股。現在，機遇又來了，并且和一樣，百年不遇。“炒作期已經過了，現在是收獲期。”鄒明說。奧運板塊已經不再是散戶游資的專屬領地，包括基金在內的各大機構，早已開始投資于具有實質性業績支撐的奧運品種，但其中仍然有不能觸碰的虛假繁榮。“很多人看好王府井，其實沒必要。它始終是國營企業，雖然奧運會會使它的利潤有很大提高，但北京一地可能對公司整體業績貢獻不會特別大，未必是投資的好選擇。公司競爭力比奧運概念本身更有賣點，通常而言，國營的上市商業公司競爭力不如民營公司，除非你是壟斷行業。”
一份名為《北京私募基金內參》的文件從5月起就在網上各個財經論壇中流傳，肖玉航和鄒明都看過，前者用“瘋狂”來形容文章的內容，“2008年，中國股市要突破12000點?文章作者肯定瘋了，用常識來判斷，這都是不可能的，奧運會的價值被無限放大了，到時候一有風吹草動，機構就會出逃，死的還是散戶。”鄒明并不認同這樣的判斷，他把12000點當成一個比喻，能不能突破是一回事，但股市的整體軌道肯定會向著這個坐標上揚，如果硬要討論奧運會的價值，那么這會變成一個永無休止的終極問題，并且依照實際的價值來標明價格，從來就不是股市的任務。一切歸根到底都脫離不了預期，鄒明的預期是，會有人破財，但更多人會賺，就像往常一樣。只是不知道這個預期能不能經受得住風吹草動。
無法估值的奧運預期
“你看過魏紀中關于奧運泡沫的發言嗎?”肖玉航問。他把自己還記得的一些數據念了出來：“現在的滬、深股市總市值超過了16萬億人民幣，幾乎等于中國去年GDP總值的80％以上。北京奧運會有這么大的價值能保我們的股市嗎?”他頓了頓，強調這段很重要，魏紀中的擔憂不無道理。
審慎擇股
上投摩根的出色業績吸引了越來越多的投資人，這與其研究實力和擇股能力是密不可分的。據上投摩根富林明基金公司總經理王鴻嬪介紹，上投摩根旗下有4只基金，全體研究團隊經過審慎挑選建設了一個約有100只股票的"股票池"，基金經理投資時，不可"逾越"該"股票池"。
這位執掌百億元資產的投資人，更看好中國的內需消費板塊。她說：“中國的經濟增長正在逐步轉向消費推動型，服務業成為政府扶持重點，正快速成長。”她認為，股市、銀行、匯率等全方位的改革，正在使中國股市進入"良性淘汰"階段，正在從"莊股帶動時代"轉向有價值的行業龍頭股引領股市的時代，正在逐步反映中國經濟的真實走向。所以，目前也正是積極主動投資股票基金、獲取超額回報的最佳時期。
注重研發
上投摩根的研發團隊是該公司能夠保持領先的強大武器。其投資研究團隊從兩年前的最初建立至今，一直保持著很強的國際意識，因為現在中國的資本市場已經不再是一個封閉的市場，越來越多的國際化的因素體現在投資操作中，國際估值、國際比較、國際市場價格對國內行業的影響等，這些前幾年很少提到的概念，現在已經成為投資決策的重要依據之一。正是由于上投摩根的投資研究團隊在兩年前就已經開始用國際化的視野和方式來進行投資和研究，也能夠比較領先地把握住一些投資機會。
在上投摩根內部，有一位出名的“黑馬”專家，他推薦的很多只股票如寶鈦、眾和、特變電工等，對上投摩根基金表現貢獻頗多。他就是上投摩根基金管理公司研究副總監、上投摩根“成長先鋒”基金擬任基金經理唐建。他認為研究團隊的成功之處在于：在借鑒外方股東JPMorgan海外有效的研究方法的基礎上，摸索出了一套有特點的研究方法和流程。“我們把行業分得很細，仔細捕捉每個行業或子行業的細微差別。一般在一個大的行業中，不同的子行業的特點可能會非常不一樣，如果籠統地按照一個大行業來研究，很難發現其中的差異，也就很難發現所謂是混雜在"泥沙"中的"金子"唐建如是說。另外他們還非常注重實地考察上市公司，他說：“我們自己有時也笑稱‘我們是在做流一滴汗、收一粒谷’的工作，因為只有非常勤奮地、踏踏實實地看足夠多的公司，才可能對企業有第一手的了解，也才可能隨時應對市場的變化而總是處于主動的位置。”
“不能炒基金”
"有些投資者喜歡'炒基金'，每次也許賺上5%就跑了，但實際上這支基金累計增長幅度可能達到百分之好幾十"王鴻嬪說，如果喜歡賺"短差"，還不如去炒股。因此，"炒股"可以，但不可"炒基金"，而應"投資"基金，獲取長利。比如，上投摩根基金旗下的"阿爾法"和"中國優勢"基金凈值均已逼近2元，但統計結果顯示，居然有3成的客戶是賠錢的，能賺50%以上的客戶很少。最重要的原因恐怕就是部分客戶喜歡做短線"炒基金"。
王鴻嬪舉例說，已經有30年左右歷史的東方信托基金和太平洋證券基金，長期回報極其豐厚。比如，30多年前，如果投資者在東方信托基金投入1000元錢，今天就已變成172000元錢。且不說基金，就是對股市而言，長期保持投資也相當重要。比如，有數字顯示，中國股市最衰的2000年到2004年，如果長期保持投資的話，依然能賺1.8%。
王鴻嬪看來，理財像踢足球，有人需要進攻以保證球隊得分，有人需要防守以保證后院安全。具體到基金投資上來說，她建議投資比例分配為3：3：3，也即存款、平衡式基金和股票型基金各占其一。還有一種更為激進的理財方式，也即用100這個數字減去你的年齡，得出的數字即為你可以投資股票型基金或股票市場的資金比例。比如，今年你30歲，那你就可以拿70%的資金來投資。對投資者來說，在做任何一項投資之前，都應首先明白自己的需求，然后才去確定如何“進攻”、如何“防御”。
前景樂觀
盡管日元的回升可能是由于空頭回補所致，但是筆者認為未來日元會繼續下滑。具體來說，即使是日元已經被低估得很厲害了，美元/日元在未來也將會回到120的點位上。主要驅動力將是資本會從日本外流，這不同于“日元套息交易”。
日本“資本外流”不同于“日元套息交易”
目前關于“日元套息交易”的概念被嚴重夸大了，盡管相關數據并不支持這一看法。
日元套息交易，指由于日本和其他國家現金收益率的差異而產生的資本套利行為。國際貨幣基金組織估計日元套息交易的規模在1000億美元到20000億美元之間，但真實的數字應該更接近這一區間范圍的下端。據國際貨幣基金組織宣稱，日本居民（家庭和基金）的對外投資流量占GDP的比重翻了一倍：從2000年的60%到2006年的120%（估計在5250億美元左右）。不否認存在日元套息交易，但這種將其規模擴大化的看法筆者并不贊同。在線交易（大多數是套息交易）急劇增加的同時，銀行的外幣存款在急劇減少，這和在線交易容量的規模大致相匹配。
更重要的一點是日本的資金外流，這是由去年夏天開始的整代人對風險偏好的轉變引起的。和這一概念相關聯的是日本投資組合的“本土偏好”仍然很高。筆者用另一種方法計算得出的結果顯示，假設日本家庭和經合組織的其他成員國持有相似的投資組合，那么在未來的20年里，日本每個月需要輸出100億美元的資本到證券市場（股票和債券）。
