時間：2023-12-19 15:18:04
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隨后， “資產證券化”迅速成為行業熱潮話題，各券商更是摩拳擦掌、蓄勢待發，但是真正啟動的項目無幾。雖然中國早在上世紀90年代就開始研究資產證券化，也借鑒了很多國外經驗，但實踐中成功案例并不算多，太多法律、會計、金融問題亟待厘清。其中，什么樣的資產能夠作為資產證券化的基礎資產，是目前大家關注的焦點問題。
按照《證券法》，上市公司股份本身屬于一種有價證券，而將上市公司股份作為基礎資產進行資產證券化，可視為證券的“再證券化”（這里與西方的再證券化不一定相同）。盡管目前中國有很多企業有此強烈愿望，監管層對此亦有考慮，但頗為猶豫，最終在正式出臺的規章中對此進行了割舍。由此，上市公司股份的“再證券化”存在諸多不確定性，但也給業內留下相當多的想象和討論空間。 基礎資產的法律要求
證監會的《管理規定》第8條，明確定義了企業資產證券化業務中“基礎資產”的概念和范圍。仔細研究該條后，我們認為基礎資產應當符合如下四個基本條件：
（1） 符合法律規定。
（2）權屬明確，原則上不得附帶抵押、質押等擔保負擔或者其他權利限制。
（3）可產生獨立的、可預測的現金流。筆者理解，“獨立”系指不依賴于原始權益人的其他資產；“可預測”是指根據各種數據和情形的分析，可以大致評估出未來收益。
（4）可特定化。
直白地說，看一種財產或財產權利是否能夠作為基礎資產用來進行資產證券化，首先要看其是否滿足上述條件。 “再證券化”的可能性
在《管理規定》的征求意見稿中，曾明確將股票等有價證券列入基礎資產范圍，但等到正式文本時，卻將有價證券都去掉了。從這個變化可知，股票等有價證券作為基礎資產是有其合理性和市場需求的，但也存在一定法律障礙。首先，從《管理規定》來看，上市公司股份符合法律對基礎資產的部分要求，但難以滿足“產生可獨立、可預測的現金流”這個條件。
股份是符合法律規定的財產或財產權利，《民法通則》規定：“財產所有權是指所有人依法對自己的財產享有占有、使用、收益和處分的權利。”《公司法》規定，“公司股東依法享有資產收益、參與重大決策和選擇管理者等權利。”同時，《物權法》第67條也將股份作為中國法律認可的財產列入其中。由此可見，公司股份包括上市公司股份是符合中國法律規定的財產。
同時，公司股份可以明確權屬。從權屬上看，股份有限公司以股票作為股東身份的憑證，實現了股權權屬的特定。《公司法》第126條規定，“股票是公司簽發的證明股東所持股份的憑證。”
從權利負擔上看，《管理規定》第10條要求“基礎資產不得附帶抵押、質押等擔保負擔或者其他權利限制”。即只要證明股份可以為原始權益人合法擁有，同時不附帶抵押、質押等擔保負擔或其他權利限制，即符合《管理規定》對于基礎資產權屬明確的要求。
根據證監會對以往專項資產管理計劃的審批情況看，判斷一項資產是否可以“再證券化”，是否能有獨立、可預測的現金流是考量的關鍵要素。
股份作為一項資產而言，其產生收益的方式包括處置和運營。處置收益，主要指對外轉讓上市公司股份所獲收益。運營收益則指公司實際經營中所帶來的收益，進而實現對于股東的分紅，相對較為復雜。因為作為基礎資產需滿足特定化的條件，故目前股份產生現金流的方式主要來源于公司的運營收益，即公司獲得收益（利潤）后對股東的分紅（未來是否可以允許處置作為產生基礎資產產生現金流的方式，需要進一步探討），但能否實現分紅，產生獨立、可預測的現金流受以下因素影響：
一方面，公司能否獲得收益（利潤），受宏觀經濟、微觀經濟、上下游市場、公司管理等影響，波動性較大；另一方面，在公司獲得收益的情況下，公司能否進行分紅也具有不確定性：根據《公司法》規定，公司的稅后利潤需按順序分配，在彌補以前年度的虧損、提取法定盈余公積金、公益金、任意公積金之后，才能對股東進行分紅。此外，公司分紅還不得影響公司資產的完整性，也不得有與公司章程相違背的分紅方案。
上市公司的分紅需經過一定的程序，分紅可以采取現金分紅、送股等方式，但能直接產生現金流的方式僅為現金分紅，這些都具有較大的不確定性。
此外，據了解，證券交易所判斷這一條件時，通常考慮三個要素：（1）有明確的計量方法、核對憑證等；（2）可通過賬戶設置等方式鎖定現金流歸集路徑；（3）現金流收入由可以評估的要素組成，如銷售量、銷售價格等。根據這三個要素來判斷，需要對上市公司股權分紅歷史做出研究分析，進而確定股權分紅的歷史情況（包括金額、間隔時間等），分析其波動性和收益特點；同時，需要對未來股權分紅情況提交預測說明及依據。但根據我們前文的分析，未來股權分紅的不確定因素較多，做出較為準確的評估不太容易。
因此，上市公司的股份要滿足“產生獨立、可預測的現金流”這一條件，存在一定的困難。 “再證券化”暫無先例
另一個值得探討的是，上市公司股份要實現特定化，應滿足兩個條件：
1.轉讓給專項計劃的上市公司股份需特定化，獨立于原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與人的固有資產，前述機構因依法解散、被依法撤銷或宣告破產等原因進行清算的，轉讓給專項計劃的股份不屬于清算財產。
2.這部分股份產生的收益需特定化，需對股份產生的現金流進行歸集、隔離、區分。
在具體運作中，通過設立專項賬戶、真實銷售以及委托資產托管機構托管等方式，上市公司股份可以滿足上述兩點要求，實現特定化。
通過上述分析我們可以看出，目前上市公司股份難以納入基礎資產范疇進行資產證券化的法律障礙主要在于，滿足“產生獨立、可預測的現金流”存在較大的不確定性，也有一定的難度。
更重要的是，過去成功發行的資產證券化項目中，也無有價證券作為基礎資產的先例。
筆者梳理了自2005年起至今成功發行的12個資產證券化案例，可以看出，過往項目的基礎資產主要集中在收益權和BT回購債權等，均是以企業能產生穩定現金流的傳統優質資產作為基礎資產，目前尚無股權等有價證券作為基礎資產進行證券化的實踐。 進一步探討
即使未來能夠“再證券化”，項目操作過程中仍要注意以下幾個關鍵問題： （一）基礎資產轉讓的程序
根據《管理規定》第9條：“法律法規規定基礎資產轉讓應當辦理批準、登記手續的，應當依法辦理。法律法規沒有要求辦理登記或者暫時不具備辦理登記條件的，管理人應當采取有效措施，維護基礎資產安全。”
上市公司股份轉讓主要依據《公司法》《證券法》等規定，在證券交易系統進行交易，遵從上述法律對轉讓股份時間和份額的限制。
此外，需要注意轉讓上市公司股份的原始權益人是否為法律規定的特殊機構。如果是，還需滿足相應的限制，如報監管部門批準或者備案等。 （二）轉讓的價格應當公允
雖然，《管理規定》沒有對基礎資產轉讓的價格做出要求和規定，但是我們認為，為了保證基礎資產的“真實出售”和“破產隔離”，轉讓基礎資產的價格應當符合市場公允價格。
因為根據中國《合同法》第74條和《破產法》第31條規定，價格明顯不合理的轉讓和交易，可以請求人民法院撤銷。也就是說，如果基礎資產未按市場公允價格進行交易，可能會導致買賣合同依據上述法條被撤銷。買賣不成立，基礎資產會被納入原始權益人破產財產。所以，上市公司股份轉讓時價格也應公允，才能真正實現風險隔離，以絕后患。 （三）專項計劃持有上市公司股份的適法性需明確
但在具體融資租賃資產證券化操作過程中，往往會面臨一系列法律問題，例如租賃物所有權處理、抵押權變更登記等問題。不過實務中，核心問題還是基礎資產的合規性判斷與基礎資產風險隔離等問題。本文擬結合筆者近期做的某融資租賃資產支持專項計劃項目，就上述問題展開分析。
二、資產支持專項計劃概況
某融資租賃資產支持專項計劃(以下簡稱專項計劃) 的基礎資產為原始權益人依據融資性售后回租合同對承租人享有的租金請求權和其他權利及其附屬擔保權益。計劃管理人為某資產管理有限公司，系證券公司依法設立的全資子公司，持有中國證監會核發的《中華人民共和國經營業務許可證》，具備客戶資產管理業務資格。
專項計劃的法律關系如下：
(一)專項計劃合約安排。
在整個交易環節中，認購人通過與計劃管理人簽訂《認購協議》，將認購資金委托計劃管理人管理，計劃管理人設立并管理專項計劃，認購人取得資產支持證券，成為資產支持證券持有人。計劃管理人根據與原始權益人簽訂的《資產買賣協議》的約定，將募集資金用于向原始權益人購買基礎資產，即原始權益人在專項計劃設立日轉讓給專項計劃的、原始權益人依據租賃合同對承租人所形成的租金請求權和其他權利及其附屬擔保權益。資產服務機構則根據《服務協議》的約定，負責基礎資產對應的應收租金的回收和催收，以及違約資產處置等基礎資產管理工作。監管銀行根據《監管協議》的約定，在回收款轉付日依照資產服務機構的指令將基礎資產產生的現金劃入專項計劃賬戶，由托管銀行根據《托管協議》對專項計劃資產進行托管。當計劃管理人根據《計劃說明書》向托管銀行發出分配指令時，托管銀行根據分配指令，將相應資金劃撥至登記托管機構的指定賬戶用于支付資產支持證券本金和預期收益。
(二)專項計劃信用增級措施。
為了增強證券化產品的流動性與安全性，在降低發行成本的同時促進相關產品的銷售，大部分資產支持專項計劃會采用信用增級措施。其手段有很多種，主要可以分為內部信用增級和外部信用增級。內部信用增級主要由資產證券化交易結構的自身設計來完成，外部信用增級主要由第三方提供信用支持。具體到本專項計劃中，兩種信用增級措施均有采用。
首先是內部信用增級，該計劃主要有以下幾個安排：超額抵押機制，基礎資產對應的應收租金余額為80119.98 萬元，優先級資產支持證券的預計發行規模為70000 萬元;優先/ 次級分層機制，優先級資產支持證券總規模70000 萬元，次級資產支持證券2000 萬元，次級資產支持證券由原始權益人認購;原始權益人差額支付安排，原始權益人對專項計劃賬戶內可供分配的資金不足以償付完畢當期優先級資產支持證券的本息的差額部分承擔補足義務;原始權益人贖回機制，當有基礎資產不符合資產保證時，原始權益人應以自有資金贖回不合格基礎資產。其次是外部信用增級措施，即擔保機構擔保安排。若差額支付承諾人無法按照約定在差額支付承諾人劃款日進行補足，則計劃管理人在啟動擔保日向擔保機構發出履行擔保義務的通知，擔保機構根據《擔保函》履行擔保責任。
三、基礎資產的合規性判斷
根據《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》的相關規定，基礎資產，是指符合法律法規規定，權屬明確，可以產生獨立、可預測的現金流且可特定化的財產權利或者財產;基礎資產可以是企業應收款、租賃債權、信貸資產、信托受益權等財產權利，基礎設施、商業物業等不動產財產或不動產收益權，以及中國證監會認可的其他財產或財產權利;基礎資產可以是單項財產權利或者財產，也可以是多項財產權利或者財產構成的資產組合。
