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【關鍵詞】 內部資本市場；資金集中管理；企業集團
目前，世界經濟競爭方式主要以多元化的企業集團競爭模式為主，隨著我國企業改革的不斷深入，利用兼并、重組等方式，逐步形成且發展出很多具有國際競爭力的大型企業集團。在這些集團的運作過程中，資金問題一直是他們發展所面臨的主要問題。由于我國外部資本市場發展還不完善，投資者與企業存在著嚴重的信息與激勵問題，嚴重制約了企業在外部資本市場的融資活動。同時，由于集團內的資金一開始分散于內部各個經濟主體，集團總部可能面臨著資金缺乏的局面，下屬的各個企業又追求不同的經濟利益，甚至不少股東把上市公司當成“提款機”，資金被任意挪用或侵占，這些都造成了集團資金管理效率低下，嚴重制約了企業集團的發展。因此，充分發揮集團內部資本市場資金配置的有效性，實施集中管理模式，促使資金均衡、順暢的流動，是我國企業集團生存和發展的基礎。本文借用內部資本市場配置資源的理論，以s零售業集團的整合發展為研究基點，分析在整合中如何實施與完善內部資本市場資金的集中管理，從而真正發揮內部資本市場資金配置的有效性，達到事半功倍的效果。
一、企業集團內部資本市場資金配置的效用分析
企業集團為了追求整體的利益最大化，需要將下屬各投資機構產生的現金流集中起來進行重新分配，以提高內部投資效率。133229.COm這種資本、勞務和技術的再分配使得企業內部實際上形成了一個內部市場，有產品與勞務的內部資本交易市場；信息技術和人才的內部知識產品（人才）市場；資本配置的內部資本市場。前兩者是指集團內部的實物流動，后者是指集團內部的資金流動。實物流動一般伴隨著資金流動，因此內部資本市場是內部市場的核心，也使得內部資本市場理論逐漸成為研究企業集團內部資金配置最重要的理論之一。
在內部資本市場里，企業集團能夠把資金按從較低收益向較高收益的用途進行重新配置，即把投資從邊際盈利水平較低的活動轉移到較高的活動。由于集團總部擁有控制權，某個下屬公司運營產生的現金流可能會被用于具有更高報酬的另一個下屬公司的投資。換言之，一個分公司的資產可能被用作另一個分公司的融資。單個分公司之間在競爭稀缺資金，而母公司的工作是在競爭的多個下屬公司間權衡優劣。威廉姆森(1975)把內部資本市場的這種博弈描述為：多分部企業的現金不會自動地回到它們的源泉。在許多方面，現金流向高收益用途的配置是多分部企業最根本的貢獻。
企業集團內部資本市場的意義在于，它將分公司或下屬企業的資源置于統一的所有權之下。在內部資本市場中，單個分公司不再直接從外部出資者處籌集資金，而由母公司與外部資本市場交易，并由母公司在整個集團內部全盤調度，母公司與分公司在內部資本市場交易。母公司將根據它所觀察到的下屬企業的真實狀態來決定資金配置的方向，這意味著母公司有時愿意將較差分公司的資金轉移到更好的分公司中。如果不存在內部資本市場，則這種收益在集團是得不到的。因此在集團內部資本市場上，母公司充分擁有控制權，而且能有效監督分公司，由母公司來主導內部資金配置創造價值。由母公司集中管理的內部資本市場是一種更優的融資和投資模式。這樣不僅可以降低資金的使用成本，還可以提高集團整體的經濟效益。這項融資方式也是企業集團所特有的。不僅不用對外支付利息或股息，可以保持集團的現金流量，而且不發生籌資費用，降低了管理成本。
當然，內部資本市場的規模存在邊界，與企業不能任意擴大一樣，隨著內部資本市場的擴大，總部的信息處理成本、監督成本會隨之增加。如果超過了與外部資本市場的交易成本，則內部資本市場的效用優勢就不復存在。
二、我國企業集團內部資本市場采用資金集中管理的原因與重點
（一）企業集團內部資本市場采用資金集中管理的原因
我國企業集團要想有充足的資金謀求發展，必須充分利用內部資本市場的資金配置功能。然而集團在發展過程中會出現集而不團、內部失控、協調力下降的矛盾，因此只有采取資金集中管理模式，才能實現資金合理配置。資金集中管理的優越性主要表現在以下方面：1.使集團減少了債權人的部分風險，增加了金融機構對公司的授信水平，擴大其籌資渠道，提升了社會形象；2.增強對旗下公司的調控能力，統一管理各下屬公司的收、支資金情況，以便動態監督其運營狀況，保證企業集團各下屬公司的項目投資與集團母公司的經營戰略相一致，便于編制預算；3.整合資源，化零為整，提高資金的利用效率和盈利能力，節約交易成本。
（二）企業集團內部資本市場采取資金集中管理的同時，還應該了解資金集中管理的重點
主要有：
1.以企業的經營發展要求為目標。企業集團應把資金集中投放在具有重要戰略價值、對競爭成功具有決定性的項目上，從而形成超過競爭對手的差別優勢，使企業在競爭中處于有利地位，而不是在所有方面平均地運用其資金。所以，內部資本市場上的資金集中管理的基本目標就是保持與經營相匹配的適度資金，保持現金資產和負債在期限、幣種、利率上有一個合理的結構。