日本家庭控制了大約13萬億美元的流動金融資產。目前，這些資產的50.5%是銀行存款或者現金，只有40%是證券。經合組織其他成員國相應的數字分別是10%和83.3%。日本家庭的資產負債表看起來和美國差不多，在未來20年的時間里，他們每年需要將投資總額中1%的銀行存款轉換成證券，130000億美元的1%是1300億美元。這一轉換比上述每月100億美元稍多。
在過去的幾個月里，日本零售股票的資金流出是債券資金流出的7～8倍（每月投資信托資產股票資金流出大概在160億美元左右，每月債券的資金外流為20億美元）。日本銷售投資者對海外股票市場更感興趣（特別是對亞洲），而不僅僅想在現金收益率方面得益。其中隱含的重要含義是：1.日本央行的調控不應該對日元的匯率起到那么重要的作用。由于上個月極端惡化的股票和其他金融市場條件，限制了日本央行緊縮利率的能力，所以最近幾周日本央行緊縮利率的可能性變小了。2.當日元套息交易可能被更高的波動性打擊時，它有可能被結構上的資金外流進一步削弱。
國家基金繼續多樣化
政府養老投資基金目前處于8年投資多元化計劃當中的第6年，它的規模很大，有13700億美元。到2009年前，它將會持續增加外幣敞口。從現在到2009年3月份，政府養老投資基金將會每年輸出大約300億美元。2009年之后，估計還將會有1500到2000億美元的輸出。日本郵政等其他國營基金也會有比較高的“國內偏愛”和債券偏愛。但這個狀態將會在一段時間后改變，因為他們會尋求海外和股票頭寸。
日元長期基本面向好
關鍵字：證券市場投資者結構演化特點
1990年12月和1991年5月，上海證券交易所和深圳證券交易所的相繼成立并開展交易，標志著我國資本市場的發展開始了一個新階段。自上海證券交易所和深圳證券交易所成立以來，中國證券市場投資者結構不斷演變，其特點也逐漸顯現。
1.投資者結構的演化
1989年之前個人投資者在一直是股票市場的投資者主體。1980年中國人民銀行撫順支行企業發行股票211萬元，是在改革開放以來有記載的第一次股票發行，也是我國股票市場的起點，此后的股票發行基本上都以個人為主要發行對象。期間又可以分為兩個階段：1980-1984年，企業股票實行到期償還本金保息分紅的辦法，帶有濃厚的債券性質和福利色彩，發行范圍則僅限于企業內部職工和一些自愿的法人；1984-1989年，企業發行股票的范圍擴展到社會公眾，單位（機構）雖然也可以自愿認購股票，但同股同權原則未得到實施，無論其認購數量是多少均與個人一樣為公司股東，享受平等權利，有的單位持有股票甚至不能參與分紅。在這個階段，專門的股票投資機構尚未問世，現代意義上的投資機構者還未出現，購入股票的單位一方面因同股不同權收到歧視性待遇因而為數寥寥，另一方面就其行為特征來看也近似于個人投資者，其投資目的同個人投資者一樣在于獲得股息，因此說這一時期的投資者主體為個人投資者。
1985年，我國第一家證券公司深圳經濟特區證券公司通過批準進入籌備；至1989年，我國共有可從事自營業務的證券公司達到63家，而股票設計的規范化也得到了很大發展，同股同權、同股同利、等股分紅原則也得到強調。從1989年起，機構投資者開始成為股票市場的投資主體，個人投資者退居次要地位。盡管如此，由于股票市場的迅速發展和其獲利空間逐漸被人們發現，個人投資者仍呈不斷增扎根態勢，開戶數與日俱增。
1990年11月，法國東方匯理銀行在中國組建“上海基金”，標志著我國投資基金正式問世，機構投資者進入一個新階段。1991年，中國農村發展信托投資公司私募淄博基金5000萬元人民幣，并于1992年經中國人民銀行批準成為第一家國內基金，國內基金業的發展由此為起點迅速展開。至1997年底，在上交所上市交易的基金達15家，在深交所上市的則有10家，基金總數達80家左右；1997年11月國務院證券委正式頒布實施《證券投資基金管理暫行辦法》，為證券投資基金的規范發展提供了依據，隨后，證券投資基金再次得到眾多關注并取得長足發展。
1999年7月，戰略投資者的概念首次被提出，此后，管理層對投資者的培育采用了超常規、創新性的發展戰略，不僅在存量上對鮮有機構投資者進行大規模擴容（如基金、證券公司增擴股），而且在增量上全方位引進新的機構投資者（允許三類企業、保險基金入市），機構投資者的范圍得到前所未有的擴大，標志著我國股票市場改變以往投資分散化格局、以機構投資者構成投資主體的主要成分和基本資金來源的改革正式啟動。
以上海證券交易所投資賬戶數量結構為例，我國股票市場投資者結構中，散戶投資者開戶數量占絕對優勢。散戶開戶數量由1993年(421.92萬戶)到2009年（7221.62萬戶）增長了約16倍，而機構投資者開戶數量由1993年(1.59萬戶)到2009年(69.43萬戶)增長了約21倍，機構投資者近年來增長速度大大提升。
2.投資者結構的特點
2.1 個人投資群體龐大
中國股市近幾年的個人投資者(散戶)比例都在99.5%左右；并且早在2005年底，個人投資者持有已上市A股流通市值占比仍有69.87%，當時的中國股市是個人投資者占絕對主體的市場。而西方成熟市場自20世紀70年代以來，就已經出現了較強的證券投資機構化趨勢，機構投資者已成為證券市場的主要力量。美國經濟咨商局(The Conference Board)于2008年9月的最新版(2008機構投資報告》(Institutional Investment Report)顯示，個人投資者僅持有美國全部股票市值的34%；在1000家最大的上市公司中，個人投資者的持股比例更低，僅為24%，兩個數字均創下了歷史新低。可見，我國證券市場個人投資者規模較大。
2.2 機構投資者迅速成長
以上海證券交易所投資賬戶數量結構為例，目前我國股票市場投資者結構中，散戶投資者開戶數量占絕對優勢。散戶開戶數量由1993年(421.92萬戶)到2009年（7221.62萬戶）增長了約16倍，而機構投資者開戶數量由1993年(1.59萬戶)到2009年(69.43萬戶)增長了約21倍，機構投資者的增長速度大大高于散戶投資者的增長速度，成為我國證券市場的投資主體。
改善和優化投資者結構需要大力培養機構投資者，充分發揮機構投資者對股市的“穩定器”作用，導入理性、成熟的投資理念，引導廣大中小投資者理性投資、遏制投機，促進證券市場規范、穩健、高效發展。具體可以采取如下辦法：
（1）構筑多元化的投資基金群體，加快指數型基金和風險投資基金
（2）積極推進保險資金入市
（3）發展私募基金
（4）吸引海外資金入市（QFII）
參考文獻：
[1] 康書生．證券市場制度比較與趨勢研究[M]．北京：商務印書館．2008.