上述案例中，專項計劃的基礎資產為原始權益人對11 位承租人的11 份售后回租合同享有的2015 年2 月1 日至2018 年1 月31 日的租金收益權和其他權利及其附屬擔保權益。由于租賃協議規定了承租人必須履行償還應收租金的義務并承擔與租賃資產相關的經營費用及損失賠償，而租賃協議因其強制約束性使未來現金流的穩定性得到了保證，此外，因為租賃項目分期支付既定金額的租金，這就使得未來現金流具有可預測性。因此，租金收益權和其他權利及附屬擔保權益屬于可以產生獨立、可預測的現金流且可特定化的租賃債權組合，具備基礎資產的基本特征。下面就實務中如何判別基礎資產是否合規展開分析。
(一)基礎資產的真實、合法、有效及可轉讓性。
因融資租賃業務的特性，一般而言，很少以融資租賃關系當中的實物作為資產證券化的基礎資產，大多以債券與收益權為主。正因為如此，基礎資產的真實、合法、有效，除了與售后回租合同、擔保合同、抵押合同的規范與有效密不可分外，也與債務人以及權益人身份的合規性相關。
具體到實際操作中，首先應該核查承租人及原始權益人：是否為依據中國法律法規在中國境內設立且合法存續的企業法人、機關法人、事業單位法人或其他組織;是否存在以下情形：重大資產轉讓、申請停業整頓、申請解散、申請破產、停產、歇業、注銷登記、被吊銷營業執照、涉及重大訴訟或仲裁;是否已取得從事融資租賃業務的許可授權，是否符合融資租賃相關法律法規對于融資租賃公司主體資格的強制性規范。
其次，需進一步核查基礎資產對應的《融資租賃售后回租合同》及相應的擔保、抵押合同：
形式及內容的規范性，包括但不限于是否具備合同的基本條款，是否基于雙方真實意思簽署，履約雙方是否均已取得簽署該協議的批準與授權，簽章是否完整，條款內容是否違反融資租賃相關法律法規的強制性規范;履行的真實性，包括但不限于相關租賃物是否均已起租、到期租金是否均已足額支付;關于債權轉讓有無特殊規定，是否需取得承租人的書面同意，方可轉讓基礎資產;承租人在合同項下是否享有任何主張扣減或減免應付款項的權利。
同時應當穿透核查基礎資產對應的租賃物的權利歸屬及其負擔情況，原始權益人是否已取得租賃物完整的所有權并辦理所有權的登記公示手續(如需)，租賃物是否已設置任何抵押、質押等權利負擔，是否存在所有權爭議或被司法機關查封、扣押的情形。對于融資租賃項目，可通過中國人民銀行征信中心建立的融資租賃登記公示系統查詢融資租賃業務的出租人信息、承租人信息、租賃合同號碼、租金總額及主要租賃財產。
(二)基礎資產是否屬于負面清單的范疇。
資產證券化業務基礎資產實行負面清單管理，基礎資產應當符合《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》等相關法規的規定，且不屬于負面清單范疇。因此在實際操作過程中，應根據中國證券投資基金業協會在基金業協會網站及時公開負面清單，逐條核查基礎資產是否屬于負面清單的范疇。根據現行有效的《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》，主要從以下三個方面進行核查：
其一，核查基礎資產(債權)的債務人。通過核查債務人是否屬于依據中國法律法規在中國境內設立且合法存續的有限責任公司、股份公司、合伙企業等企業法人，排除確認其是否屬于地方政府及其部門和機構等，若屬于，應進一步核查是否存在PPP 項目;通過核查債務人的股東及股權結構，是否根據國務院相關文件規定，由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，判斷間接債務人是否為地方政府;通過核查是否承擔政府投資項目融資功能，判斷是否屬于地方融資平臺。
其二，核查基礎資產(債權)對應的標的物。是否屬于：礦產資源、土地、因空置等原因不能產生穩定現金流的不動產、待開發或在建占比超過10%的基礎設施、商業物業、居民住宅等不動產。當地政府證明已列入國家保障房計劃并已開工建設的項目除外。
其三，核查基礎資產是否屬于不能直接產生現金流、僅依托處置資產才能產生現金流的基礎資產。如提單、倉單、產權證書等具有物權屬性的權利憑證;核查基礎資產從法律界定及業務形態是否屬于不同類型且缺乏相關性的資產組合，如基礎資產中包含企業應收賬款、高速公路收費權等兩種或兩種以上不同類型資產。
若基礎資產為信托計劃受益權，還需核查信托計劃的最終投資標的不屬于負面清單的范疇。若資產組合中存在部分資產不屬于負面清單范疇，則不應入池，同時可以在《標準條款》的合格標準中增加負面清單的相關條款作為基礎資產的遴選標準。
四、基礎資產風險隔離的手段及實施效果
基礎資產的風險隔離，核心在于基礎資產的轉移必須構成法律上的真實出售，原始權益人將合法擁有的基礎資產有效轉移給SPV 后，該資產的信用風險即與原始權益人的破產風險相隔離，即使原始權益人破產，基礎資產也不屬于破產財產。原始權益人采債權讓與的方式，將基礎資產轉移給SPV。鑒于我國現行的法律制度體系未賦予SPV 獨立的主體資格，由設立SPV 的計劃管理人與原始權益人簽署相關資產買賣協議。根據《資產買賣協議》的約定，在專項計劃設立之日，原始權益人將自基準日(含該日)起至基礎資產到期日(含該日)基礎資產的全部所有權和相關權益均轉讓給計劃管理人。原始權益人將其合法擁有的、債權性的基礎資產轉移給代表專項計劃的計劃管理人，與此有關的權利、收益及風險亦將屆時同時全部轉移。
(一)移轉后基礎資產的權屬情況
1. 基礎資產歸屬于資產證券持有人。《證券公司客戶資產管理業務管理辦法》第十一條規定，證券公司為客戶辦理特定目的的專項資產管理業務屬于客戶資產管理業務。《證券公司監督管理條例》第四十五條和第四十九條規定，證券資產管理業務所產生的收益由客戶享有，損失由客戶承擔，證券公司可以按照約定收取管理費用，證券資產管理客戶的委托資產屬于客戶。《標準條款》約定，計劃管理人接受認購人的委托設立專項計劃，將認購資金用于購買基礎資產，并以該等基礎資產及其管理、運用和處分形成的屬于專項計劃的全部資產和收益，按專項計劃文件的約定向資產支持證券持有人支付。根據前述法律法規的規定及《標準條款》的約定，計劃管理人與認購人為委托關系，計劃管理人接受認購人的委托，使用認購資金購買基礎資產，設立專項計劃是開展資產管理業務的一種方式，基礎資產的所有權歸屬于委托人。
2. 資產支持專項計劃的設立使基礎資產具有獨立性。《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》第四條規定，資產支持專項計劃，是指證券公司、基金管理公司子公司為開展資產證券化業務專門設立的稱特殊目的載體。《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》第五條規定，因專項計劃資產的管理、運用、處分或者其他情形而取得的財產，歸入專項計劃資產。因處理專項計劃事務所支出的費用、對第三人所負債務，以專項計劃資產承擔。專項計劃資產獨立于原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與人的固有財產。根據張國平教授所著《論我國資產證券化中的特殊目的載體》一文，通常的學術定義及美國、韓國、中國臺灣等國家和地區的法律規則表明，特殊目的載體(SPV)必須有法律人格，但在我國現行法制下難以實現。因此在現行法制下理解上述法律法規，可以先將是否應具備法律人格擱置，以資金池的概念類比資產支持專項計劃，基礎資產按照協議的約定，在條件生效后入池，獨立于原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與人的固有財產，進而實現風險隔離。
(二)移轉后風險隔離的實施效果。
根據《合同法》第一百四十二條對買賣合同風險轉移之規定，基礎資產及其收益與原始權益人的財產進行了有效的隔離。根據《標準條款》及相關協議，在專項計劃存續且發生權利完善事件前，租賃物件所有權仍歸原始權益人所有。在此情形下，若原始權益人發生破產，則按照《破產法》第三十條的規定，租賃物件將被作為原始權益人的財產被認定為債務人財產，并在原始權益人被人民法院宣告破產后成為原始權益人的破產財產。為降低如上風險，專項計劃中設置了權利完善事件，并作出相應安排。根據《資產買賣協議》的約定，若在專項計劃存續期間內，原始權益人發生喪失清償能力事件，原始權益人應當在事件發生后的5 個工作日內應采取如下措施完善計劃管理人所取得的權利：將基礎資產對應的租賃物件的所有權份額轉讓給計劃管理人，并于30 個工作日內辦理完畢共有所有權登記(如需);向承租人、租賃物件回購承諾方、擔保人、保險人發出權利完善通知，將基礎資產所對應的租賃物件權屬部分轉讓的情況通知前述各方，并協助買方辦理必要的權利變更手續(如需)。如上安排將進一步加強基礎資產與原始權益人之間風險隔離的有效性。
五、結語
租賃資產證券化作為一種新的融資模式，在便利中小企業融資，引導社會資金進入實體經濟同時，也為融資租賃公司實現資產出表提供了特殊的交易安排。而資產出表可調整融資租賃公司債務結構，進而充分利用杠桿倍數擴大業務規模。此外，隨著2014 年證監會、銀監會相繼推出資產證券化的備案制，專項計劃的設計與債券的發行成本逐步降低，因此，融資租賃資產證券化前景較為廣闊。
美國資產證券化規模在金融危機后仍超過10萬億美元，占美國債券市場總規模約28%。目前，我國資產證券化產品總規模僅有數百億元，相比美國差距懸殊，具有十分廣闊的發展空間。據測算，在5%信貸和受益權類資產證券化的假設前提下，預計市場空間超10萬億元。
首先，從融資的角度看，信貸資產證券化將成為上市銀行新的融資工具。資本充足率達標是上市銀行難過但必須要過的一道“坎”。為過這一關，上市銀行往往要通過資本市場增資擴股。這種做法無可厚非，但由于中國的證券市場容量仍然有限，再加上16家上市銀行占A股市場的權重巨大，銀行股再融資的任何風吹草動，很容易影響股市的穩定與發展。2003年，招商銀行“百億可轉債”方案遭基金聯盟質疑并砸盤的那場風波就是一個最直接的例子。依照目前貸款增速，未來5年，主要國有控股銀行還將融資1，500億元。顯然，這樣的融資壓力，如果全通過股市進行股權融資，股市將不堪重負。此時，決策層推出信貸資產證券化，就是解決銀行資本不足的重要舉措。還需提及的是，信貸資產證券化常規化后，還可以為其他非金融類行業上市公司開辟融資新渠道。
其次，券商也是推動資產證券化業務常規化的受益者。今年3月，中國證監會了《證券公司資產證券化業務管理規定》，券商資產證券化業務由試點轉為常規。券商創新的步伐已經開始邁出。資產證券化業務至少讓券商在承銷費、管理費及自營投資收益等方面增利。券商開展資產證券化業務，可以獲得兩類收入：一是直接收入，如承銷費和管理費；二是間接收入，包括做市收入和自營投資收益。
另外，為企業開辟了新的融資渠道。華爾街流傳這樣一句名言：“如果企業有一個穩定的現金流，就將它證券化。”資產證券化在國外早已不是新鮮的東西，而在國內則起步較晚，規模也相對有限，但未來將無處不在。