2.以均衡高效為標準分步驟實施。
（1）收集信息，搭建平臺。在分析企業經營狀況的基礎上，通過搭建資金集中管理平臺，把握整個集團的資金實時動態情況，監控重大、異常的資金調動，清楚、及時地為企業集團的資金管理決策者提供信息支持。（2）統一結算。建立統一的集中結算平臺，與銀行網銀系統對接，實現資金的集中上收，根據預算自動下撥和內部自動轉賬。資金預算管理、資金結算系統與資金集中監控系統彼此結合，減少實際資金流動，提高資金周轉率。（3）引入并重視集中管理下的風險運作。合理利用理財手段，較好地在集中管理的模式中規避風險。借貸資金、委托貸款、相互投資與經營、資產置換等是目前集團企業內部資本市場常用的理財手段，資金集中監控、資金頭寸分析、缺口分析、投資組合管理、信貸風險管理等是常見的風險管理方法。只有兩者有機結合，才能夠讓資金集中管理發揮出預期的功效。
3.以市場需求為依據進行實時調整。資金集中管理模式的選擇實質上是根據行業特點和本集團的資金運行規律而決定的。高度集權的資金控制策略，對資金的集中控制和統一調配較好，但不利于發揮下屬公司的積極性，若配套措施不到位，可能影響資金的周轉速度，影響企業對市場變化的應變能力，適用于經營品種單一、現金流穩定、有比較固定的上下游資金鏈的集團公司；較低程度的集權控制策略有利于調動成員企業積極性，但又存在資金分散、資金使用率降低、沉淀資金比例大、資金使用成本高等固有缺點，適用于多元化經營的集團企業，或現金流不十分穩定的行業，或剛剛采用資金集中管理的企業集團的初期。
集團公司只有根據管理的集權與分權的程度、行業的資金運行規律等實際情況明確資金管理的集權程度，才能使集團公司的資金聚而不死、分而不散、高效有序、動態平衡。
三、我國零售業集團整合過程中內部資本市場資金集中管理的應用
內部資本市場是業務經營多元化、組織結構多單位的企業或企業集團內資本籌集和分配機制的市場。基于我國國情，許多企業集團成員之間正從原來的行政控制向以資本為基礎的市場控制轉變，迫切需要通過市場的手段實現內部資源的配置，特別是資金的調配。其整合外在表現為政府推動和市場經濟發展的結果，但卻是內部資本市場替代外部資本市場的次優選擇。本文將以s零售業集團為例，針對集團整合的不同內容，分析其內部資本市場資金的集中高效管理。
（一）組織結構整合，實施層次管控，采取資金統一結算，方便資金內涵信息的傳遞，產生經濟效益
s零售業集團組織規模較大，且業務單元較多，為了避免出現管理部門因信息劣勢而出現“總部超載”現象，在整合時建立“集團總部——事業部——經營公司”三個層次的管控模式。一線中設置超市商業、百貨、生產資料、購物中心、物流等事業部，并逐步將事業部的業務與其下的上市公司進行整合，加快事業部法人化改造，將集團中同類型業務實現統一管理。二線中建立企業清查中心、審計中心、人力資源中心、教育培訓中心，作為集團整合的輔助監督機構，來維持整合程序的正常進行，給資金集中管理提供了有利的組織保證。故采用資金統一結算，實行“收”、“付”分賬戶管理，收款賬戶只收不付，付款賬戶只付不收，各下屬企業每天在固定規定的時間將營業收入存入結算中心，由結算中心統一調撥。原則上所有經營性付款由資金結算中心統一對外支付，利用對賬方式加強內部往來，不僅有規則地收集與反饋了各事業部的運作信息資料，而且可幫助集團內部資本市場資金投放到位，為企業集團整合發展創造了良好的經濟環境。
（二）人員與文化意識整合，以分散風險和協同人力資源為出發點，統一理念，采取集中融籌資，盤活內部資金，減輕人工成本的負擔，從而合理調劑資金余缺，穩定集團發展中的資金供給
s零售業集團對集團總部及事業部管理人員實施競聘上崗，做好人員分流，成立業績考核部進行業績考核。并建立以業績為導向、創新與包容并舉的企業文化框架，逐步改變了國有企業集團人多效率低的局面，完成了集團與子公司形象上的有機統一，促進集團在資金管理上形成“占用房產講租金，使用資金講利息，進行投資講回報”的績效意識。這些舉措適應了該集團對內組合式發展，對外擴大企業聯盟、合縱連橫、共同發展的戰略目標，也在很大程度上要求集團除了外部尋求投資者以外，更應該嚴格實施資金集中籌集、使用、內部貸款等，盤活資金存量，進一步增加融資數額，節約交易成本和降低人力成本，從而使集團總部穩定內部資金流量來滿足自身的戰略規劃，避免因缺少資金、資金鏈斷裂而導致經營危機。
（三）業務規劃和資產重組整合，開發具有核心競爭力的業務，采用集中預算與風險性合理評估，以業務優勢來融通內部資金，規避企業運作風險