[2] 張維．中國證券市場制度演化及其效率[M]．北京：經濟科學出版社．2006.
[3] 鄭學軍．中國股市的結構與變遷[M]．北京：人民出版社．2002.
關鍵詞:貨幣流速;股市;房市;效應
一、引言
貨幣流通速度是貨幣經濟學的一個關鍵概念,是體現名義產出水平和貨幣數量之間關系的宏觀變量。對貨幣流通速度把握不準,貨幣需要量就不能被準確預測,從而貨幣供給就不可能適量,貨幣形勢及整個經濟形勢就有可能向社會不合意的方向轉化。各國貨幣當局在貨幣政策的制定與實施上都十分慎重地考慮貨幣流通速度的變化及其影響因素。因此,對貨幣流通速度的影響因素進行實證研究是十分必要的。
探討股票市場(以下簡稱“股市”)和房地產市場(以下簡稱“房市”)對貨幣流通速度的效應是對貨幣流通速度影響因素進行實證研究的一個方向。自改革開放以來,我國的貨幣流通速度基本呈現持續下降的態勢。我國學者對貨幣流通速度下降的原因給予了眾多解釋。綜觀國內既有文獻,專門研究股市和房市對貨幣流通速度影響的成果不多,股市對貨幣流速的效應存在爭議,未有對房市影響貨幣流通速度進行實證研究的,也未有將股市和房市結合起來研究其對貨幣流通速度影響的。因此,深入研究股市和房市對我國貨幣流通速度的影響具有理論意義和現實意義。
二、股市和房市對貨幣流通速度的影響:理論闡釋
按照托賓2000 的觀點貨幣資金、有價證券和房地產是居民持有的三種主要資產。[1]居民在收益與風險之間選擇貨幣和其他資產的最優組合從而確定最優的貨幣持有量。因此股市和房市的發展必然會對貨幣需求產生影響。根據M. Friedman(1988)[2]的經典研究,我們認為股市和房市對貨幣流通速度的效應體現在以下四個方面:
一是股票(房地產)價格的上漲意味著居民名義財富的增加而財富的增加將增加對貨幣的需求,從而降低貨幣流通速度。股市、房市與貨幣需求的這種效應我們稱之為財富效應。但是,如果財富的增加由收入增加相隨或由收入的變化引起,則股票房地產 價格的上漲對貨幣流通速度的效應不確定。
二是股票(房地產)價格的上漲反映了風險性資產的預期收益相對于安全資產而言有所上升。在居民風險偏好程度不變的前提下這種相對收益的變化將導致資產組合的風險程度上升從而導致居民通過增加其資產組合中相對安全的資產的比重來對沖風險的上升比如增加對短期債券和貨幣的持有從而引起貨幣需求的增加,從而降低貨幣流通速度。這種效應我們稱之為資產組合效應。
三是股票(房地產)價格的上漲往往伴隨著股票市場、房地產市場交易量的增加,成交量越大,需要用來完成媒介作用的貨幣就越多。相應地對貨幣的需求就越大,而股票交易量和存量房地產交易量不計入國民收入賬戶(人和經紀人的傭金除外),因而貨幣流通速度下降。這種效應我們稱之為交易效應。
四是股票(房地產)市場價格的上漲,交易量的擴張一般會使得股票(房地產)的吸引力增加,會使得人們調整自己的資產結構,多持有房地產,少持有貨幣。這在一定程度上對貨幣(比如廣義貨幣中的儲蓄存款)有一種替代作用,結果降低了貨幣需求,從而提高了貨幣流通速度。這種效應我們稱之為替代效應。
股票(房地產)價格變動對貨幣流通速度的凈影響由上述四方面的效應共同決定,在上述四種效應中,一般而言,財富效應、資產組合效應和交易效應降低貨幣流通速度,而替代效應則提高貨幣流通速度。
三、實證檢驗
(一)變量、數據來源及計量工具說明
因為我國股票市場的發展從1990年起步,所以樣本區間為1991-2004年。
我們采用收入型貨幣流通速度(狹義、廣義貨幣流速分別為V1、V2),將股票成交額ST(實際股票成交額)、商品房屋銷售額HT(實際商品房屋銷售額)、通貨膨脹率、貨幣化程度作為貨幣流通速度的影響變量。實際股票成交額RST、實際商品房屋銷售額RHT根據GDP平減指數計算,GDP平減指數以1991年為基期。貨幣化程度采用城鎮人口比例近似替代。由于城鎮人口比例只有年度數據,所以實證檢驗時各變量均使用年度數據。在分析股市和房市對貨幣流通速度的效應時,本應選擇股票價格指數和房地產價格指數作為影響變量的,但我國1998年才開始公布房地產價格指數,年度數據過少。當然,商品房屋平均銷售價格可以利用,但本文是將股市和房市結合起來考察這兩大資產市場對貨幣流通速度的效應,股票價格指數是相對指標,商品房屋平均銷售價格是絕對指標,兩者不具可比性。所以,我們只能忍痛割愛,選取股票成交額和商品房屋銷售額(兩者均表示交易量,均為絕對指標,具備可比性)作為股市和房市對貨幣流通速度的影響變量。另外,關于機會成本變量,由于我國的利率未市場化,所以選取通貨膨脹率作為對貨幣流通速度的影響變量。通貨膨脹率INF根據消費價格指數計算。貨幣化程度MN采用城鎮人口比例近似替代,理由如下:一是廣泛采用的貨幣化指標M2/GDP正好是M2貨幣流速的倒數,若用M2/GDP分析貨幣化對M2貨幣流速的影響,無異于同義反復;二是城鎮人口比例也是常用的衡量貨幣化程度的指標,且在樣本區間內,城鎮人口比例與M2/GDP的相關系數高達0.994。實證檢驗使用的數據及其來源見表1。在進行計量分析時,使用的軟件是Eviews5.0。
(二)格蘭杰因果檢驗
判斷一個變量的變化是否是另一個變量變化的原因,常用的方法是格蘭杰(Ganger)因果檢驗。從表2格蘭杰因果檢驗結果來看,股票成交額、實際股票成交額、商品房屋銷售額、實際商品房屋銷售額均是狹義貨幣流速和廣義貨幣流速的格蘭杰原因。不過,總體來看,上述四個變量對廣義貨幣流速的作用顯著于對狹義貨幣流速的作用。
(三)Johansen協整檢驗
Johansen協整檢驗可以得出多個變量構成的系統是否存在長期均衡關系及其具體形式。Johansen協整檢驗應用的前提條件是系統的所有變量滿足一階單整過程,即為I(1)變量。我們首先對貨幣流速及其影響變量進行單位根檢驗,采用的是ADF檢驗。從表3單位根檢驗結果來看,除廣義貨幣流速在10%顯著水平上滿足一階單整過程外,其余變量均在5%顯著水平上滿足一階單整過程,符合Johansen協整檢驗應用的前提條件。