去年12月，華僑城A發行的一款產品引起了市場的關注。公司公告稱，其“歡樂谷主題公園入園憑證專項資產管理計劃”正式成立，擬通過此次資產證券化（ABS）募資18.5億元人民幣。這是2009年券商公司資產證券化業務重啟以來，首次有上市公司通過該渠道獲得融資。
IPO去年四季度以來暫停至今，排隊的企業仍然超過800家。然而，對于企業的發展，融資渠道無疑相當重要，而一些企業由于自身規模小、固定資產缺乏等因素，融資渠道并不通暢。
關鍵詞：資產證券化；法律；信用評級；風險防控
一、企業資產證券化的發展現狀及信用風險分析
企業資產證券化是以企業未來現金收入為支撐發行證券的行為，作為架構性融資的資產證券化制度，其主要的特質在于原始權益人與特殊目的載體間的風險區隔，即創始機構通過風險隔離方式將資產信用風險轉移給特殊目的載體，同時使特殊目的載體獲得對該資產的權利。
信用風險發生的原因，可以從經濟運行大環境和企業經營小環境兩方面探討：首先，社會經濟呈現良好態勢時，較強的盈利能力可以降低總體違約風險，而某一項產業的規模和效益發生下滑時，該產業的預期前景和盈利能力都會受到影響，行業經濟震動帶來的違約可能性大大提高；其次，公司經營過程中可能發生的種種可能導致公司經營不善、無力償債的特殊事件，是構成信用風險發生的另一大原因。
基于以上對于信用風險成因的分析，資產支持證券的債務人發生信用風險的相關分析也可以遵循以下思路：第一，原始權益人和基礎資產的宏觀行業特征、產業前景及盈利能力的分析；第二，原始權益人的經營能力、財務狀況、履約能力分析。信用風險的判斷及資產證券化主體的權責體系構建應重點關注以下幾個方面。第一，基礎資產，一方面是對原始權益人持續提品或服務的能力、產品或服務的性質、原始權益人的債務人的信用水平、現金流支付機制及以上流程的法律結構搭建等方面的分析；另外一方面當然就是固有的資產證券化破產隔離技術的應用及管理人的管理職責對基礎資產盈利能力的保障作用分析；第二，信用評級，也就是在盡職調查的基礎上，由權威機構給出某款資產支持證券的信用情況評定，從而給投資者以信用風險的預期。
資產證券化的核心，是資產可以產生穩定的、可預期的現金流。由于企業未來現金收入主要依賴于企業提品和服務的能力與行為，與企業信用和資產信用均密切相關，特別是資產信用。資產證券化產品是以資產的信用替代了企業的信用。自2005年8月中金公司發行第一筆基于CDMA 網絡租賃費收益權的專項資產管理計劃起，目前通過專項計劃發起的企業資產證券化業務已經達到了12筆。產品范圍包括了高速公路收費權、能源收益權、設備租賃資產、BT 項目、網絡租賃權、大型企業的應收賬款收益權、銷售費用收益權等。
信用是滲透于資產證券化全過程的，沒有信用評級，沒有信用增級，資產證券化就失去了基本的價值衡量標準，因此資產證券化制度創新的關鍵一環就是創建良好的信用環境，包括良好的個人信用環境和政府信用環境。從資產證券化的法學本質上看，其離不開相關的法律制度，以法律制度作為理論基石，將原本存在于特定主體之間缺乏流動性的債權資產，轉化成資本市場上具有良好流通性的證券。通過法律制度，實現法律意義上的“真實出售”，完善破產隔離制度，探索信用評級體系，利用現有法律法規發掘合規的信用增級技術，建立健全專項資產管理計劃的發行人、管理人、托管人、原始權益人的權利義務規定，切實保護投資者權益，是企業資產證券化發展的必經之路。
2013年3月15日，中國證監會《證券公司資產證券化業務管理規定》，意味著證券公司資產證券化業務由試點業務開始轉為常規業務，同時也對以往一直存在著的可能使資產證券化信用風險放大并傳遞的諸多操作環節進行了法律結構上的固化。
二、基礎資產角度的信用風險防控
隨著《證券公司資產證券化業務管理規定》（以下簡稱《規定》）的頒布實施，信用風險防控的法律制度逐漸健全起來，理解、運用好相關規則，將為企業擴大資產證券化的施用范圍、拓寬企業資產融資路徑提供更有利的法律規則支撐。
（一）適合證券化的基礎資產類型及其與信用風險的關系
應該說，《規定》在對發行人和專項計劃的法律約束方面已初見效果，“真實出售”與破產隔離等資產證券化的關鍵性要素都在該規定中得到制度化的固定。而在基礎資產現金流對信用風險的影響方面，則需要進一步的探討。
大公國際資信評估公司對中國適合證券化的企業未來現金收入資產進行了梳理和分類（見表1）。這也印證了前文述及的基礎資產的一般特征，即旺盛的市場需求和穩定的現金流能力。
（二）進一步擴大基礎資產范圍——從信用風險防控角度看
《規定》在第八條第二款明確了“企業應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業物業等不動產財產，以及中國證監會認可的其他財產或財產權利”是企業可以進行證券化操作的基礎資產，而從表1可以看出，我國企業目前發行的資產支持證券的基礎資產還很有限，絕大部分都是《規定》中的“企業應收款”和“基礎設施收益權”。而這些僅有的項目來源又往往都是國有獨資大企業或出于壟斷行業地位的企業。
據了解，監管部門已基本達成共識，專項資產管理計劃的基礎資產，初步目標鎖定在五類資產池，分別為：水電氣資產，路橋收費和公共基礎設施資產，市政工程及BT項目資產，商業物業的租賃資產，企業大型設備租賃、金融資產租賃資產等。除了上述五大類資產，還可以嘗試對房地產、版稅、專利許可收費權等資產進行證券化。資產證券化與進一步擴大基礎資產范圍、推動資產證券化朝縱深發展是企業資產證券化發展的階段性目標之一。
若要在我國進一步推廣和發展企業資產證券化，幫助企業搭建兼具流動性和低成本的融資平臺，就必須探索企業未來現金收入的信用風險分析機制，借助法律規則的規范性和責任追究制度完善對企業基礎資產的信用風險分析、管理人職責與信息披露的法律約束。
（三）從《規定》看基礎資產的信用風險防控
1.關于基礎資產的界定
首先，在基本屬性方面，基礎資產在《規定》中是指符合法律法規，權屬明確，可以產生獨立、可預測的現金流的可特定化的財產權利或者財產。其次，明確了目前證監會允許的基礎資產的范圍，即企業應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業物業等不動產財產，同時《規定》還保留了“中國證監會認可的其他財產或財產權利”，這為進一步擴大基礎資產的范圍、探索新的融資渠道提供了法律支持。最后，《規定》要求按照保護基礎資產安全的要求，履行批準、轉讓登記等手續，這為資產支持證券的宏觀監管、信息披露，以及實現“真實出售”和破產隔離提供了制度支持。
2.原始權益人
《規定》中有關原始權益人對基礎資產信用風險的防控設定主要有如下三個方面：第一，原始權益人不得侵占、損害專項計劃資產，應當履行依照法律、行政法規、公司章程和相關協議的規定或者約定移交基礎資產的職責；第二，保證基礎資產合法、真實、有效；第三，具有持續經營能力、無重大財務和法律風險，無重大違約記錄等。《規定》對于原始權益人進行了多角度的風險把控。特別是第三十二條規定的原始權益人的條件中，將“具有持續經營能力”明確下來，并在第二款規定：上述特定原始權益人，在專項計劃存續期間，應當維持正常的生產經營活動或者提供合理的支持，為基礎資產產生預期現金流提供必要的保障。應該說，《規定》的這一條表述直接的迎合了資產證券化中基礎資產的穩定現金流能力的基本要求，從制度上為信用風險的防控進行了法律鋪墊。
3.管理人職責
第一，《規定》第二十條“管理人應當履行的職責”中第一項規定：對相關交易主體和基礎資產進行全面的盡職調查。一方面要求管理人作為資產證券化的發行人，從投資人權益保護的角度，對基礎資產的未來現金流能力、基本信用水平、債務人履約能力、政策環境等各種事關基礎資產信用風險的方方面面的問題進行盡職調查，保障投資者正當合理的知情權，維護公平安全的交易環境；另一方面作為《規定》的職責規定，在賦予管理人調查職權的同時也使其在出現風險的時候向投資者承擔責任。《規定》在第四十二條明確了這種責任的承擔。
第二，《規定》完善了管理人的信息披露制度。《規定》在第三十七條特別提到了在年度資產管理報告中應當包括“基礎資產運行情況”。此外，《規定》在第三十九條還將“基礎資產的運行情況或產生現金流的能力發生重大變化”列為在專項計劃存續期間發生的應當向投資者披露的情況。這就為管理人持續性的資產關注職權和義務提供了法律支持。
三、構建有益的信用評級制度
（一）信用評級制度的必要性和目前相關制度發展現狀
資產證券化安全價值的重要體現是靠信用等級實現的。信用評級制度是信用等級產生公信力和影響力的重要因素。投資者根據證券被賦予的信用等級而作出投資決定，不但可以免除了發起人推介費用，而且在證券的評級級別情況下，可以以較其他的融資方式更低的利率發行證券，可以大大減少發起人的融資成本。信用是滲透于資產證券化全過程的，沒有信用評級，增級資產證券化就失去了大部分的光輝。
我國信用評級系統中還有許多問題，主要有評估系統分散、評估機構多元、市場還沒有形成統一的有說服力的評估機構、利益關系錯綜復雜、獨立第三方評估機構數量不足等問題。首先，目前我國信用評級準入門檻低，在市場競爭機制影響下，信用評級別收費形式把評級機構和受評對象的利益結合一起，無法客觀反應資產盈利能力。其次，一些評級機構所采取方法比較片面，如忽視風險因素，將凈值增長率作為判斷基金績效的唯一標準，沒有考慮風險性和流動性因素；有些方法是搬用外國的數理分析，沒有根據我國證券市場的特點。再次，我國信息披露制度與西方國家相比尚不健全，與全球投資績效標準有一定的差距，導致最后評級出現難以避免的誤差。
（二）企業資產證券化信用評級的法律分析
《規定》在第十五條明確規定：資產支持證券可以由取得中國證監會核準的證券市場資信評級業務資格的資信評級機構（以下簡稱資信評級機構）進行初始評級和跟蹤評級。此外，規定在第三十九條第二項中規定，當資產支持證券信用等級發生不利調整時，管理人應當向資產支持證券投資者進行披露。這就從法律上明確了我國的企業資產證券化的信用評級制度的重要作用和基礎規則。資產證券化揉合了債權、擔保、證券等諸多法律制度的“優秀基因”，從合規性角度審查評級要素，總結了應該遵循的思路，見表2。
前文對企業基礎資產的持續盈利能力進行過法律視角分析，這其中，資產法律歸屬、權屬的完善性調查是企業信用評級的考量指標。此外，信用評級分析還應進行追溯考察，即對基礎資產對應經營性資產的安全性進行法律分析，評估基礎資產債務人的合同權利義務，審查合同項目，分析違約概率，對違約責任的規定進行利弊分析和漏洞填補，保證原始權益人資金安全性。基礎資產現金獲取能力與基礎資產有關的合同履行密切相關。
在信用評級過程中，交易結構的法律風險分析也非常重要。這一環節是上一環節法律調查的延續，它對基礎資產轉讓、買賣過程中的法律權利完善提出了更高的要求，保證“真實出售”的實現。
參考文獻：