s零售業集團對所屬的業務、品牌、資產進行整合，保留企業優勢經營效應，逐步實現優質資產的集約聯動。集團上下認清每一時期具有核心競爭力的業務內容，同意內部資本市場在資金配置上優先考慮該業務的資金需求，減少不合理的資金占用，提高固定資產利用率和資金運轉速度，降低財務風險和投資風險。對于核心業務的開發，認真實施集中預算管理制度，先對土地、建筑物、租金、設備購置、運營成本（人工成本、折舊攤銷）等逐項分析，擬定預計數，并結合同類型或相似型項目的運作，尋找可能出現的問題，比較計劃與實際的差異，抓住控制的節點與關鍵點，加強定期檢查和數據評估，努力避免集團內的無效競爭，盡量保證集團運行的事前風險控制。
四、面對整合，完善我國零售業集團內部資本市場資金的集中管理
（一）把資金集中管理與集團的業務流程再造、管理信息化相結合
運用業務流程再造來調整企業內部的分工體系，減少中間管理層次，改變各職能部門之間相互分割、職責不清的狀況；應用信息處理技術和網絡通訊技術，對企業資金流動進行全方位、多角度地管控，從而提高連鎖經營中資金使用的決策度和準確度，改善集團跨地域連鎖經營的資金瓶頸狀況。
（二）把資金集中管理與妥善處理內部資本市場與外部資本市場（特別是銀行）的關系相結合
通過現金池等方式來實現內外資本市場的互補，使集團有充足的資金為內部各投資項目融資。同時，通過投資機會的排序和內部資金再分配來強化控制力，緩解集團整體和各個下屬公司的融資矛盾，轉變主要依靠外部貸款來發展項目的狀況，優化資金結構。
（三）在資金集中管理模式上，逐步將內部銀行與結算中心合二為一，建立財務結算中心
財務結算中心作為企業集團的一個管理部門，負責整個企業集團的日常資金結算，代表集團籌措、協調、規劃、調控資金。還可以把結算中心融入財務公司，并且設立投資部門，發揮財務顧問、投資策劃、信息咨詢的作用，為集團集約優勢、組合發展更好地提供資金服務。
【主要參考文獻】
[1] 李艷榮，金雪軍.論內部資本市場中資源配置的效率[j].學術月刊，2007，（4）：90～96.
[2] 馮麗霞，范奇芳.國有企業集團內部資本市場效率的影響因素[j].商業研究，2007，（7）：36～41.
關鍵詞：投資組合理論；新設合并；應用研究；
0 引言
目前，證券投資組合理論在公司并購中的應用很少，而對公司資本結構進行論述的理論只有“加權資本成本”和“每股收益沒差別點”，學術界都認為這兩個理論都不完善。本文試圖彌補目前理論的空白，為公司資本結構的定量分析作出貢獻。本文把證券投資組合理論應用在公司并購中，論述了不同偏好（不同的風險和收益的效用曲線）的合并各方如何能夠達成共同出資和各自的出資比例，這在實際公司并購行為中有很強的應用價值。在理論上也為公司的新設合并或新的投資項目提供了資本結構是否合理的評判標準。
1 證券投資組合理論的形成和發展
1.1 現資組合理論的產生
1952年，馬柯威茨在《金融雜志》上發表的論文《證券組合選擇》奠定了證券組合理論的基礎，標志了現代證券組合理論的開端。馬柯威茨確立了證券組合預期收益、風險的計算方法和有效邊界理論，建立了資產優化配置的均值—方差模型，推導出的結果是，投資者應該通過購買多種證券來分散風險。
1.2 現資組合理論的發展
1.2.1 資本資產定價模型（CAPM）
在投資者只關注期望收益率和方差的假設下，馬柯威茨的方法是完全精確的。然而這種方法面臨的最大問題是其計算量太大，特別是在大規模的市場存在著上千種證券的情況下。1964、1965年，威廉.夏普，辛特納和簡.莫森，這三位專家分別獨立研究出著名的資本資產定價模型，被應用于各種投資決策，例如CAPM的β已經被應用于度量各種風險證券或者風險證券組合的系統風險。然而，遺憾的是CAPM是一個單因子模型，且還嚴格要求公共因子為有效的均衡市場組合的收益率。鑒于這一點無法檢驗，羅斯于1976年提出了一個多因素模型，它可以取代單因子模型，這就是套利定價理論（APT），分析和探討風險資產的收益發生過程。
1.2.2 有效市場理論
Samuelson和法瑪于1965年在隨機行走模型的基礎上，分別從理論和經驗兩個出發點對資本市場上證券價格的行為做了深入的研究，并提出了有效市場理論。有效市場理論認為，在一個能夠正常發揮功能的資本市場，其資本價格的運動過程可以用一個過程來描述，并且它給出了嚴格的資產價格運動的動力學理論框架，同時也為金融市場如何根據外界消息來進行調整提供了機制。該理論成功地開拓了利用統計學方法，并利用實證進一步檢驗信息是如何被反映在證券價格之中的一種新途徑。
1.2.3 Black-Scholes期權定價模型
B-S定價模型的定價思路是：在假定期權到期時股票價格的對數服從正態分布等一系列假設條件的基礎上，通過構造一個包括股票和該種股票衍生證券的投資組合，在該組合中兩種頭寸的收益高度負相關，在一個任意短的時期內，股票頭寸的盈利（損失）總是與衍生證券頭寸的損失（盈利）相抵消。由于該組合是無風險組合，因此在不存在無風險套利的情況下，該投資組合在一個小的時間間隔內的收益率等于無風險利率，那么將該投資組合在期權到期時的價值按無風險利率貼現就可確定現在時刻的投資組合的價值。