Johansen協整檢驗是基于VAR殘差為獨立同分布的正態變量。利用AIC、SC準則、滯后參數的t-統計值及殘差的診斷檢驗結果,我們判定我們考察的貨幣流速及其影響變量組成的系統均為VAR(1)。
【關鍵詞】 錨定效應;行為財務;金融市場
自1980年以來,行為財務學逐漸受到人們的關注,這方面研究領域受到關注的原因主要是:一方面許多實證研究發現傳統理論無法解釋金融市場的異常現象;另一方面是Kahneman and Tverskey(1979)的展望理論解釋了許多傳統財務學無法解釋的現象,或是以展望理論為基礎推導理論模型及實證研究。錨定效應(Anchoring Effect)就是在這樣一個背景下逐漸地引入到金融市場中,對資本市場的異常現象作出獨特的解釋。這些異常現象包括:對信息的反應、股票價格的變動、公司治理中行為的原因等。
一、錨定效應的起源和確立
Tversky和Kahneman(1974)通過經典的“幸運輪”實驗發現了著名的錨定效應(Anchoring Effect)。他們認為不同初始值會對以后的數值估計產生影響,且估計值將偏向于初始值,高初始值將使估計值偏高,低初始值將使估計值偏低。也就是說,個體的判斷是以初始值,或者說是以“錨”為依據,然后進行不充分的向上或向下調整,即所謂的“錨定與調整”(Anchoing and adjustment)。其實早在之前就有研究表明,個人在對于不確定數量的數字做估計時,會根據以往的經驗判斷確定出一個起始值,并在起始值附近對估計的數學作出相應調整(Slovic and Lichtenstein,1971)。
隨著錨定效應這一行為金融學概念的提出,就有大量的研究學者證明它的存在。Tversky and Kahneman(1974)認為當個人鑒估某些事件的數量時,其起始值的設定,也就是定位,會因為問題被陳述時所提到的任何數量所影響,而且常常是不適當地被影響著。Cutler,Poterba and Summers(1989)發現當重要消息發生時,股票市場價格通常只會有些許變化,隨后才會在沒有什么大消息發生時發生巨幅變動。Cutler,Poterba and Summers(1991)也發現短于一年短期報酬率呈現正自相關的現象,這種正自相關的現象意味著價格對消息一開始會反應不足,然后才會逐漸反應出來。Benard and Thomas(1992)發現公司股票價格會延遲反映公司盈余的消息。LaPorta(1996)發現被分析師預期低盈余成長的公司股價在盈余宣告日會上揚,但是被分析師預期高盈余成長的公司股價在盈余宣告日會下跌。他們認為原因在于分析師(與市場)會過度根據過去的盈余變化來做預測,而且當盈余的消息產生時,調整錯誤的速度很慢。然而,并不是所有的數字都會產生錨定效應。Chapman and Johnson(1994)發現,當錨值和目標估計值屬同一數量等級(如都為貨幣單位)時產生錨定效應,當兩者在數量上不屬同一等級(如一個為貨幣單位,一個為時間單位)時不產生錨定效應。產生“顯著”錨定效應至少需要如下兩個條件:一是受試者對“錨值”充分注意;二是錨值與目標值相兼容(Chapman and Johnson,2002)。
二、國外的研究現狀
近年來,國外有關錨定效應的研究逐漸地被引入到了金融市場中,對資本市場中的一些異常現象作出了合理的解釋。在文獻回顧方面,Shefrin(2000)、X.Frank Zhang(2004)、Kenji Kutsuna & Janet Kiholm Smith(2007)、Kee-Hong Bae and Wei Wang(2010)等人都曾針對錨定效應中許多探討影響投資人行為的心理因素加以分析、整理并提出新的想法。
(一)對信息的反應研究
對信息反應方面的研究以往的文獻往往歸因于投資者的行為偏差,如對新信息的不確定性,就將對股價的預期以最近的股價作為錨定值然后進行調整。如Shefrin(2000)認為分析師對于新信息的反應都定位得太保守,調整得不夠快。譬如盈余宣告之后,分析師總是因定位太保守,面對正面(或負面)的宣告總是讓分析師驚訝,而又因為調整不足會導致下一次正面(或負面)的驚訝。近年來對信息反應的研究主要集中于探討在價格繼續異常和股票收益的橫截面變化下信息不確定性的作用。X.Frank Zhang(2004)研究表明如果短期價格的繼續,是因為投資者行為偏差,當有大量不確定信息時人們必須觀察大量的股價波動情況。因此,大量信息的不確定性在好的消息的條件下應該產生相對較高的預期回報,在壞的消息的條件下應該產生相對較低的預期回報。Kenji Kutsuna & Janet Kiholm Smith(2007)針對IPO的股票價格形成過程進行研究,認為以往有關首次公開發生的文獻中,提供的股票價格只是調整部分公開的信息,并且完全是對好的信息的調整。認為早期價格信息傳達承銷商的承諾,以補償投資者獲取或披露的信息,提供的價格已經反映了首次公開發行前上市公司的市場價值,并且反映承銷商和發行人之間的協議。認為在提供價格后的股票價格的調整是由于后面對市場的反應所形成的。
(二)對股票價格的影響研究
傳統財務理論將人視為是理性的,因此股票價格變動主要來自于經濟環境的變動、公司運營狀況的改變等。行為財務則強調人的因素會對股價產生重要的影響,投資者個人的錨定初始判斷將影響他的投資策略。Brown和Mitchell(2008)運用中國A股市場和B股市場日數據,發現A股市場存在尾數8多4少的現象,而B股市場因為大部分是境外投資者并不存在這種類型的價格聚類現象。Kee-Hong Bae and Wei Wang(2010)研究公司的名稱是否會對公司價值產生影響。在排除了傳統財務學認為的公司本身價值的影響,如公司特征、風險或流動性差異等影響因素后,發現在2007年中國股市的市場繁榮時期,在美國證券交易所上市的中國公司中含有單詞“中國”或“中國的”名稱的股票比不含有“中國”或“中國的”名稱的股票有平均超過100%的購買和持有的回報率。此外,他們還發現含有中國名稱的股票在有資料顯示的首次公開發行中有顯著增加的異常回報率和交易量。
三、國內的研究現狀