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5月19日，中國基金業協會公布了2016年一季度資產管理業務統計數據，券商資產管理規模飆升至13.73萬億元，同比增長56%，在各類型的機構資管業務增速第一。中信證券、華泰證券（上海）資產管理公司、申萬宏源證券的資管業務總規模穩居行業前三，管理規模分別為1.24萬億元、8355億元和6812億元。
記者注意到，券商資管的三項主要業務集合、定向、專項資產管理業務規模都有了大幅度增長，其中以資產證券化為主的專項資管計劃增幅最大，同比增幅高達311%。由此可見，資產證券化正成為券商資管角逐的重要戰場。
中國基金業協會數據顯示，2015年券商 ABS 發行火爆，達到 199 單，發行總額 1946 億元。到今年一季度末，券商資管的專項資產管理計劃規模達到2082億元，其中大部分為資產證券化產品。
政策暖風推動券商ABS
2014年11月，證監會下發了《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》，同年12月，基金業協會了資產證券化基礎資產負面清單指引，為券商資產證券化業務迎來發展的風口。
受益于發行效率顯著提升，融資成本明顯降低等因素的推動，券商資產證券化業務開始快速發展。
率先布局的券商發展迅速。Wind數據顯示，自資產證券化開啟備案制至今年5月25日，資產證券化產品發行規模排名前五名的管理人是恒泰證券、廣發證券資管、華泰證券資管、中信證券和國金證券。
除了已經占據優勢市場的先行者，光大、西南、東興、國金、興業、國海等6家券商資管去年也首次介入資產證券化業務。
在眾多券商中，華泰證券資管的表現可謂可圈可點，與去年年底相比，發行規模增速環比近四成，增速排名前列。到2016年4月末，該公司發行的ABS產品上升到16單，發行總規模為191.56億元。
華泰證券資管相關人士對《投資者報》記者表示：“隨著事后備案制及負面清單管理的實施，資產證券化業務發行效率不斷提升，發行成本不斷降低，業務發展空間不斷打開，資產證券化業務有望成為券商重要利潤增長點之一。”
專業能力決定差異化優勢
在混業經營的趨勢之下，金融機構之間的部分業務實質正在形成同質化競爭。與作為信貸資產證券化的主力投資者――銀行相比，券商如何能突圍做強？
財通證券資管相關負責人曾在接受采訪時表示，相比銀行、基金、信托等金融機構，券商資管的資產證券化業務發展空間巨大，證券公司優勢主要體現在產品的設計能力以及承銷實力上面。
“券商資管在一級市場的標準化項目操作方面，不論從專業水平、團隊經驗、公司機制都有著一定的優勢。另外，作為全產業鏈的綜合平臺，券商資管除了可以承擔一級市場的‘承做’工作外，本身也是二級市場的買方之一，在承銷方面有著天然的優勢。”上述人士表示，他們非常看好券商資產證券化的前景。
而產品設計能力，則體現一家券商發展資產證券化業務的潛力。因此，各家券商都在努力進行產品創新，意圖搶占資產證券化市場更大的市場份額。
以華泰證券資管為例，ABS備案制改革以來，在互聯網消費金融、兩融債權、保障房、租賃債權、票據資產、保險資產等領域形成了特色業務，打造了核心競爭力。其多個項目均引領行業創新，先后發行了“全國第一單互聯網消費金融資產證券化”，“全國第一單兩融資產證券化”，“全國第一單保障房資產證券化” 等產品。
特別值得關注的是京東白條資產證券化項目，該項目充分利用互聯網大數據和金融科技，以京東商城賒銷應收賬款作為基礎資產，純粹依賴高度分散的白條資產，進行科學的結構化分層，在沒有外部增信的條件下，獲得了高評級并獲得較低的發行成本。該項目備受業內人士關注，普遍認為是互聯網消費金融資產證券化的奠基之作。
在產品設計方面，華泰證券資管根據不同的基礎資產類型，不同的行業特點，設計了不同的交易結構、增信方式、兌付方式、定價方式，兼顧融資效率與風險控制。這種設計理念在揚州保障房項目中具有特殊意義。由于負面清單對于地方政府負債和房地產完工率均有嚴格限制，華泰證券資管與華泰證券投行子公司華泰聯合證券開創性地設計了信托對接專項計劃的雙SPV交易結構，緊抓關鍵環節的風險控制，有效平滑了現金流的波動，降低了專項計劃的兌付風險，達到了資產證券化支持民生工程的積極示范作用。
華泰證券資管相關負責人表示：“通過持續的創新和探索，華泰證券資管在ABS業務積累了明顯優勢，公司的創新能力、產品設計能力和銷售能力接受了良好的考驗，業務日漸成熟，為公司全面提升主動管理能力，鍛造核心競爭力奠定了基礎。”
票據資產化成為新熱點
在政策暖風之下，市場需求的多樣化和券商的創新意識迅速結合，證券資產化基礎資產的類型不斷豐富，商業匯票成為新的熱點。
今年3月29日，江蘇銀行和華泰證券資管作為率先開展票據資產證券化試點的機構，推出了全國首單票據收益權資產證券化產品――華泰證券資管――江蘇銀行“融元1號”資產支持專項計劃。“融元1號”緊密結合票據資產本身產生的權益，在設置入池資產時，以法定票據權利所派生的票據收益權為基礎資產開展證券化。
據了解，近年來，票據融資因其準入門檻相對較低，受到廣大企業尤其是中小企業的青睞。數據顯示，商業匯票年簽發量突破20萬億元， 且仍以每年10%的速度增長。
根據基本建設財務管理規定，建設單位應在項目竣工驗收后三個月內完成竣工財務決算的編制工作。但在實際工作中決算編制工作開始時往往已距通車試運營有很長一段時間，部分施工單位及供貨商具體經辦人員離職、更換，或參建單位的主要精力已投入到其他新項目，無法很好配合決算工作，因此應把握好竣工決算編制的時機，在竣工驗收后抓緊進行各項基礎資料的收集，加快簽證、變更、調差的審批，以資產移交清單為基礎填寫資產價值。編制竣工決算的前提是做好工程結算和合同變更工作。為避免工程結算和變更工作編審時間過長，建議將結算和變更工作貫穿于整個建設過程中，能開展的結算工作提前進行，有矛盾及時解決，避免問題堆積，為確保工程結算、合同變更及時、準確，應建立完善的具有制約機制的結算管理體系、高效的合同變更管理辦法和結算報批、跟蹤流程。
二、做好組織領導
竣工財務決算是反映項目從籌建到驗收全過程建設情況的文件，因此編制竣工財務決算不僅僅是財務部門的工作，還需要相關各業務處室共同完成。包括提供相關資料如可行性研究報告，初步或擴大初步設計，總概算及其批復文件，建設規劃、用地規劃許可，承包合同、工程結算、資產移交清單、竣工驗收報告等有關資料；分析竣工決算與概（預）算偏差的原因，以上都需要公司級領導出面組織協調，相關部門積極配合，使竣工財務決算工作能順利進行。
三、竣工決算資料搜集保管
可研、初設、概算、建設規劃、用地規劃許可、合同、審計報告、結算書、實物資產移交清單、竣工驗收資料等是編制竣工財務決算的基礎，各業務處室在取得各項資料時妥善保管，為竣工財務決算做好準備；概算必須由專人管理，概算的調整，特別是工程需要超概的，應盡快完成報批手續，同時最好明確合同項目清單所屬概算單元編碼，以便財務部門在日常工作中按概算單元編碼對工程成本進行核算；應做好人員變動時的資料交接工作，確保決算各項資料的完整。
四、加強溝通
竣工財務決算一方面要能正確反映基本建設工程的實際造價，另一方面其所列的交付使用明細資產要能滿足固定資產財務核算以及運營公司實物資產管理的需要，這就要求財務入賬的固定資產（固定資產卡片或卡片的附屬設備）與實物資產做到一一對應，固定資產財務核算資產與運營公司資產管理系統資產在某一級次保持一致。通過首條線路竣工決算的編制，將所列交付使用資產明細與實物結合起來，對運營公司制定的資產分類、編碼、目錄進行梳理、完善、并確定下來，作為后續線路填寫資產移交清單及資產劃分的依據。為了做好以上資產管理基礎工作需要經常與運營公司相關專業人員進行溝通協調。
五、移交清單資產填寫與價值核對
地鐵項目資產移交通常分為兩步進行，首先是實物的移交，即單位（子單位）工程竣工驗收合格，經公司驗收委員會同意，建設單位組織向運營單位移交。運營根據施工單位編制的工程移交清單，對工程實體質量和功能、數量規格進行檢查、實物進行清點、竣工資料接收。其次是價值移交。由于實物移交工作在竣工驗收合格后三個月內完成，一些合同結算及變更尚未完成，部分資產價值不能確定，另外須安裝設備工程移交清單是由施工單位編制完成，而施工單位不掌握所安裝甲供設備價值，因此實物移交時不能同步進行價值移交。價值移交應在竣工財務決算后進行，由財務部門組織施工單位承包商完成，根據經施工單位簽字、監理單位核實、建設主管處室確認、運營單位清點接收后的資產移交清單，填寫設備價值，分配安裝費用（經財政局評審），分攤待攤投資后形成交付使用資產明細表。資產移交清單是地鐵項目編制竣工決算確定交付資產明細表和總表的重要框架，資產移交清單上資產列示資產是交付資產的基礎，對資產對象的確定非常重要。確定下來的資產構成了交付固定資產直接成本，是進行圍擋、交通疏導線、臨時用電工程、交通設施、道路恢復等臨時工程、安裝費用和待攤投資分攤的基礎，因此必須仔細清理工程建設成本中，哪些作為資產單獨移交，哪些需要分攤計入，不能有遺漏，尤其是安裝施工合同中乙供設備或形成資產的部分。如供電系統中的接觸網、及通信、信號、供電中的電纜、光纜、線纜等項資產。所列資產是否齊全對建全固定資產卡片及做到帳實相符具有重要意義。資產移交是分專業以單位工程進行的，每一單位工程移交的資產（甲供設備）合計應與甲供設備供貨合同核對一致。在價值填寫過程中，由于施工單位編制移交表上的甲供設備與甲供設備合同清單不對應、施工單位按地點填寫移交各系統資產，而設備供貨合同是按每一系統組成設備清單，使價值填寫比較困難；另外由于同一供貨合同在整體移交時部分站點設備存在問題，整改后再單獨做移交的，沒有履行移交手續，移交表上設備不全；同一供貨商所供不需安裝設備如便攜機等，由供貨商直接交給運營，以及作為固定資產組成部分的軟件等都沒有體現在施工單位編制的資產移交表清單上，存在移交清單上資產總額與合同投資額核對不上。為便于資產價值填寫與核對以及避免出現以上問題，建議資產移交清單從甲供設備供貨商填起，首先由甲供設備供應商按供貨地點及合同清單填寫實物資產移交清單，并標明接收單位，供應商負責填寫移交設備價值并與合同結算額核對一致，金額核準后說明所移交資產沒有遺漏，施工單位拿到供應商填寫的資產移交表將乙供設備以及形成資產的部分（依據運營公司提供資產目錄）進行補充，最后由運營各專業人員根據資產移交表與實物對照進行清點。如實際清點數量比移交清單數量少，應查明原因，由于保管不善、安裝操作不當造成的損失應由施工單位承擔，由于設計變更或試驗報廢的資產應作為待攤投資報廢工程損失處理。
六、資產對象確認與劃分