2 公司新設合并闡述
新設合并又稱創立合并，是指兩個或兩個以上的公司合并后，成立一個新的公司，參與合并的原有各公司均歸于消滅的公司合并。在新設合并后，參與合并的各企業均喪失了法人地位，只有新設立的企業具有法人資格。從法律形式上講，它表現為“甲公司+乙公司=丙公司”，丙公司新設立的法人企業，甲、乙公司則喪失其法人資格。如果丙公司以支付現金或其他資產的方式合并甲、乙公司，則甲、乙公司的原所有者無權參與丙公司的經營管理，也無權分享丙公司以后實現的稅后利潤；但如果丙公司采取向甲、乙公司發行股票以換取原甲、乙公司股票，并將其注銷的方式，則甲、乙公司原股東成為丙公司的股東，這些股東與丙公司存在投資與被投資的關系，且可以參與丙公司的管理，分享其實現的稅后利潤，但一般已喪失對原企業的控制權。1996年上海著名的兩家證券公司申銀和萬國組成申銀萬國證券公司，就屬典型的新設合并。2006年，中國港灣建設（集團）總公司和中國路橋（集團）總公司合并組成中國交通建設集團（中交集團），涉及資產700億左右，被稱作是當年資金容量最大的重組。一年后中交集團整體重組改制并獨家發起設立的中交股份在香港聯合交易所主板掛牌上市交易，成為中國第一家實現境外整體上市的特大型國有交通基建企業。新設合并又分為同一控股下的新設合并和非同一控股下的新設合并，一般同一控股下的新設合并會計處理很簡單，非同一控股下的會計處理就有點難度，本文主要就非同一控股下的新設合并進行闡述。新設合并對公司來說就是一個新的投資項目，我們把新設合并的各方看作是理性的投資者，各個投資者要求不同，偏好不同，并且把新設合并的公司當做一個投資基金經理，在面對不同的投資者時構建出投資機會集。
3 新設合并中投資組合模型的構建
我們假定兩家公司準備新設合并，由于每個公司的機會成本不一樣，合并前每個公司所要求的回報率自然要求不一樣，分為ri與rj，風險也不同。并購后，新設公司的風險和收益如下：
（式1）
式中，E（rp）為投資組合的收益率δi2為并購前每個公司的股權Ai的收益率ri的方差；ρij為ri與rj的相關系數（i、j=1，2，…，N），Xi，Xj為并購后每家公司的出資比例。接下來我們試圖找到這個投資組合的關鍵點，就是“資本市場線”CML上的某個點，這個點就是圖1中的M點。這個點能把不同偏好的投資者融合在一起，也代表了并購各方的出資比例，我們用線性規劃的數學方法來計算出股權投資者各自的出資比例，公式如下：
（式2）
式中：（1）
（2）X為組合權重，
（3）∑是一個n×n 協方差矩陣，元素為：σij，i=1，2…n；i=1，2…n，
（4）S.t.X，為公司目標和投資者目標，這是硬性的約束條件。
根據這些約束條件，計算出來的投資邊界就是投資有效集，投資組合點即是下圖（圖1資本市場線）中的M點就在投資有效集上，是資本市場線和投資有效集的切點。
圖1 資本市場線
4 公司最佳資本結構的確定。
我們認為，公司的負債是必然的，這是公司的一個政策。現在公司的負債應該是多少才算合理。我們認為公司的資本總額一定沿著資本市場線在M點的東北方向。我們根據WACC測度這點的具置。
（式3）
式中：D為公司的負債額；E為公司的權益額，也就是投資各方的出資額；rD是公司的負債資本成本；rE是權益資本成本（其中，債務成本和股權成本用債務人和股東要求的收益率表示）；V是總資本；k是指所得稅稅率。這個公式的作用是使新設合并的公司的資本成本最低。因此通過這個公式我們也把傳統的資本結構判定方法和資本市場線為代表組合理論判定方法結合在一起了。
5 實例分析
例：2012年12月31日，A、B兩個企業新設合并成立C公司，假定該項合并為非同一控制下的企業合并。A、B公司原來各自對股權的期望收益率和方差分別為15%、8%和0.9、0.4，相關系數為0.3，所得稅率為5%，市場預期收益率的方差為δ2為0.6%，負債資本成本率為6%，權益資本成本率12%%。經具有相關資質的資產評估機構評估及雙方股東以評估價格為基礎進行討價還價和協商調整，確定其價值分別為1，700，000元和1，300，000元，并以此作為雙方分享C公司股權比例的依據。C 公司發行30萬股普通股，票面價值1 元，A、B 公司以前的股東分別占有C 公司16/30 和14/30 的股權。A、B 公司價值與可辨認凈資產公允價值的差額體現了各自的商譽。結果如表1：
表1