國內有關錨定效應的研究最早借鑒Solt和Statman(1988)所描述的投資者情緒指標BSI來檢驗機構投資者在對證券市場未來趨勢進行判斷的時候,是否受到歷史收益率的錨定和框定。也就是說,投資者是否在歷史信息作為初始值對未來進行判斷與調整?通過判斷歷史投資收益率與以漲跌判斷為代表的投資者情緒之間是否存在相關性為實證檢驗。茅力可(2004)、黃松、張宇、尹昌列(2005)將這一方法運用到中國的股票市場,實證檢驗投資者的預期與股票價格是否具有穩定的相關性,結果表明投資者是非理性的,通常使用簡單的或有限的錨定啟發法來作出決定。換句話說,投資者往往依據“經驗法則”來進行投資決策。中國的封閉式基金的投資者也具有這種錨定心理(李學峰、陳曦、茅勇峰,2008),研究表明如果上期市場上漲,封閉式基金則預期當期市場將下跌;如果上期市場下跌,封閉式基金則預期當期市場將上漲,封閉式基金的投資心理預期變動在中長期內具有反轉的特點。
(一)對股權分置改革現象的研究
近年來,隨著股權分置改革這一最具中國特色的股市現象的出現,國內有關學者也將錨定效應運用到這一領域的研究中。許年行、吳世農(2007)收集了526家實施股改公司的相關資料,對股權分置改革中對價的制定和對價的影響因素兩大問題進行分析、檢驗和解釋。文章認為,錨定效應是股權分置改革中對價基本上為10送3的原因。如果“錨定效應”存在的話,尚未進行股改的公司在制定對價時,不但會以最初始進行股改公司支付的對價作為錨定值,而且可能會以新近通過股改方案公司的對價作為錨定值,即錨定值具有“動態性”。
(二)對公司治理的研究
目前將錨定效應運用到公司治理中的文獻不是很多。劉睿智、丁遠丙(2009)嘗試運用的錨定效應理論對公司高管薪酬進行解釋,并以中國上市公司2002―2005年高級管理人員的薪酬數據進行實證檢驗。研究發現在確定高管薪酬時,如果以行業內主要競爭對手的薪酬計劃為基準,則可以把競爭對手的薪酬理解為“錨”值。陳曉鋒(2008)通過建立沒有信息沖擊的較為穩定的資本市場上投資者錨定分紅的異質信念資產定價模型,發現投資者認為分紅就是與上期相同。將下一期的分紅情況錨定在上期的水平上進行調整,而且僅在分紅固定時才能使市場達到穩定狀態。
(三)對股票價格的影響研究
錨定效應的應用也體現在投資者對股票的購買選擇上,主要體現在股票的名稱會影響股票價格的研究。這是由于當人們對某件事作出估測的時候,在投資者心中產生的錨定基點不同就會產生不同的評價體系,進而影響人們的投資決策行為。大量的股票名稱更名現象解釋了這一特點(皮天雷、楊浩,2005;陳超,2004;劉力、田雅靜,2004)。劉亞琴(2008)則通過行為金融學的調查研究認為股票名稱的好壞會影響人們的投資決策,進而影響股票的價格。
近幾年對股票價格錨定效應的研究由對股票名稱的研究轉移到了股票代碼影響股票價格上來。饒品貴、趙龍凱、岳衡(2008)的研究表明投資者對數字的錨定會影響股票的價格,尤其是吉利數字的偏好會影響股票價格的高低和機構投資者的交易情況。趙靜梅、吳風云(2009)也通過實證證明了這一價格異象現象的存在,認為投資者的選股行為和股票的價格會受到數學崇拜的影響。
四、結論與展望
從國內外研究的現狀來看,目前有關錨定效應的研究主要解決了兩個方面問題,其一是在判斷過程中,人們最初得到的信息會產生錨定效應,從而制約對事件的估計。其二是人們通常以一個初始值即“錨值”為開端進行估計和調整,以獲得問題的解決答案。
總的來說,對錨定效應的研究尚處于起步階段,還有許多金融市場中的問題需要發現和解釋,錨定效應就提供了這樣一種新的解釋視角。比如對行為資產定價的研究,傳統的定價理論是在理性預期的假設基礎之上的,現實中,人們的各種心理偏差會使價格的產生機制發生改變。再比如就單個股票而言,價格的變化也會受到其他股票價格變化的錨定,市盈率也會受到其他公司市盈率的錨定。這種聯系有助于解釋為什么不同的股票會一起漲跌,也可以解釋為什么不同行業但總部設定在同一國家的企業比同一行業但總部設在不同國家的企業有著更加相似的股價變動趨勢。證券市場中出現的這些特征都可以用人們傾向于參照體系進行評價的錨定效應作出一定的解釋。
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【關鍵詞】 公允價值會計; 投機性股票持有者; 傳統所有者
始發于美國次級抵押貸款的孤立性金融危機如海嘯般迅速席卷全球,甚至波及到實體經濟,最后演變成全球性金融危機。與此同時,金融危機也把公允價值計量推到了風口浪尖上。一夜之間公允價值計量成了金融界和會計理論界爭論的焦點。人們對公允價值的研究如雨后春筍,其中不乏有見地性的文章。但目前對公允價值會計的研究存在這樣一種狀況,會計理論界否認公允價值會計,而實證研究卻得出公允價值會計有顯著的價值相關關系。理論界與實證界之間的矛盾如果得不到解決,將影響以后的研究。本文試圖通過分析投機性股票持有者與傳統所有者的不同,來解釋理論界與實證界之間的矛盾。
一、理論界對公允價值會計的否定
在介紹理論界對公允價值會計的研究前,首先需要明確公允價值計量與公允價值會計是兩個不同的概念。正如葛家澍教授所說“某一屬性的計量,不應等同于某一種屬性的會計。只有某種可用貨幣計量的屬性同確認結合起來,這時我們才稱它為歷史成本會計或公允價值會計。”就是說單有公允價值計量形不成公允價值會計,必須將公允價值計量、確認結合在一起,才能稱其為公允價值會計。研究公允價值會計就是對采用公允價值計量在財務報表中確認的信息是否有用的研究。會計理論界一方面肯定公允價值計量對衍生金融工具來說是唯一相關的計量屬性,但另一方面又否認公允價值會計。代表人如葛家澍在《關于公允價值會計的研究――面向財務會計的本質特征》中,認為公允價值會計是無用的,因為它是估計數字,估計數字若在資產、負債、權益和收益中確認,這就歪曲了財務報表的數字。再如James Cataldo & Morris McInnes在《從凈收益視角看公允價值和歷史成本計量的作用》一文中,認為企業價值需要借助金融模型估計,傳統收入費用會計體系下的凈收益指標是模型中的關鍵變量,但資產負債表中公允價值的引入使凈收益的計量失去了邏輯一致性,得出公允價值會計對權益股價模型的應用造成了干擾,從而損害了財務報表對投資者的有用性等等,其他類似的觀點不再一一詳述。