地鐵建設項目交付形成的資產主要有固定資產、流動資產、無形資產。固定資產是為生產商品、提供勞務、出租或經營管理而持有使用年限超過一個會計年度的有形資產；流動資產是指可以在一年或者超過一年的營業周期內變現或者耗用的資產；無形資產主要是指在地鐵建設過程通過出讓方式取得的土地使用權。根據以上資產確認的標準對地鐵建設過程中形成的資產進行分類。建設過程中購入的不夠固定資產價值確認標準的工建設備、工器具、辦公家具作為流動資產移交，隨合同購入的單獨計價的備品備件、工器具價值在竣工決算日進行盤點，已使用部分依據使用用途計入主設備價值，未使用部分作為流動資產移交。在建設過程中通過出讓方式取得的土地使用權計入無形資產。對地鐵建設通過劃撥方式取得土地（無土地證且未來不會辦理土地證的）而支付的地上附著物和青苗補償費、安置補償費等作為征地費計入建設工程各站的直接成本。合同中單獨計價的軟件都是隨固定資產一同購入，雖單獨計價，但考慮其必須與硬件同時發揮作用，即軟件是各系統設備實現資產功能不可缺少的組成部分，根據會計準則軟件價值作為固定資產核算。地鐵建設項目形成的固定資產類別多，數量繁，涉及專業多，包括房屋構筑物和軌道設施，車輛，環控、給排水、屏蔽門、電梯、低壓配電等機電設備、環境與設備監控、氣體滅火、火災自動報警等自動化設備，供電系統設備，通信、信號、綜合監控系統設備，自動售檢票系統，專用、通用、工器具、辦公用具等。由于資產移交清單上所列資產非常明細，需在專業人員的協助下，結合運營公司制定的固定資產分類和編碼標準，對固定資產進行類別和資產單元劃分，劃分按照獨立使用、使用年限相近、重要性、價值、穩定性等原則進行。固定資產在財務上劃分為三級資產，一級為大類資產，如房屋構筑物、車輛、機電、售檢票系統、通信、信號、供電等，二級是對大類進一步的劃分即大類所含的各專業設備或大系統下的子系統設備，如機電設備又劃分為電梯、屏蔽門、環控、低壓配電等系統，通信系統又劃分為傳輸系統、時鐘系統等。三級資產通常為某一專業或子系統下的與實物對應的獨立實現一定功能的單項資產，也是建立固定資產卡片的依據。如單臺資產價值超過固定資產認定標準的，可確認為一項資產，單獨建立卡片，不夠單項固定資產認定標準的，以上級的主設備或小系統資產價值合計建立卡片，將其作為主設備或系統設備的組成部分在附屬設備中一一列出，實現固定資產賬卡與實物的對應。即對一件單獨的設備資產來說，總能找到與之對應的帳卡或帳卡的某項組成部分（附屬設備）。如風機，有的區間隧道事故風機單臺價值十幾萬，有的小系統風機只有一千元左右，還有各種風閥，從價值幾萬元的電動組合風閥、到幾百元的手動調節閥，雖然有些設備價值較低，但由于使用年限較長，都應是固定資產通風系統的組成部分，不應將其確認為流動資產，將價值較低的風機作為小系統風機的組成部分，價值較低的風閥作為或以站為單位某種風閥的組成部分。財務核算到固定資產的二級或三級，與運營資產管理系統的某一級次保持一致。如通信系統下的傳輸子系統，如果財務以傳輸子系統建立固資卡片，則財務核算與運營資產管理系統二級資產一致，作為其附屬設備的傳輸設備、接入設備、網同步設備、終端設備等與運營資產管理系統三級資產相對應。運營為實現實物資產的管理、采購計劃的生成需對部件故障率、更換率進行統計，資產管理系統需對傳輸設備的組成進一步劃分，即劃分到板卡，而財務只需核算到單臺設備或子系統。
七、歸集和分攤費用
科學合理分攤費用和臨時工程，確定形成資產的價值。費用分攤原則：能確定應由某項交付使用資產負擔的，直接計入該項交付使用資產成本；不能確定負擔對象，但可確定共同受益的幾項資產的，在這幾項資產間科學分攤；不能確定負擔對象，但可以確定受益資產大類的，在該類資產中科學分攤；不能夠確定負擔對象和受益資產大類的，在全部交付使用資產中科學分攤。建筑安裝投資費用中核算的圍擋、交通疏導線、臨時用電工程、交通設施、道路恢復、裝修工程等應直接計入對應土建工程項目成本中，供電、通號系統、外部電源、安裝工程交付設備資產。土地征用及遷移補償費、勘察設計費應逐項分析合同按站點直接計入或分攤進對應工程項目土建成本，形成交付資產價值的一部分；保險費按保險對象范圍分攤；臨時設施費計入所服務的資產成本中；合同公證及工程質量監理費、招投標費能直接確定受益對象的直接計入對應工程項目，不能直接計入的首先分攤計入大類資產，與大類費用合并后再進行二次分攤進入對應工程項目形成資產價值；與設備有關的監造費、檢驗費、監理費、招投標費、進口費、中介手續費、匯兌損益、不予退還的進口環節增值稅、運輸費等直接計入或分攤計入對應的設備價值。其他費用是項目建設過程中發生的共同性費用，應由受益的各項交付使用資產共同負擔。建設單位管理費（并入其他投資（房屋購置）應計提的折舊）、研究試驗費、可行性研究費、（貸款）項目評估費、社會中介機構審查費、籌資成本（包括貸款項目評估費、利息凈支出、融資手續費、銀團貸款費及安排費）、固定資產損失、律師費、車輛使用稅、聯合試車費、地鐵運營人員費（開辦費）、其他待攤投資分攤進建筑物和需安裝機械設備各項資產價值。
八、費用停止資本化的時點
第一章作息時間管理
第 一 條：公司作息時間：
此處省略：每個公司上下班時間可自行做規定。
第二章考勤管理
第 一 條：職員上班和下班時須各刷卡一次。因故未能正常刷卡的，須申明原因并經部門負責人確認后報總經理辦公室備案，否則，按曠工處理。
第 二 條：請假、外出培訓、考察或出差，必須提前填寫《請假審批表》或《出差審批表》，按規定程序報批并辦妥工作交接手續，同時交總經理辦公室備案后方可離崗。
第 三 條：職員不得要求他人代為刷卡，或替他人刷卡。每發現一次，對替人刷卡者和要求他人代為刷卡者，各罰款1000元，通報批評，當季考核系數不超過0.8。
第 四 條：公司級會議、培訓、集體活動考勤罰則：遲到或早退5分鐘以上、15分鐘以下：遲到者本人及其直接上司分別罰款50元，部門副經理以上人員罰款100元；遲到或早退15分鐘以上、2小時以下罰款加倍。
第 五 條：公司規定，以下情況視為曠工：
（一）無故缺勤兩小時以上，返回公司上班后1個工作日內也未補辦請假手續或補辦手續未獲批準；
（二）請假未獲批準即擅自不上班（包括續假未獲批準）視同無故缺勤；
（三）以虛假理由請假獲批準而不上班的。
第 六 條：公司對于曠工的處理：
（一）曠工期間勞動報酬不予發放，包括崗位工資和房補以及其他福利待遇。
（二）曠工計算時間為半天，不足半天按半天計。
（三）每曠工半天，自當月起降薪0.5級，取消當季度的季度獎，年終獎視情節予以部分或全部扣減。
（四）連續曠工超過五天，或一年內累計曠工超過十天，作過失性辭退處理，公司不負擔任何經濟補償。
第三章假期管理
第 一 條：帶薪年休假及相關待遇
（一）職員加入公司后下一年度可享有15個工作日的帶薪年休假（轉正后實施）。
（二）具體休假時間由職員和部門負責人協商后安排。
（三）取（銷）假的一般程序如下：
&61550;職員請假需部門負責人、公司分管領批準，抄報總經理辦公室后方可取假。
&61550;一次取假在5個工作日（含）以上的，需提前一個月申報。
（四）正式休假、出差、外出考察、外出培訓前須通過前臺知會全體。
（五）帶薪年休假只在當年有效，不累計到下一年。公司每年向當年內有帶薪年休假資格的職員發放300元帶薪年休假補貼。
（六）帶薪年休假取假按照工作日計算，最小取假長度為半天，不足半天算半天，超過半天不足一天算為一天。可多次取假，但間隔少于3天的應提前一并申請。
（七）凡符合以下情況之一的，不享受當年帶薪年休假。
&61656;一年內一次性病假超過45天或累計病假超過65天；
&61656;一年內一次性事假超過25天或累計事假超過30天；
&61656;一年內病、事假相加超過50天；
&61656;一年內休產假超過30天。
（八）如在帶薪年休假后再請病假、事假超過上述規定時間的，則在下一年度取消帶薪年休假。
第 二 條：婚假以及相關待遇
依法履行正式結婚登記手續的職員，可一次性享受婚假7天。如符合男25周歲、女23周歲以上初婚的晚婚條件，另加10天假期，一共17天。婚假應在結婚登記之日起5個月內取完假。辦理休假手續時，需向總經理辦公室出示結婚證登記備案。公司致新婚賀儀人民幣300元整。
第 三 條：喪假以及相關待遇《1》
直系親屬（包括父母、配偶、子女、配偶之父母）死亡的職員，可取 喪假5天，路程另計。半個月內知會總經理辦公室，公司將致以奠儀人民幣1000元整。
第 四 條：工作調動假
異地辦理行政和戶口關系調動手續，應當根據辦理相關手續的實際需要給假，累計不超過5個工作日。
第 五 條：產假、護理假、哺乳假、計劃生育假
（一）產假及假期（注：男26周歲、女24周歲以上初育為晚育）：產假以產前產后休假累計。
產假領取獨生子女證者增加假期共休產假
非晚育者90天35天125天
晚育者105天35天140天
（二）男職員護理假：10天（限在女方產假期間）。
（三）哺乳假：小孩一周歲以內，上班時間給予母親每天哺乳時間一小時（不含午餐時間）。在子女出生3個月內向總經理辦公室出示《獨生子女證》，公司將致賀儀人民幣300元整。
（四）計劃生育假按國家規定執行。
第 六 條：關于病假的折抵規定：職員在因病請假時，如當年帶薪年休假尚有剩余天數，經總經理辦公室同意后可按帶薪年休假取假審批流程要求從帶薪年休假中折抵，作為帶薪年休假處理。
第 七 條：關于出國考察折抵假期的規定：由公司安排出國考察，按實際考察占用工作日天數的50%折抵個人當年帶薪年休假假期。實際考察天數的50%不足半天算半天，超過半天不足一天算為一天。
第 八 條：職員按本章規定申請假期的，應按本章規定填寫《請假審批表》。
第四章著裝管理
第 一 條：著裝標準（不含每周最后一個工作日）
&61618;男職員應著襯衫、深色皮鞋、系領帶；女職員應著有袖襯衫、西裝裙或西裝褲或有袖套裙，著絲襪、皮鞋（露腳后跟及腳趾的皮涼鞋等不在此列）。
&61618;各項目管理部及其他部門駐工地現場人員：經過在公司的備案后可以著便裝，但如返回公司辦公室、外出會見重要人員、出席重要會議等場合，需按辦公室職員要求著裝。
第 二 條：每周最后一個工作日著裝標準
&61618;從事對外公務或接待外部客戶（如：銷售、維修、拜訪等活動），應按周一至周四要求著裝或著統一工作服。
&61618;其它職員可著與工作場所相應的輕便服裝，但無袖裝、超短裙、拖鞋不在此列。
第 三 條：逢公司重大活動，職員應按公司通知的要求著裝。
第 四 條：上班時間全體職員應佩帶工作牌。
第五章職員個人通訊管理
第 一 條：職員入職后，應將個人通訊號碼及緊急聯絡家庭或宿舍電話號碼交總經理辦公室備案。
第 二 條：申報報銷手機通訊費的職員，必須及時公布手機號碼，并保證每天（包括節假日）8：00-22：00處于開機狀態。
第 三 條：職員在執行公司特別任務期間，須保證每天24小時處于開機狀態。
第 四 條：總經理辦公室負責每月抽查職員開機狀況。如發現職員在一個月內有三次或三次以上聯系不上者，取消該職員當月通訊費報銷資格。
第六章圖書管理
第 一 條：圖書的購買
（一）購買前將圖書類型、數量、價格報部門負責人、公司分管領導批準方可購買。
（二）購買圖書后必須到公司圖書管理員處登記，然后交申購部門使用，有條件的部門可以設部門圖書管理員。