新起點法下C 公司的會計處理為（未考慮所得稅影響）：借：流動資產900000，固定資產2200000，其他資產400000，商譽500000；貸：流動負債300000，長期負債700000，股本——A公司160000、——B公司 140000，資本公積——股本溢價2700000。
綜上所述，試確定C公司的最佳投資比例（風險-收益比例）和最佳資本結構。
解：設A、B公司的投資比重分別為X1、X2，為了計算方便，我們假設該投資組合除了總約束外不受其他約束，將上述數據代入（式1）和（式2）中，整理后如下：
=0.0225X12+0.0064X22+2*0.15*0.08*0.3*X1X2
==>>MinV（rp）=（δ'）2/E（rp），δ'為投資組合的總體風險；
根據約束條件，求解該規劃得到最優風險投資組合點M（0.67，0.33），即最優投資比例是X1=0.67、X2=0.33，此時投資組合的收益是11.56%，收益方差為0.2094%
接著我們將上述數據代入（式3）中，可以求得最佳資本投資結構：
=1000000/4000000*6%（1-5%）+3000000/4000000*12%=0.10425
C公司we權益在資本結構中的比例為0.75，即在新設合并公司的投資組合中，權益資本額硬是投資總額的75%；c公司wd負債在資本結構中的比例為0.25，即在新設合并公司的投資組合中，權益資本額是投資總額的25%；值得注意的是，與同一控制下的新設合并不同，C 公司作為一個新的獨立主體，不應有留存收益。所以，A、B公司原賬面留存收益不是計入C企業的留存收益中，而是按享有C企業的股本溢價比例計入資本公積中。所以該投資組合的加權平均資本成本是10.425%。
【9年50倍股神話】
百度(BIDU)從2005年8月上市至今，剛好滿九年。隨著百度第二季度財報的公布，其股價也一度漲至US$226.76，創造了9年內上裝超過50倍的驚人業績。反觀Google，從2004年上市至歷史最高的US$1229元也只是上漲了不到13倍。
同時，索羅斯，摩根大通，有德銀，還有高盛，JG Capital等等機構，都給予百度增持，或買入評級。市場分析認為，到2014年底，百度就會進入千億俱樂部，股價將超過300美元。
【股價飆升靠業績】
從經濟學的觀點來看，資本市場的表現首先是基于業績的。
百度在搜索領域的功力深厚眾所周知；去哪兒上市，愛奇藝整合PPS也無需多言；在移動領域，百度19億美金收購91無線，成為第一大移動應用分發平臺，輕應用，移動端獲得了鏈接人與服務的能力，百度百發挑戰余額寶，，通過收購糯米網挑戰美團與大眾點評，百度錢包，解決百度APP，鏈接人與服務中的支問題，閉環形成。
在搜索業務的基礎上，形成14個用戶過億的APP，擁有第一大移動流量入口，形成移動搜索、應用分發和LBS服務的連接鐵三角，從而使百度移動營收比達到30%，超過騰訊與阿里。這個過程中，用貼身纏斗來形容可謂貼切。
搜索業務根基深厚，移動布局逐漸開花結果，都使百度擁有了強大的現金生成能力，今年預期營收將突破500億元，自然資本市場與財報雙喜臨門。不過，僅僅從這個角度看，未免太簡單了，百度在資本市場上的優秀表現，或者更準確的說，其真正的優勢并不僅在于此。
【步入10年，技術為先】
即使不了解資本市場的人，也會知道道瓊斯指數，與道瓊斯公司創始人共同創造出道氏理論的威廉彼得漢密爾頓說過這樣一句話：“無論自覺還是不自覺，市場價格的變化不僅反映過去，還反映未來。將要發生的事情投下它們的影子，照在紐約證券交易所。”
拉斯·特維德所著的，被譯為多國語言的暢銷書《金融心理學》中這樣總結：“第一項基本原理，市場走在前面。”這也就是說，市值不但是與當下業績相關，也與未來業績相關，是未來業績的預先實現。所以，資本市場的表現，不僅是基于業績的，也是基于布局的。在每一次收購中，在每一次財報的研發支出中，市場早就敏銳的發現了未來的預期，并將之變為資本市場上的行動。
目前，騰訊、阿里正在圍繞移動入口進行巨額投資，花錢買未來，百度則希望以技術驅動贏得未來。百度Q2整體技術研發投入超過17億人民幣，同比增幅84.5%，遠超谷歌、蘋果、華為等企業。
5月17日，百度將在硅谷投資3億美元成立新的研發中心，該項目將聘用約200名員工，并任命人工智能領域權威學者吳恩達博士為首席科學家，領導該項目。吳恩達曾經幫助谷歌做過一個人工智能項目，開發了一臺可以在觀看數百萬段YouTube視頻后通過自學識別貓的電腦。百度研究院目前包括三大實驗室：硅谷人工智能實驗室、北京深度學習實驗室(原深度學習研究院)和北京大數據實驗室。
另外，百度大數據計劃建立的百度大腦、數據工廠、開放云的多層次人工智能體系，在未來也可具備思考、感知能力，實現與用戶智能交互，提供全方位的解決方案。當這些底層技術創新驅動，體現在應用層面，雖然現在還不能完全清晰的提出商業模式，但其價值卻是不言而喻的。