二、實證界對公允價值會計的肯定
在公允價值會計的實證研究中,大多是利用奧爾森(Ohlson)模型,討論公允價值會計與股價的相關性,以此驗證公允價值會計向人們提供了有用的信息。例如:鄧傳洲在《公允價值的價值相關性:B股公司的證據》中以B股公司為樣本,研究了從1997年至2004年金融資產采用公允價值計量顯著地增強了每股收益對股價的解釋能力,也顯著地增強了每股收益對市場收益率的解釋能力;并以2001年至2004年B股公司為樣本,得出公允價值變動損益與股票收益率具有價值相關性。吳戰篪、羅紹德、王偉在《證券投資收益的價值相關性與盈余管理研究》中以2007年滬深兩市1 635家A股上市公司作為研究樣本,研究結果表明:證券投資收益具有價值相關性;再如劉永澤(2010)等,在此不一一列示。
三、理論研究與實證研究產生矛盾的原因分析
(一)研究投機性股票持有者的原因
1.現代會計理論體系是建立在決策有用目標基礎之上的,即會計的目標是為信息使用者提供決策有關的會計信息――會計信息論。投機性股票持有者作為一類新出現的信息使用者(相對于會計對傳統所有者的研究而言),會計界有必要對其進行研究。
2.金融市場上的股價變動大多是投機性股票持有者買賣雙方比例均衡點變動的結果。因為傳統的股票所有者為了控制企業,要保持占有企業一定份額的股票,所以一般不會變更持股量,不會進行市場交易,也就不能影響股價的波動。
3.會計理論界對投機性股票持有者及相關方面的研究較少。
基于以上三點,本文對投機性股票持有者進行了詳細的分析。
(二)投機性股票持有者與傳統所有者的不同
投機性股票持有者與傳統所有者存在本質的區別,詳情見表1。
通過表1的對比,可以看出投機性股票持有者與傳統所有者在持股動機上存在著質的不同,引起了諸多方面的不同,導致了他們對金融市場信息需求的不一樣。前者由于處在動態的金融市場中,它需要會計信息具有及時性,預測性和相關性;而后者對信息的需求較前者要多得多,不僅包括投機性股票持有者對信息的需求,更重要的是還包括準確評價企業經營業績的信息。由于企業所有權和經營權的分離,傳統所有者和經營者之間產生了信息不對稱,所以傳統所有者出于保護產權的目的需要評價經營者的經營業績,從經營業績中分析企業的核心能力,判斷企業的發展潛力。除此之外,傳統所有者為了激勵經營者努力提高經營利潤,需要根據經營者經營業績的好壞給予獎懲,以此引導經營者努力為企業創造價值。
(三)公允價值會計提供的信息與投機性股票持有者及傳統所有者需求的信息的關系
1.處在隨時變化的金融市場中的投機性股票持有者要求信息具有及時性、預測性和相關性。公允價值會計對金融市場動態、及時地反應,符合投機性股票持有者對信息的要求,具體見圖1。
可以看出公允價值會計反映的信息與投機性股票持有者需要的信息相吻合,即公允價值會計能滿足投機性股票持有者對信息的需求,實證研究也證明了這點。
2.圖1中公允價值會計不能提供準確評價企業經營業績的信息,因為它沒有確認風險。根據我國2006年財政部頒布的企業會計準則對公允價值的規定,可以得出利潤表中只反應了損益總額,沒有反應金融資產在計量日的風險。風險和收益的不配比,使人們不知道利得是優質的還是劣質的,不能確定企業價值是增加了還是減少了,也就不能保護產權。風險和收益的不配比,使傳統所有者無法正確判斷經營者業績的優劣,無法對其進行獎懲。如果獎懲不合理有可能誤導經營者的行為,損害企業的長期發展潛力。例如在宏觀經濟繁榮時,金融資產價格普遍上漲,公允價值會計反映了大量的利潤或者凈資產的增多,與利潤掛鉤的獎勵也隨之增多,有可能導致經營者不考慮風險,盲目進行投資;而在宏觀經濟蕭條時,金融資產價格普遍下降,公允價值會計反映了大量的損失或者是凈資產的大量流失,與利潤掛鉤的懲罰也隨之加大,有可能導致經營者大量拋售價格低于基礎面價值的資產,從而損害企業的長期利益。所以公允價值會計信息反映不全面,不能滿足傳統所有者對信息的需求。
3.通過以上分析,得出公允價值會計能滿足投機性股票持有者對信息的需要,但不能滿足傳統所有者對評價企業經營業績的信息需求;又因為金融市場中股價的變動是由投機性股票持有者引起的,所以實證界對公允價值會計與股價相關性研究實質上是站在金融市場的角度,對公允價值會計與投機性股票持有者對信息需求的相關性研究,理論界對公允價值的研究是采用產品市場的會計理論,而傳統的評價方法是對傳統所有者信息需求的研究。矛盾產生的原因是理論界與實證界的角度不同。
四、結論
理論界與實證界矛盾產生的原因是角度不同。實證界是站在金融市場的角度,研究的是公允價值會計反映的信息與投機性股票持有者需求的信息的關系;理論界是站在產品市場的角度,采用產品市場的會計理論、傳統的評價方法研究公允價值會計反映的信息與傳統所有者需求的信息的關系。由于投機性股票持有者與傳統所有者對信息的需求層次不同,公允價值會計能滿足投機性股票持有者對信息的需求,但不能滿足傳統所有者對信息的需求,所以實證界與理論界得出了相互矛盾的結論。這看似矛盾的結論實際上是不矛盾的,實證中證明的相關性正是理論上肯定的公允價值計量屬性的相關性。
今后,公允價值應該注重對金融資產風險的反映,按照風險和收益的配比原則評價經營者的經營業績,而不是按金融資產價格變動凈額作為評價標準。此外公允價值的研究還存在著諸多問題,如在非活躍市場中金融產品的計量問題,風險的定量計算問題等都是擺在面前的難題;加上金融市場的復雜性、多變性的特點和計量技術、計量方法的限制,使得公允價值會計在未來發展的道路上任重而道遠。
【參考文獻】
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[3] James Cataldo,Morris McInnes.從凈收益視角看公允價值和歷史成本計量的作用[J].會計研究,2009(7):30-34.