（三）未經公司圖書管理員登記的圖書，財務部不予報銷購書費用。
第 二 條：圖書的登記
（一）建立公司書庫，由前臺擔任公司圖書管理員，負責圖書登記。《2》
（二）圖書登記內容應包括購買日期、書名、編號、價格、保管部門、保管人等六項。
第 三 條： 圖書的借閱
（一）借閱圖書者必須向圖書管理員辦理借閱手續后才能借書。
（二）借書者須妥善保管圖書，如有污損或丟失，按原價賠償。
第七章電子郵件管理
第 一 條：公司職員應按要求使用電子郵件，以求高效、規范地傳遞信息。
第 二 條：郵件發送者應填寫主題，主題應簡明扼要。
第 三 條：篇幅少于一百字的文件，建議直接作為電子郵件正文輸入。
第 四 條：所有職員每天應最少安排三次時間（上午上班后、下午上班后、下午下班前）查看郵件，以便及時閱讀和處理公司的信息。
第 五 條：下列文件必須以有紙方式存檔：
（一）與金融機構往來的憑證、帳單等；
（二）建筑圖、裝修圖及其它圖案設計稿等；
（三）財務管理、審計工作需要的原始單據、憑證；
（四）公司已簽訂的各種合同、協議等；
（五）公司已對外發出的各類函件；
（六）各部門認為有必要保存原件的其他文件。
第六條：郵箱設置及保密
（一）職員離職，總經理辦公室應及時取消其個人郵箱。
（二）職員應保護好個人郵箱密碼，并定期修改密碼，如果發現密碼泄露，應及時作出更改。
（三）未經總經理授權，任何人不得查看他人郵箱的內容。
第七條：郵件報批跟進
（一）為避免報批郵件流程進展緩慢，第一報批人應逐級跟進。
（二）為提高信息扁平化程度，鼓勵報批同時抄送第二環節審批人。
（三）群發郵件提倡發送部門、工作小組。
第八章 辦公管理
第 一 條：職員上班時間應佩帶好工作牌。
第 二 條：辦公時間內應保持飽滿的精神狀態，微笑面對同事及任何來訪者，使用敬語，維護良好的公司形象。
第 三 條：保持辦公臺面整潔，辦公文具、紙張等用品應擺放整齊。工作位隔板上不得張貼，離開辦公位應及時將座椅歸位。
第 四 條：電話鈴響三聲之內接電話，先說“您好”，再報出所在部門名稱及接聽電話人姓名。接聽電話應簡單明了，盡量小聲，以免影響其他同事辦公。
第 五 條：如部門同事不在辦公位，應及時接聽其電話，待同事返回時告之。
第 六 條：接待來訪、業務洽談應在指定區域或會議室，避免影響他人辦公。來賓一般不得進入辦公區，如確因工作需要，應由相關部門人員帶入。
第 七 條：辦公時間應堅守工作崗位，暫時離開時應知會同事或上級領導。
第 八 條：辦公區域內不準大聲喧嘩、聊天，禁止吸煙、就餐、吃零食。
第 九 條：上班時間不允許看報刊雜志及與工作無關的網站、書籍。
第 十 條：職員下班離開公司前應關閉電腦主機和顯示屏電源。
第 十一 條：總經理辦公室將每月定期進行全面檢查與不定期的抽查，任何形式的批評都將會影響到部門負責人和其本人的績效考核成績。
第九章 會議管理
第 一 條：各部門召開會議如需使用會議室或洽談室，會議組織者須提前向前臺預約。如需提供會務設備和服務，應提前半天知會前臺，以便做好準備。
第 二 條：會議組織者應在會議前準備好會議相關資料。在使用會議室時應小心使用設備，離開會議室時，應知會相關人員關閉設備、電源、門等。
第 三 條：公司級、跨部門會議通知一律由前臺下發，并按《廣州公司會議通知》格式填寫。前臺在會前確認與會人員是否“接受”會議通知，并根據接受情況編制《會議簽到表》，會議組織者根據簽到情況進行會議考勤管理。『 3
第 四 條：參加會議應準時，因故不能按時到達應事先向會議組織者請假，參加公司級會議未請假遲到者將被處以罰款。
第 五 條：每月末召開公司月度經營計劃會議，各部門每周一需舉行部門全體周例會，周例會紀要發部門全體并抄報公司領導。
第十章 辦公用品管理
第 一 條：所有辦公用品及設備（含電腦、復印機、打印機耗材等）均由辦公室統一采購。
第 二 條：辦公用品領用程序
1.各部門需指定一人負責本部門辦公用品領用，領用時填寫《辦公用品請購單》；
2.開大型會議或舉辦活動需申請辦公用品，由會議或活動負責人填寫《辦公用品請購單》，并提前一天通知辦公用品管理員進行準備；
3.如有新職員加入，待新職員到公司報到后，在辦公室領取統一標準的辦公用品，并在《新職員辦公用品領用表》中簽字確認。
第 三 條：辦公用品的保管：辦公用品領用后，由領用人妥善保管。計算器、打孔機、訂書機、筆筒等耐用品，原則上遺失不補。如領用人因工作調動或辭職等原因離開公司，須歸還辦公用品管理員處。
第 四 條：申購電腦、打印機、復印機、掃描儀、數碼相機、文件柜等固定資產填寫《固定資產購置申請表》。
第 五 條：辦公用品的申領，應結合實際需要，慎重申領，節約使用。
第十一章 資產管理
第 一 條：固定資產的管理
1.總經理辦公室負責對公司及項目部資產的實物管理，負責對公司電腦類資產進行專項管理，須對電腦類資產的購進、配置、使用、維修及報廢等進行全面的登記和管理。
2.財務管理部是公司資產帳務管理的主管部門，負責從資產的原值、已提折舊、凈值等方面對公司資產進行監控和管理。
第 二 條：資產的分類和使用年限：根據現行的會計核算制度及公司資產的具體情況對資產進行分類編號。
第 三 條：資產登記的要求：
1.分別做好固定資產、低值易耗品的登記，登記的格式可參考《固定資產盤點表》。
2.為方便公司資產的統計，各項目部統一按上述資產大類及總分類進行固定資產登記。
3.資產的編號規則：（資產代號）-（資產序號）。
4.低值易耗品的分類和資產編號參照以上標準。
第 四 條：資產管理指引：
1.資產的購置、調撥、轉讓、報廢等均須按程序審批，未經批準，不能辦理相關手續。
2.資產編號規則需統一，并在資產上粘貼標識，確定資產責任人，確保資產的合理使用及管理。
3.未經公司同意，不得將資產外借和供無關人員使用。
4.資產的使用部門和使用人須合理使用設備，嚴格按規程操作，并注意設備維護、保養。由于使用、保管不善造成的遺失和損毀，責任人要按資產重置價格或資產管理部門的評估價值賠償公司損失。
第 五 條：資產購置、調拔、轉讓、報廢的審批權限和審批程序：
1.資產購置：有關部門提出申請，填制《固定資產購置申請表》并按規定申報流程和審批權限獲批后，方可進行資產的購置。
2.資產轉讓、報廢：有關部門提出申請，填制《固定資產報廢申請表》，并按規定申報流程和審批權限獲批后，方可進行資產轉讓和資產殘骸的處理。報廢資產有殘值的，經資產主管部門估價、處理后，回收的資金應及時上繳公司財務管理部。
第十二章 公寓管理
第 一 條：凡出差深圳，且深圳無住房的職員，無特殊情況，須入住公司八卦嶺公寓，公寓住滿后入住八卦嶺招待所；[4]
第 二 條：異性職員同時出差深圳，女職員優先挑選入住公司公寓或招待所；
第 三 條：凡出差深圳并需入住八卦嶺公寓的職員，需提前一天填寫《入住申請單》并交總經理辦公室確認，入住時憑《入住申請單》到八卦嶺公寓管理處204房辦理入住手續；
第 四 條：職員入住公寓后，應自覺遵守管理處的各項管理規定；
第 五 條：禁止擅自與公寓其他住戶調房，不能將公寓交由外人居住，外來人員不得留宿；
第 六 條：退房時請到管理處辦理手續，配合管理處進行房間設施、設備、日常用具的檢查和核對，如有損壞和丟失應照價賠償。
第 七 條： 公司值班室僅供公司職員、司機休息或留宿，因加班需留宿值班室的職員，可直接到房管部領取鑰匙；因其它原因需留宿值班室的職員，需提前填寫《入住申請單》，交總經理辦公室簽字確認后，憑《入住申請單》辦理入住。
第十三章 印章證照管理
第 一 條：印章管理
1.各類公章必須指定專人負責和保管。公章不得隨意存放，任意使用。
2.需蓋公章的部門或個人須說明蓋章的目的、用途、范圍，填寫《發文審批表》，經領導批準后，方可蓋章并填寫《公章使用登記表》。
3.各部門新刻或改制印章，須報公司總經理批準后方可辦理，并由總經理辦公室登記備案。
4.印章如遇丟失、損壞或被盜時，應及時向公司總經理匯報并予以備案，并及時辦理補刻手續。
第 二 條：公司公章
1.因工作需要以公司名義對外發文、上報材料或有關資料需蓋公司公章的，須說明用途、范圍，經有關用章審批人批準后方能加蓋公司公章；
2.凡因特殊原因需借公章外出公干，須書面申請說明用途和特殊原因，并經用章批準人同意方可借出；歸還公章時，須將借用公章所蓋文件的復印件一并交付備查；凡發現借用公章加蓋其他文件或空白紙張或因此而發生問題，將嚴肅追究借用人的責任；
3.公章保管人外出時，應將公章交給總經理辦公室指定的臨時代管人保管，不得擅自交給他人代管代用。
第 三 條：公司公章、部門印章使用審批規定
1.以公司名義張貼、外發（公司以外）的各類文件需加蓋公司印章。
2.以部門名義張貼、外發（公司以外）的各類文件需加蓋部門印章。
3.各部門應指定專人對部門印章進行保管。
第 四 條：各類證照的管理
1.各部門在取得各類證照時，應同意交總經理辦公室進行存檔管理，并登記在《公章、證照登記表》上。
2.如需使用各類證照，使用人需經總經理辦公室負責人同意后，方可使用。
第 五 條：印章使用審批規定
用章事項用章審批人
1、公司文件和信函
法人授權委托書
單位介紹信
邀請函
感謝信
總經理
總經理辦公室負責人
總經理辦公室負責人
總經理辦公室負責人
2、財務報表
借貸申請
資金擔保
資金使用
開設帳戶 總經理和財務管理部負責人
總經理和公司分管領導
總經理和公司分管領導
總經理和公司分管領導
總經理和公司分管領導
4、項目投標書、意向書、合同書總經理和公司分管領導
5、法律文書總經理和公司分管領導
第十四章 名片管理
第 一 條：新職員入職后即可申請印制名片，逐項按名片標準格式填寫后發至人事專員郵箱，人事專員審核后發至前臺的郵箱，即可辦理。
第 二 條：職員名片標準：公司統一模板+部門+分機號+手機+郵箱地址；主管以上人員名片標準：公司統一模板+部門+職位+分機號+直線+手機+郵箱地址。
1．歷史沿革。自1980年恢復國內保險業務以來，我國保險資金運用大致經歷了3個階段。
第一階段從1980~1987年，為無投資或忽視投資階段，保險公司的資金基本上進入了銀行，形成銀行存款。
第二階段從1987~1995年，為無序投資階段，房地產、有價證券、信托，甚至借貸，無所不及，從而形成大量不良資產。
第三階段始于1995年10月，為逐步規范階段。1995年以來先后頒布了《中華人民共和國保險法》、《中華人民共和國銀行法》、《保險公司管理規定》等有關金融法律法規。