隨著人們對于互聯網移動化需求的不斷加深，互聯網和移動終端的功能性融合在業內普遍看來是未來3G和后3G時代的必然趨勢。如今很多移動終端巨頭在向互聯網業轉型，而互聯網公司也在向移動終端伸手。
藍電品牌咨詢公司戰略公關部高級顧問王斌告訴記者：“手機企業開始向互聯網轉型，比如諾基亞的OVI戰略以及2008年的規劃，都提出要轉型互聯網，谷歌也加入到手機市場的爭奪戰。”用英特爾移動互聯網事業部總監郭京申的話說，就是對于掌上設備，用戶最需要的應用需求仍然是互聯網的應用。
日前，郭京申表示，英特爾未來產品制訂的策略將進入兩個領域，一個是無限通訊，一個是決定把PC上的X86的架構大幅度進行低功耗縮小進入移動互聯網設備。
一無線網絡商告訴記者，相信在未來幾年內，移動互聯網會有一個持續性的增長，而無線廣告更會給無線網絡商帶來客觀的營收。諾基亞創新業務部大中國區總監曾泉濤也表示，互聯網和移動結合以后還會有爆炸式的增長。
投資者助力
目前，我國網民數量已經超過1.7億，隨著生活、工作節奏的加快和用戶對于互聯網應用移動化需求的不斷提高，人們的互聯網應用不會只局限于在電腦上，越來越多的互聯網公司和移動終端也都已經開始渴望一定程度的轉型。而移動互聯網應用前景的好壞往往可以通過資本市場中投資者的反應而直接顯示。聯創策源合伙人趙維國表示，移動互聯網是其很重要的投資領域。而來自凱鵬華盈創業投資基金VP的周煒對移動互聯網也是表示了極大的關注。
如今，中國移動互聯網在業務方面的快速發展已經成為趨勢，據賽迪顧問預計，僅是移動互聯網的移動IM業務，其市場規模在2009年就將達到70.4億元。而我國網民數量和移動終端用戶數量的比例達到1：5，在傳統互聯網業務趨于飽和的情況下，使得移動互聯網業務更加具有發展潛力。
由于我國移動互聯網仍舊屬于朝陽行業，因此在資本需求方面不像其他行業那樣旺盛。但是，如果行業內的若干家公司上市或許會帶動資本市場的資本流向整個行業。如最近傳出分眾傳媒要分拆其無線互聯網業務單獨上市，這在業內人士看來很有可能帶動資本市場對整個無線互聯網行業的極大關注。
漢能投資集團董事總經理趙小兵表示，投資者其實非常看好移動互聯網應用，但是由于目前移動互聯網市場還處于早期階段，在業務上不能盲目地急于上市，因為對新的業務應用還需要時間去磨合，但是投資者對此很有耐心。
3年后盈利
隨著移動新媒體的作用日益凸顯，越來越多的品牌廣告主不得不對無線廣告重視起來。據艾瑞最新的數據顯示，2007年中國無線廣告市場規模將達到7.8億元，同比增長56%，隨著互聯網和移動終端業務功能融合的不斷深入，加之奧運會等商機的推動，2010年中國無線營銷市場規模將達到22億元。
由于移動互聯網應用仍處于早期階段，在廣告投放力度上不夠強勢，但軟銀中印集團合伙人賓威廉表示：“移動互聯網廣告市場每年正以兩倍的速度增長，而短信廣告投放在明年會達到1500萬元。而在投資時我們會選擇年輕公司，賺錢要到兩三年以后才開始。”
新三板擴容已經箭在弦上。
改革開放三十年，中小企業一直是改革大部隊的主力軍。據悉，占國民經濟80％的民營經濟解決了全社會85％的就業，貢獻了全國約六成的稅收。然而，在企業的發展過程中最需要資本支持的中小企業每年能夠從我國商業銀行貸到的款額比例極低，且呈逐年下降趨勢。2009年，這一比例降至5％，而國企央企的貸款比例則明顯高于前者。中小企業融資一直都是個難題。隨著國企創新與競爭乏力的加劇，民營中小企業的創造力與競爭力逐漸獲得相關主管部門的重視。增加中小企業融資渠道、建立健全多層次資本市場體系提上日程，成為今年兩會期間的重點議題。早在今年1月，證監會主席尚福林就在全國證券期貨監管會議上明確表示，擴大“新三板”試點將是今年證監會工作的重中之重。
一石激起千層浪。盡管新三板擴容尚在醞釀中，但各地高科技園區、券商、中小企業的熱情已被點燃。各地各方都在翹首以盼，蓄勢待發，只等國家一聲令下，民問好大干一場。長期缺乏資本支持的中小企業聞到資本的味道，自然會迸發出創業的激情。有時。放一點點權就能給民間帶來無限的活力。
大洋彼岸的Facebook和Twitter不斷地刺激著我們的神經，26歲的馬克?扎克伯格2010年身價飆漲245％，資產高達69億美元，排名全球第35位。Twitter上線4年，去年已實現了4000萬美元的贏利。二者的偉大之處不在于它們為開創者賺了多少銀子，而在于它們為世界開創了兩種全新的互聯網應用模式，改變了世界上6億多人的生活。然而，較少被人們關注的是，二者至今還未上市。實際上，Facebook和Twitter是在美國的私募股票交易市場SharesPost里長大的。美國股民通過SharesPost和SecondMarket表達了對創新型企業的鼓勵與支持，資本市場的流動、開放與健康造就了世界級的神話。美國的資本市場是怎樣做到的?