一、高管薪酬信息內容及其披露意義
(一)高管薪酬信息的內容高管薪酬相關信息包含三方面的內容：一是高管所獲薪酬的具體情況，即獲得什么形式的報酬，金額為多少；二是薪酬方案，即事先確定的如何對經理人進行報酬的計劃和依據；三是與薪酬相關的公司治理信息，如薪酬制定的程序、薪酬委員會成員的獨立性等。披露這三方面信息的意義在于幫助外部投資人對高管薪酬水平，即薪酬方案的制定進行有效的監督，保證薪酬契約的公平合理及激勵有效性，抑制企業內部人的機會主義行為。
(二)高管薪酬信息披露的意義高管薪酬信息披露有兩方面的意義：一方面，高管薪酬水平影響到公司的財務狀況，過高的薪酬水平會減少股東財富；另一方面，高管薪酬契約是解決問題、激勵高管努力工作的一種手段，股東關心其是否有效。充分的高管薪酬信息披露可以幫助股東更清楚地評價薪酬水平和薪酬方案的合理性，在薪酬制定中采取機會主義行為的經理人和沒有盡到責任的董事都會受到懲罰。Bebehuk(2002)曾提出“憤怒成本”一說，認為即使高管人員可以操縱自己的報酬，也不可能無限制地將其擴大。因為，若高管的報酬超過利益相關者認可的范圍太遠，利益相關者就會變得憤怒和不安，他們會做出反應。當這種“憤怒”被進一步激化的時候，利益相關者會采取措施來懲罰經理人和董事。充分即時的高管薪酬信息披露會直接對經理人的機會主義行為產生威懾，并迫使董事盡職盡責地參與高管薪酬的制定，保證薪酬水平的合理性和薪酬契約的激勵有效性。
二、中美高管薪酬信息披露規則
(一)我國高管薪酬信息的披露規則 我國對高管薪酬信息披露的要求始于1998年，當時要求披露的內容包括董事、監事、高管的基本信息及年度報酬情況(童衛華等2006)。目前，我國對上市公司高管薪酬信息披露進行規范的法規主要有三個，即《上市公司股權激勵管理辦法》(試行)、《上市公司信息披露管理辦法》以及《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號――年報的內容與格式》(2007修訂版)。可以將相關規定歸納如表1。
(二)美國高管薪酬披露規則的演變及2006規則出臺背景1938年，SEC首次要求公司當局在人聲明書中披露高管的薪酬水平。隨后，SEC于1942年、1952年、1978年、1983年、1992年多次從披露內容或披露形式上修改了高管薪酬披露規則。1992年以來，美國經理人的薪酬迅速增長，股票期權成為最主要的薪酬方式，1992規則已不能充分地反映經理人的薪酬情況。針對多方對1992規則的批評，SEC；在2006年對高管薪酬披露規則作了最近一次的修改，變化的具體內容包括(但不限于)：提供薪酬總額數字；提供高管所獲股票期權的現金價值，之前只提供涉及到的股票數量，而非價值；降低在職消費等福利的披露門檻值；高管手中限制性股票的價值；新增一個表格來介紹企業高管退休金的詳細內容；比照高管薪酬概述表新增一個董事薪酬表格；若企業并購會導致控制權的變更，則企業必須說明高管從企業并購中所獲得的經濟利益。由此可以看出，2006規則擴大了高管薪酬或高管其他利益的披露范圍，加強了對各種薪酬的價值披露。2006規則的主要內容包括：一是三個披露工具。2006規則將使用三個披露工具：薪酬討論與分析(compensation discussion and analysis，以下簡稱CD&A)、表格、敘述性描述(narrative description)。第一個工具一CD&A，它作為高管薪酬信息的概述，著重對薪酬政策進行闡述、分析、討論。其內容包括：薪酬方案的目的，所采取的報酬方式，選擇這些報酬方式的原因，如何確定各種報酬的金額，這些報酬是否與薪酬目標相匹配等。SEC并沒有對CD&A做太多的硬性規定，只是給予原則及概念上的指引，并提供了一些示例。SEC認為該原則性的規范方法能夠為披露提供彈性。第二個工具――表格，是各項具體薪酬數據的載體，其優點在于清晰明了、易于比較，2006規則中主要使用六個表格來披露具體的薪酬數據。第三個工具――敘述性描述，它在表格之后，用文字形式為表格數字提供背景信息，以幫助投資者更好地理解表格中的數字。這些信息包括：經理人雇傭協議的重要條款，股票期權等薪酬工具的重定價情況及其他方案的重大修改情況；薪酬數額的計算公式與計算標準；薪酬相關的業績；股票期權等薪酬工具的行權時間表等。三個披露工具相輔相成。從內容上看，CD&A討論薪酬背后的薪酬政策，表格披露具體的薪酬情況；敘述性描述提供薪酬相關的背景信息；從形式上看，表格形式使得薪酬信息簡潔、可比，文字形式增加了薪酬披露的靈活性和信息的可理解性。二是六個表格和三類薪酬信息。2006規則將高管薪酬信息分為三類：當期薪酬，無論是當期支付還是遞延支付，包括期權、限制性股票等報酬的授予；以前授予的但未完成的薪酬，它們的價值仍處于風險之中，如在前期授予但本期尚未行權的股票期權、退休薪酬及其他離職后薪酬。六個表格與以上三類薪酬信息相對應，每兩個表格對應一類薪酬信息。第一類，當期薪酬。對應的表格為薪酬概述表、基于激勵方案的報酬授予表。其中，薪酬概述表披露當期的所有薪酬項目，包括現金薪酬、股票報酬、期權報酬、非權益激勵薪酬、養老金計劃價值變化和非合乎稅法遞延薪酬盈利以及其他薪酬，如表2所示。各項加總后得出“總計”欄。規則對“所有其他薪酬”的內容進行了規定，包括在職消費、由于雇傭合同的終止或控制權變化而支付或應付的款項；每年公司對固定繳款年金計劃的繳款；公司為經理人支付的人壽保險保費等。基于激勵方案的報酬授予表披露當年授予的基于激勵方案的薪酬情況，具體內容包括業績標準、授予數額、行權價等，是對薪酬概述表的補充。第二類，以前授予的但未完成的薪酬。對應的表格為年底未完成的權益報酬表、期權行權與股票獲得表。其中，年底未完成的權益報酬表披露權益薪酬在年底的存量情況，包括處在各個階段(如可行權未行權、不可行權)的權益