2．存在問題。（1）資金運用渠道偏于狹窄。西方保險公司的資金運用法定渠道則較為廣泛，比如美國、日本就規定保險公司可進行政府債券、公司債券、股票、抵押放款、不動產、保單放貸等業務。1998年以前，我國保險資金運用有4個方面的法定渠道：銀行存款、買賣政府債券、金融債券和國務院規定的其他資金運用形式。近兩年我國對保險資金投資渠道有了新規定，如認購定向國債、投資證券投資基金等，使問題在一定程度上得到了緩解，但保險資金運用渠道狹窄的局面仍然存在。（2）資金運用回報率過低，存在較大的支付風險。由于缺乏其他投資渠道，國內保險業的投資基本上都依法轉入存款和國債等固定性投資工具上，因此銀行存款、債券的利率以及國債的發行量決定著保險公司的投資回報率。近年來，伴隨著多次銀行利率下調，保險公司投資回報率每況愈下，規模收益持續遞減。如果不提高保險資金運用的效益，我國保險將會出現未來支付缺口較大的潛在風險。（3）投資環境不成熟，資產負債不匹配。保險公司的投資很大程度上依賴于投資市場的發育程度。債券市場、股票市場、投資基金和其他投資工具的不成熟、不完善嚴重地影響了保險公司選擇各種投資工具，參與投資市場的運作。另外，保險資金期限結構不合理，短期行為嚴重。從我國目前保險資金運用狀況來看，由于缺乏具有穩定回報率的中長期投資項目，致使不論其資金來源如何、期限長短與否，基本都用于短期投資。這種資金來源和運用的不匹配，嚴重地影響了保險資金的良性循環和資金使用效果。（4）專業投資管理人才匱乏。保險投資是一項復雜的經濟活動。目前我國保險企業缺乏專業性、技術性的投資管理人才，這種人才的匱乏已經嚴重影響了保險投資的決策和經營管理，也加劇了監管部門對放開保險資金運用渠道的擔憂。（5）不公平競爭問題。在資金運用上外資保險公司有明顯優勢，如《上海外資保險機構暫行管理辦法》規定，外資保險資金除可以人民幣和外幣存款、購買國債和金融債券外，還可購買企業債券、境內外匯委托放款以及股權投資。顯然，外資保險資金運用渠道明顯比內資保險資金投資渠道廣，導致不公平競爭，不利于國內保險業的發展。
二、保險資金運用現有渠道分析
根據我國《保險法》及有關規定，保險資金運用方式主要有以下幾種：
1．銀行存款。銀行存款是保險公司資產管理的重要組成部分。銀行存款具有安全性好，流通性強的特點，但其收益較差。特別是我國在經歷了1996年以來連續8次降息后，銀行存款利率已低于保單預定利率，距離壽險公司的實際平均資金成本則有較大差距。
2．國債。國債作為安全性最好的債券，具有流通性強，收益穩定的特點，是保險公司投資的主渠道。自1981年恢復發行國債以來，我國的國債發行規模逐漸擴大，尤其是近幾年，更呈幾何級數增長。在發行規模明顯增加的同時，我國國債的發行品種也逐漸豐富，期限設計日趨合理。
3．金融債券和企業債券。金融債券是指銀行或其他機構發行的債券。金融機構一般都擁有雄厚的經濟實力，信用度較高，其發行的債券票面利率要高于同期銀行存款的利率，發行后可上市轉讓。目前金融債券主要有國家開發銀行和進出口銀行發行的債券。企業債券是企業為籌集資金而發行的借債憑證。2003年6月，新的《保險公司投資企業債券管理暫行辦法》規定我國保險業投資范圍，由原來只允許投資鐵路、電力、三峽、電信、廣東核電、中信等AA以上的中央企業債券，擴大到自主選擇購買經監管部門批準發行，且經監管部門認可的信用等級在AA以上的企業債券，投資比例也由原來不得超過總資產的10%提高到20%。
4．證券投資基金。1999年10月，中國保監會批準保險公司向證券投資基金投資，投資比例上限為上年末總資產的15%，具體比例由保監會核定。與其他投資者不同，保險公司購買單只封閉式基金的比例可以占到該基金總規模的10%。
5．國務院規定的其他資金運用形式。其他資金運用方式主要有股票投資、公司債券、不動產投資、抵押貸款、資金拆出、境外投資等，對這部分項目的投資，必須經國務院批準。目前，除國務院批準個別保險公司個別不動產項目投資外，尚未批準保險公司向這些方面投資。
三、保險資金運用的風險管理
1．完善投資環境。投資環境即保險資金運用的政治經濟環境的總稱。證券、金融市場及金融機構構成了保險資金運用的投資環境。一些保險業高度發達的國家，如美國、英國、日本，其保險資金的運用都取得了顯著的成效，原因之一就在于它們具有適宜的保險投資環境。因此，首先，我國急需完善涉及保險投資的法規。投資法規的完善，在于建立保證投資市場公平、有效交易的法律法規和制度，例如不動產交易法、證券交易法等，保證市場交易有據可依；其次，加快發展債券市場。國債市場應努力發展中長期國債或向保險公司特別是壽險公司發行特種國債，擴大和增加中央企業債券品種、數量，要使債券成為保險資金的最主要的投資工具；再次，規范股票市場，大力發展投資基金，培養機構投資者；最后，鼓勵和支持保險公司進行投資模式、投資渠道的創新。
2．控制投資比例。保險投資必須絕對保證資金的安全性，這不僅關系到保險企業經營成果，還直接影響到國家的金融穩定乃至政治穩定。所以，既要選擇適當的投資方式，又要防范各種外部市場風險，世界各國在保險法中根據本國實際，在規定投資方式的同時，嚴格規定投資比例。針對我國保險投資結構的現狀，建議今后應重點投資國債、金融債券和企業債券，投資比例由目前的不到30%，增加到50%左右；證券投資基金控制在10%以內（目前為5%左右）；基礎設施等不動產投資比例在10%左右；保持20%~30%的現金和銀行存款，以備賠款或給付。
3．對產險、壽險公司的風險管理區別對待。產險公司通常都是短期的保險業務，保險基金在運用時對流動性要求較高。基于這一特點，產險公司投資風險管理應主要堅持回避風險型的風險選擇，主要選擇那些短期性的投資項目，以保證其對流動性的要求。同時，產險公司應堅持投資分散的原則，投資分散的重點在投資項目時間的分散上。需要強調，在保持投資項目整體流動性基礎上，也可以將一部分資金投資于流動性相對較弱，即變現能力較差的資產以獲取較高的收益。
壽險公司的保險業務期限一般都比較長，這部分資金對流動性的要求就較低，而對盈利性要求則比較高。同時，由于風險與投資收益、時間與風險一般呈正相關關系，要獲取較高的收益，就必須冒較大的風險或選擇期限較長的投資項目。同時，壽險公司在投資風險管理中也應堅持投資的分散性原則。另外，在保持投資項目整體具有一定盈利性的時提下，也應將一部分資金投資于期限短，風險小、收益低的投資項目，以保持一定的流動性。
4．建立內部風險投資監控體系。建立科學投資決策制度，一方面是使投資決策程序化和規范化，投資決策一般應由投資管理委員會研究決定，按程序進行；另一方面是投資決策的工作范圍，投資決策應當建立在專家和專業機構確定的投資風險評估和現金流量的基礎之上，同時對資金調度、投資策略、資產分配、資產管理采取專業化管理。比如，對投保保單，可分為一般帳戶和特別帳戶分類管理。根據保險給付情況決定的投資期限長短、公司償付能力和風險的承受力的不同，安排相應的投資策略和投資組合，并根據市場狀況適時調整資本結構。
5．加強保險投資行為監管。外部風險管理主要是行業監管部門，通過建立科學的監管制度，加強對保險投資行為的監管。保險公司的償付能力是保監會最重要的監管目標。從國外情況來看，保險監管層對保險公司的資金運用的監管也主要從定期檢查其償付能力來間接控制，通常不具體規定保險資金的投資方式和投資比例。因此，根據險種償付風險大小的不同，科學規定不同的償付能力標準，增強監管標準的可操作性，是風險控制最基礎的工作。
除實施保監會定期和臨時性檢查制度外，英國保險業實施的指定精算師監管方式，發揮精算師對保險公司的監管作用，對風險控制也很有意義。另外還可通過獨立的保險公司資產評估機構，對保險公司的資產狀況給出評價。這一方面能夠使信息更加公開化，便于監管層精簡職能，更公正地監管保險公司，另一方面也方便消費者對保險公司進行選擇，客觀上對保險公司形成方面的第三方約束。
關鍵詞：小額農貸；資產證券化；融資
一、 引言
近年來，我國農村居民貸款除滿足養殖業、種植業等生產性需求之外，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款，小額農貸數量增大，且呈現出了新特點，如金融機構涉農貸款增長顯著，使得農村小貸資產證券化基礎資產不斷豐富；農村金融產品逐漸豐富，為農村小貸資產證券化提供新的思路；主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，保證并提高了農貸資產證券化投資收益；農業保險覆蓋面不斷擴大，為農貸資產證券化化提供增信保障。小額農貸呈現出的上述新特點使其基本適應資產證券化的基礎資產要求。故進一步分析農村小額信貸資產證券化的宏微觀基礎，進而針對農村小貸的特點設計農村小額信貸資產證券化產品特定資產池，并分析農村小額信貸資產證券化的經濟效應具有一定意義。通過將資產證券化這一金融創新工具運用到農業生產中，不僅將打破農業發展中的資金瓶頸，還可以有效盤活商業銀行的信貸資產和農業企業資產，降低農村居民貸款成本，拓寬農村居民貸款渠道，緩解農村地下金融的壓力，以及降低農村經濟發展對政府財政的依賴性等。
二、 農村小額信貸發展存在問題及新特點
中國城鄉二元結構下，農村收入較低，故具有較高的農貸需求，而農村小額貸款除應用于常規的養殖業、種植業、手工、加工、運輸等生產性資金貸款之外，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款。農村小額貸款已經從傳統的貸款數額較小，周期較短，隨用隨貸，且大多為信用貸款等逐漸發展完善，涉農金融機構數量明顯增加，盈利能力增強，農村金融基礎服務以及農貸保險覆蓋面不斷擴大，農村信用體系逐步建立，基本適應資產證券化的基礎資產要求。故為了解決相對不斷擴大的貸款需求與相對短缺的資金來源的矛盾，可考慮試將2013年 6 月 19 日國務院常務會議明確提出的加大對小額信貸薄弱環節的信貸傾斜的政策，資產證券化應用于小額貸款，豐富農貸企業融資的手段，推動直接融資比例的提升，為農貸提供更多的融資渠道，加速我國三農建設的進程。
1. 農村小額信貸發展存在的問題。由于受到金融危機的影響，農民工大量返鄉，收入減少，而小額農貸除了養殖業、種植業、手工、加工、運輸等生產資金貸款外，其用途領域不斷的拓寬，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款等。貸款的資金來源相對不斷擴大的貸款需求顯得十分短缺。具體而言，農村小貸存在以下問題：
第一，農村小貸資金需求無法得到有效滿足。目前，農戶的信貸能力呈現出鮮明的層次特征，呈現多樣化、分散化、復雜化的狀態，其貸款需求已經從傳統的小額農林牧漁業的需求，拓展為農業產業價值鏈的完善需求以及消費需求，而目前農貸個人及企業由于信用級別及償債能力的限制，有限的收入等影響因素，導致其小貸資金需求無法得到滿足。
第二，小額農貸的風險控制機制并不完善。由于小額農貸涉及單筆金額較少，金融機構不夠重視其風險，而農業生產的特殊性決定在同一區域生產經營的品種具有很高的相似性，這就很容易造成貸款集中于某一項目、某一農戶的事實。而部分農村金融機構，迫于政府扶持農業的壓力而忽視部分貸款機構與個人的信用級別，導致其政策性放貸而導致小額農貸整體風險控制機制較為薄弱。
第三，小額農貸覆蓋面狹窄，貸款周期各異。小額農貸作為針對貧困群體以及低收入群體的短期信貸方式，決定了其覆蓋面狹窄，僅限于基本滿足貧困農戶的正常生產性資金，而無法滿足農村產業結構升級需要的大量資金。且小額農貸一般限于1年的貸款期限，這無法滿足從事特種種植業以及養殖業等農戶的生產需求。