彼岸之花 價值發現
在美國南加州，面積不到一千平方公里的硅谷，是世界最偉大的互聯網與IT公司的產地。這里誕生的公司是近幾十年來領銜全球的名角，如微軟、蘋果、谷歌和Facebook等，業內人士將這種現象總結為“大學+資本+市場”的三角生態系統建立的結果。其中，資本不是唯一的，卻是必不可少的。高新技術企業尤其是互聯網和IT公司，初創期極易受到資金困擾。因其價值主要體現在創意與業務模式上而無法對其進行準確估值，正統的銀行貸款及證券市場不會眷顧這樣的“輕資產”公司。然而，美國層次豐富、品種繁多的資本市場體系為這些“富想法、輕資產”的公司提供了盡情成長的肥沃的土壤。這也是美國科技企業能夠保持永續創新的一個重要因素。
美國有聞名世界的三大股票交易所，紐約證券交易所、美國證券交易所和納斯達克證券交易所。紐交所和美交所屬于場內交易，采取競價制度。納斯達克則屬于場外交易，采取做市商制度。三者中，紐交所資歷最深、上市門檻也最高，所內有著百年歷史的優質企業也最多。近些年來，隨著互聯網行業的蓬勃發展，上市門檻低、制度靈活的納斯達克漸漸成為新興行業的首選。2007年，納斯達克交易量達到了4420億股，首次取代紐交所，成為美國最大的證交所。
從金融工具風險特征、交易組織形式和地理空間的角度來看，美國證券市場是一個四層的“金字塔”。塔基是私募股票交易市場，這也是2008年金融危機發生后風投捂緊了錢袋子而資本市場自然孕育的結果。SharesPost和SecondMarket為典型代表，由納斯達克為其提供Portal系統，該市場也采取市商制度，僅允許機構投資者介入交易。目前，此二家已經成為炙手可熱的資本市場，代表著當下互聯網的全球大企業，Facebook、Twitter、Groupon、Zynga和LinkedIn都在其內掛牌交易。2006年成立的Twitter直到2009年都在虧損。然而，美國資本市場的成熟就體現在，投資者能夠以足夠的耐心和信心去面對企業成長中所遇到的挫折。Twitter去年12月成功融到2億美元，而今年2月24日，對Twitter估值也達到了66億美元。今年年初，SharesPost對Facebook的估值更是達到驚人的1240億美元，是Facebook2010年20億美元收入的62倍。對Groupon、Zynga和LinkedIn的估值都達到了前所未有的新高。
資本市場的作用是價值發現。高估值體現了投資者對年輕網站的信心。在投資者的鼓勵下，新一代互聯網企業的上市心理也較從前有了很大變化。Facebook遲遲不肯上市，對于創始人扎克伯格來說，推遲IPO是件好事，能夠維持控制權并不受股市的約束，才可以有更多的自由空間來實現自己的產業理想。但原始股東或員工想要套現，這時，私募股票市場就可以滿足這種需求。同時，又不會削弱創始人如扎克伯格的權力。
從金字塔的第三層到第一層分別是包括波士頓股票交易所、芝加哥股票交易所、太平洋股票交易所等在內的地方性柜臺交易市場、包括場外交易市場和粉單市場在內的公開報價系統和最頂端的紐交所與納斯達克。四個層次構成的美國證券市場體系服務了全美3萬家公司，為美國成為世界商業科技航母做出重要貢獻。
“我眼中的納斯達克”
走進位于北京中關村高科技園區中關村大廈13層馬可波羅的總部，記者被墻上十二個大字“精準采購搜索精確廣告投放”所吸引。馬可波羅是一家內貿B2B網站，盡管B2B領域已有阿里巴巴一手遮天多年，然而看準了內貿B2B市場還是一塊大蛋糕的蘇繼挺毅然地于2006年底成立了馬可波羅，做他的“專注營銷”。“我們選擇上新三板，主要是想通過資本市場來擴大企業的規模，增強整體實力。創業板與中小板門檻太高，各方面審核太嚴格”，馬可波羅CEO蘇繼挺對本刊記者說。
從地域來看，中國證券市場分全國性的交易所和地方區域性的交易所，前者上海證券交易所和深圳證券交易所，后者則有包括天津交易所、河南交易所在內地方易所。地方易所除了天津交易所等少數幾家辦得有些聲色之外，其余的要么已經宣布關閉、要么形同虛設，亂象紛呈，缺乏有效管理。從證券市場的層次性來看，可分為 主辦市場、中小板市場和創業板市場。對于馬可波羅這樣的初創型企業而言，主板遙不可及，即便是中小板和創業板也距離太過遙遠。