數量、行權價、過期日等信息。期權行權與股票獲得表披露當期權益薪酬的變化情況，即對當期完成的權益薪酬的流量情況進行披露，是對前期已授予權益薪酬的后續披露。具體內容包括行權股票數量與行權時實現的價值。第三類，退休薪酬及其他離職后薪酬。其對應的表格包括養老金收益表、非合乎稅法遞延薪酬表。養老金和遞延薪酬都是早已歸屬于高管，但直到后期才支付給高管的收益。養老金收益表具體內容包括：計劃名稱、年限、現值和當年已支付給高管的金額。非合乎稅法遞延薪酬表的具體內容包括：當年增加的遞延額、遞延額在當年的收益、遞延額的支付以及遞延額的余額。這六個表中，薪酬概述表是最核心的表，其他的五個表或者是對薪酬概述表進行補充或者是對前期記人薪酬概述表的薪酬內容進行后續披露。它們相互結合，對高管薪酬形成了完整、動態的披露。
三、中美高管薪酬披露規則比較及啟示
11月5日，千呼萬喚始出來的中石油終于登陸A股，開盤上漲了190％，以48.6元開場43.96元收關。發行價不高的中石油再度復制了中國神華高舉高打的首日走勢，讓很多想在40元以下進入的中小散戶不敢輕易出手。
市值龐大的中石油在新股申購階段就一直影響A股進程，在中石油上市前的兩個交易目，大部分藍籌股都出現了不同程度的下跌。顯然，中石油登陸內地A股重新定義了藍籌概念，普通藍籌股的業績和中石油根本不在一個檔次，更為重要的是．在管理層再度喊話股指期貨的背景下，流動市值龐大的中石油無疑已經成為決定大盤走向的A股龍頭老大。
港股3萬點
在港股直通車被臨時叫停后，恒生指數卻沒有受絲毫影響，10月狂飆4000點，11月沖上3萬點大關。在此期間，紅籌股成為香港資本市場強勁的推動力，尤其是以A+H方式在兩地都有上市的股票更是一路領漲。
相對A股，港股的估值優勢依然明顯，市盈率遠比內地股市低。近來，雖然港股直通車沒有實行，但很多中介公司都在開展開通H股賬戶的業務，流程并不復雜，網上操作買賣也很簡單。不過，港股的近期高點也給進入者一個警示，與內地A股相對能走出自身獨立走勢相比．港股平臺受國際、國內兩方面影響，日漲跌沒有限制，兼容做多和做空兩種機制，玩法和A股明顯不同，高位進入還需謹慎。
央企整體上市
11月4日，國資委主任李榮融表示，將在未來三年內加快推進中央企業股份制改革，支持具備條件的企業加快整體上市和主營業務整體上市的步伐。目前央企80％以上的國有資產集中在軍工、能源、交通、重大裝備制造、重要礦產資源開發等關系國家安全和國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域。
2006年，中央企業實現銷售收入83萬億元，與2003年相比，累計增長85.3％，業績良好，整體上市肯定會進一步優化目前A殷大盤權重過于集中的局面。但如果央企集中整體上市，無疑會給A股市場帶來資金面的考驗，尤其是央企國有股如何減持的問題更值得關注。
核電題材或熱
國家發改委日前正式經由國務院批準的《國家核電發展專題規劃(2005-2020年)》，明確到2020年， 我國將爭取把核電運行裝機容量從目前的905.8萬千瓦提高到4000萬千瓦。在未來15年合計高達4500億元的核電站建設投資額中，設備方面的投資將占據半壁江山，包括東方電氣、上海電氣、哈爾濱電氣集團在內的三大發電設備集團肯定會從中受益。而隨著有關優惠政策不斷實施，核電題材肯定會和能源股一樣熱門。
批量富翁
金山軟件、巨人、阿里巴巴，短短一個月內這些在海外上市的公司將制造出威百上千的富翁，雷軍、史玉柱、馬云更是被推到了風口浪尖上。當初，百度上市就曾經創出前臺文員一夜暴富的傳奇，在這些相似的新聞中，人們也逐漸熟悉了員工持股和股權激勵。在實際操作過程中，很多高科技企業都給員工股票期權激勵員工避免人才流失。但別忘了，期權只有到期才能兌現，主動權依然掌握在老板手上。生意人有句話叫落袋為安，不管多少錢，當它只是數字時它就是數字，何況股票這玩意兒本來就有風險。
油漲車不降
雖然國家調整了成品油價格，也有燃油稅即將征收的消息不斷傳出。但根據國家發政委目前的報告，今年以來汽車價格的降幅是2003年以來的最低值，只有4％。據稱，生產材料價格上升和通貨膨脹是影響車價下調的主要因素。
從這幾年的降價幅度來看，2005年降幅達到12％，2006年是8％，而今年已縮減到4％，顯然汽車公司的價格戰策略有所變化。而今年前三個季度，新車品種超過100種，密度和數量都創下紀錄，明顯是在通過車型更新來吸引消費。
美聯儲降息
美聯儲又降息了，10月31日美聯儲宣布將聯邦基金利率即商業銀行間隔夜拆借利率再降0.25個百分點至4.50％。伯南克取代格林斯潘以后，就改變了美元的強勢政策，為了解決次級債給美國資本市場帶來的危機，更是在今年9月以來兩次加息。而中國人民幣卻在今年以來加速升值并連續加息，對于逐利的資本而言，持有人民幣資產成為套利的好辦法。而既要考慮匯率帶來的貿易損失又要考慮經濟過熱帶來高通貨膨脹的中國央行，運用加息調控經濟的空間正越來越小。