2. 農村小額信貸新特點。據中國人民銀行的2012年《中國農村金融服務報告》顯示，小額農貸具體呈現出如下滿足資產證券化基礎資產要求的新特點：
第一，金融機構涉農貸款增長顯著，豐富農貸資產證券化基礎資產。
近年來，我國針對“三農”發展提供的金融政策越來越豐富。根據2013年的《中國農村金融服務報告》，金融機構本外幣農村信用貸款余額高達14.5 萬億元，該余額占各類貸款余額的比重為21.6%，同比增長19.7%，其中農林牧漁業貸款余額為2.7萬億元，占各項貸款余額比重為4.1%，同比增長11.6%。
第二，農村金融產品逐漸豐富，開拓農貸資產證券化思路。
各地金融機構結合本地農村金融服務需求特點，圍繞地方特色產業、支柱行業開發產業鏈信貸產品，運用微貸管理等技術，積極創新滿足本地需求金融產品，擴大小額信用貸款和聯保貸款的覆蓋面等。推出支持農業產業化發展的短期融資券和結構化中期票據等創新產品來豐富涉農企業直接融資；采用集合授信、打包發行等方式提高涉農中小企業資信評級，增強盈利能力。
第三，主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，提高農貸資產證券化投資收益。
主要涉農銀行業金融機構通過不斷推進改革與創新其盈利水平逐年上升，其中農村商業銀行、農村合作銀行以及農村信用社是金融支持“三農”的主力軍，主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，其中農村合作銀行涉農貸款不良率不斷降低，并一直保持最高的盈利水平，其可持續發展能力顯著提高。
第四，農業保險覆蓋面不斷擴大，為農貸資產證券化化提供增信保障。
農業保險覆蓋面不斷擴大，為農村小額資產信貸化提供了保障。具體表現為：一是農業保險覆蓋面穩步擴大，中央財政補貼的品種已達到15個，試點已經擴展至全國，且覆蓋范圍除傳統農林牧漁業等生產領域向農產品質量以及市場風險等流通領域延伸；二是開展農業保險業務的保險公司數量不斷增加；三是財政補貼增大，其中農業保險的主要險種收入來源于農業保險保費財政補貼型險種。
三、 小額農貸資產證券化實施條件與產品設計
根據前文分析可知，我國農村小額信貸資產已經呈現出了新的特點可以考慮通過資產證券化的方式融資，這將不僅打破農業發展的資金瓶頸，還可以有效盤活商業銀行中農村貸款的存量，擴大商業銀行信貸對“三農”建設的資金投入，通過將各類長短期資金投入到農業建設中，促進農村經濟良性循環發展。故本文將著重分析我國小額農貸的宏觀及微觀實施條件。
1. 小額農貸資產證券化實施條件。
（1）宏觀條件。
①我國資本市場資產證券化相關配套法律制度。證監會在2012年了《證券公司資產證券化業務管理規定》，對證券公司開展資產證券化業務的準入門檻、交易場所以及資產證券化業務的具體形式及基礎資產具體形態做出了規定，明確了資產證券化過程中各主體、各環節的法律規定，這標志著我國資本市場現階段已經完成了實施資產證券化的相關配套法律準備，并極大地促進了資產證券化效率的提高。
②我國已經形成資產證券化轉讓市場。資產證券化轉讓市場指可以提供資產支持證券在發行之后流通轉讓的市場。另一方面，發達的證券二級市場能夠加快資產證券化產品的流動性，降低融資成本，增加投資者信心等。如近期由上海國泰君安證券資產管理有限公司發行的“隧道股份BOT項目專項資產管理計劃”證監會《證券公司資產證券化業務管理規定》新規后首只成功發行的資產證券化產品。該產品在上海證券交易所掛牌轉讓。
③眾多信用增級機構和信用評級機構孕育而生。信用增級機構與信用評級機構通過統一的評估標準，獨立、客觀與公正的評估要證券化的基礎資產，不僅能充分揭示其風險，而且能使資產支持證券為廣大投資者認可。
④構建SPV實現真實出售已經實現。在《證券公司資產證券化業務管理規定》中規定證券公司的專項資產管理計劃或是中國證監會認可的其他特殊目的載體是構建SPV的現實載體。
（2）微觀條件。農業小額信貸資產證券化是資產證券化在農業生產中的應用，而傳統資產證券化的定義是： 集中能夠在未來一段時期產生的可預期現金流收入，通過特殊的結構設計，對該現金流中包含的風險和收益進行分離重組，從而使之成為可在金融市場中出售流通的證券，進而實現低成本融資或風險規避的過程。綜上所述，從廣義角度來定義資產證券化： 缺乏流動性的資產向可交易證券的轉變。根據這一定義，小額農貸資產證券化可被定義為： 缺乏流動性的農業小額信貸向可交易證券的轉變。進行證券化的資產必須具備三個條件：第一、被證券化的資產應產生固定的現金收入，需要同時滿足利息與本金的償付；二是基礎資產要達到一定的信用質量標準。為吸引更多的投資者，需提高資產證券化產品的信用評級，完善發行條件，三是資產證券化產品的入池基礎資產要有明確的到期期限，拖欠率和違約率低，資產的清算值較高。
綜合上述對于小額農貸資產證券化的定義，不難發現，小額農貸滿足證券化資產的前兩個條件，即：一是被證券化基礎資產可產生穩定的現金流；二是基礎資產達到一定的信用質量標準；而第三個條件，要求基礎資產還款期限與還款條件易于把握則是小額農貸資產證券化要克服的主要問題，而小額農貸資產隨還隨貸的特點，類似于信用卡業務，則此處小額農貸資產證券化產品的設計可以參考信用卡資產證券化產品的設計。
2. 農村小額信貸資產證券化產品設計。小額農貸資產證券化基本路徑關鍵是解決小額農貸周期短，數量小與證券化資產的期限長，數量較大的不匹配問題。因為農村小額貸款期限短且數量分散，還款靈活，貸款的還本付息方式與信用卡還款類似可以一次還清也可以分期還款，故可以在交易結構上可以參考信用卡貸款資產證券化。小額農村信貸資產資產支持證券以分散的各個小額農貸為單位，打包優質的小額農貸應收賬款進入基礎資產，其中包括已經形成的應收款和未來產生的應收賬款，解決小額農貸貸款期限短與資產證券化支出期限長的問題，可設定有三種不同的現金流期間：（1）循環期，在循環期期間，可用農村小額信貸貸款利息償還資產證券化產品證券利息、其本金作為應收賬款進入該資產證券化產品的基礎資產，這就可以解決本金與利息收入不穩定的問題。（2）累積償付期，在累計償付期期間，由小額農貸回收的現金流將集中進入一個資產專戶賬戶進行累積，并將該資產賬戶投資于短期金融市場，如債券市場或貨幣市場等風險較小的市場，直到到資產證券化產品付息日一次性支付給投資者。若投資者的收益因為投資組合遭遇嚴重損失而降到特定水平以下時，導致在資產證券化產品到期日全額償付，則進入第三階段的提前攤還期。（3）提前攤還期，在提前償還期期間產生的現金流將對投資者直接進行支付。同時根據實際操作，一般可以選擇設計優先級/次級結構化產品，因為若面臨外部信用增級缺失時，次級結構的設計可以使入池資產覆蓋率有所提高，而為優先級產品提供信用保證，其中次級產品由實際控制人認購，優先級產品向合格投資者發行。
四、 小額農貸資產證券化的經濟效用分析
1. 有利于降低農民及農業企業籌資成本，提高資金使用效率。農業小額信貸資產證券化可以通過其特有的農業保險覆蓋制度以及信用增級措施使原來信用級別較低的資產可以進入證券市場，并利用財政對農業的補貼、農業保險覆蓋、利率低等優勢大幅度降低籌集資金的成本。對于農業企業而言，可以通過將農業資產打包而獲得即期的現金流收入，利用該發行收入農業企業可以開發農業的其他附加價值。對于提供農業信貸的機構而言，通過將農業信貸移出資產負債表，減輕資產流動性壓力，提高資本使用效率。
2. 農村小額信貸資產證券化促進農業產業鏈發展完善。目前，農產品價值鏈收益不穩，農業生產波動性較大，而農產品價值鏈收益不穩定的突出問題為缺乏龍頭帶頭企業，帶頭企業規模小，市場占有率低，外部融資困難，競爭力較差，科技技術水平低，而這些問題的本質原因是農業企業外部融資難，在推進高效農業規模化的進程中，積極推進小額農業信貸資產證券化，不僅可以將農業企業的融資模式從較困難的銀行間接融資向直接融資轉變，而且可以盤活目前小額貸款存量，進而促進農業產業鏈發展完善。
3. 小額農業信貸資產證券化可以減輕財政壓力。政府在促進農業經濟發展中都扮演著重要角色，應用于農業、農村的財政貼息貸款，補貼項目較多。而小額農業信貸資產證券化產品通過市場化的融資方式來解決農業企業融資難的問題，可以緩解農業企業對財政資金的過度依賴、在促進農業經濟提高其內在發展動力的同時，還可以極大的緩解政府的財政壓力。
4. 農村小額信貸資產證券化有利于緩解農村地下金融問題。目前由于農村信用體系建設不完善，導致農民個人及農業企業的信用級別較低，從銀行直接融資困難，城府復雜，要求嚴格，限制過多，而導致農村中普遍存在地下金額的問題，農村地下金融層一度發揮著對于農村正規金融不足的補充功能，但是農村地下金融由于其利率制定的缺乏市場依據，采取非法手段收賬等缺點，導致其在某些區域已經嚴重危害到中國金融秩序。通過小額農業信貸資產證券化，可以盤活現存小額農貸數量，進而緩解農村地下金融問題。
五、 推行小額農貸資產證券化方式融資的措施建議
1. 加快農業產業化進程，提高農業企業的經濟效益。發展農村小額信貸資產證券化，前提是要有優質資產，故應著力提高農業企業競爭力，提高農村居民償還能力。應建立以農產品批發市場作為核心，農貿市場提供支撐，農業龍頭企業為平臺的市場體系。并積極搭建互聯網促銷平臺，發展農產品電子商務，利用互聯網+等渠道增強農村企業盈利能力。只有增強農民在農業產業鏈中的參與度，切實增強農民的信用級別，才能有效提高農民賺取收入的能力與農業企業的收益，進而為證券化的小額農貸產品提供收益保障。
2. 積極轉變對小額農貸的定位，實現市場化操作。目前，我國小額農貸主要停留在政府，基金等扶貧支持層面上，但是小額農貸是重要的扶貧助貧方式，更可以說實現金融服務的創新。應參照國際經驗，將小額農貸從政府行為補貼行為向市場融資行為轉變，發展盈利性貸款機構，協調處理好政府扶貧行為和盈利性貸款機構商業行為的關系，實現經濟目標與政治目標并舉，只有如此，才能保證作為證券化的基礎資產小額農貸可以滿足其證券化資產的利息與本金償還需求。
3. 規范小額農貸監管，保證證券化資產順利運行。監管機構應通過相應的法律安排和制度建設，確保農村小額貸款的合法性和規范性，只有保證小額農貸基礎資產的合法合規合理性，才能保證證券化產品的正常利息本金支付。
4. 引導更多金融機構參與小額農業貸款，拓寬小額農貸資金來源。采取更加靈活的小額農業貸款政策，積極發揮區域性金融機構作用，實現小額農貸機構多元化、多種所有制的同時，還可以分散風險，為參與小額農貸的金融機構提供較為寬松的政策條件，為農民個人及農業企業提供便利的融資條件，進而提高農村小額信貸的服務質量、服務水平，并拓寬小額農貸資金來源。
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