“我覺得中小板與創業板可以合為一個板塊”，應該說蘇繼挺道出了大多數創業者的心聲。2009年，創業板面世以來，乏善可陳。中國優質互聯網企業紛紛外流，去美國和香港上市的現狀依舊沒有改變。中國證監會或許另有苦衷，然而企業和股民沒有看到一點改革的嘗試。迫于無奈，百度們出國。迫于無奈，馬可波羅們期待在與資本的偶遇中尋得一線生機。“十二五規劃，國家開始發展新三板，我覺得這是對中小企業非常有利的一件事”，談到新三板，蘇繼挺的眼睛里充滿了光。新三板門檻低，要求不嚴格，這就滿足了初創型企業的融資需求，“通過上新三板，企業也規范了自身的治理結構。對于有創意、模式好、團隊強的企業而言，新三板是個價值放大器”，蘇繼挺說道，“如果新三板可以克服自身的一些缺點，不斷完善的話，我相信它會成為中國的納斯達克。我愿意一直呆在這個板塊上”。
與蘇繼挺持相同看法的是西部證券新三板業務部總經理程曉明：“在我看來，新三板的影響將超過創業板。新三板的定位就是創新，不僅僅是科技創新、文化創新，商業模式創新也在其中。新三板將對中小企業，尤其是創新型中小企業的融資產生重大意義。新三板就是創新板，是中國的納斯達克。”
在新三板掛牌不到一年的諾思蘭德頗為感慨。兩年前，諾思蘭德注冊資金為950萬元，年凈利潤僅194.6萬元。去年10月上了新三板，宣布對外募資的消息不到一個月，就有15家機構投來橄欖枝，諾思蘭德最終選擇了7家，融資4000萬元。“如果不是新三板，肯定還要我們自己去找投資人，現在是投資人主動關注我們。”諾思蘭德董事長許松山感慨道。
路漫漫兮其修遠
香港證券交易所的阿里巴巴和騰訊、美國紐交所的當當和優酷、納斯達克的百度、新浪和盛大，是中國證券從業人員心中的痛。然而，這種痛將在今年加劇。隨著互聯網第二波的到來，2011年將出現互聯網企業大規模的上市潮。而國內的資本市場面對風起云涌的市場太潮反應遲鈍，僵化的體制、不完善的制度、不到位的監管得不到絲毫改善，只能目送著一批又一批的國內互聯網企業出國，奔向美國股民的懷抱。中國證監會做了十幾年的王母娘娘而不自知，一道銀河將你情我愿的本土企業與本地股民拆散。中國股民們暢想著，哪一天，市值400多億的騰訊、100多億的阿里巴巴能回國，那些優質的互聯網企業都能回國，讓我們與他們雨露共沾、風雨共擔，該有多好!
這一天遙遠嗎?是的，很遙遠。
然而，提前暢想一下，也未為不可。
新三板采用了深交所的報價系統，運行四年多的中關村報價轉讓系統從監管、制度等方面為“新三板”的確立奠定了堅實的基礎。然而，新三板在以下幾個方面受到質疑：
是否采用做市商制度將成為決定“新三板”市場成敗的關鍵。北京道可特律師事務所劉光超認為，“新三板”掛牌企業多是中小企業，風險較大，很容易出現二級市場流動性不足的問題，因此做市商制度顯得更為必要。
美國的OCTBB、私募股票市場與納斯達克和紐交所之間已實現了無障礙通道，只要前二者的股票符合后二者的需求，就可以直接轉板。而如果后二者的股票不符合要求，則自動退到OCTBB。這在中國暫時是不能實現的。“新三板”何時能夠實現與創業板的無縫對接也是人們關注的焦點之一。
坊間有對于“新三板”年內將向個人投資者開放的傳言。是否向個人投資者開放，這與“新三板”的定位有關。美國私募股票市場就只向機構投資者開放，而事實上，美國證券市場的機構投資者占比70％，這也是規避風險的一個有效辦法。
上市公司轉型升級和市值成長的背景
先回顧TA股上市公司的歷史沿革，從上世紀90年代初到現在，A股不到30年的時間內，很多上市公司都按照下面的路線在演進：
剛上市時是明星股，增長率50%～100%；
不久后增長率下滑到30%，變成白馬股；
再過段時間，增長率下滑到10%～30%，變成了周期股；
再過段時間，開始虧損，變成了ST股；
再過段時間變成了保殼股。
近年來，很多以前做地產、LED、紡織服裝、傳統制造的上市公司，都遇到產業周期向下、業績下滑的困境，成為了“周期股”，于是通過并購或借殼上市轉型至高端制造、互聯網、影視娛樂等行業。以前是傳統行業的研究員覆蓋，轉型后是新行業的研究員覆蓋，價值進行重新描述和傳播，公司的市值實現倍增，然后從資本市場上融到資金，進行新一輪的產融循環。
這個模式在2011年至2015年的資本市場周期中非常成功。舉個例子，我們投資的一個公司，投資時市值20多億，經過3年，現在市值高達300億。這類上市公司的市值主要由三個部分構成：殼價值+老產業市值+新產業市值。
分階段梳理過往A股20年、10年、5年、1年時市值增長最快的公司后發現，這些“牛股”都有一個共同特點―_上升周期行業+業績高速增長，這是企業發展壯大和市值成長的一個核心要素。因此，如果從轉型升級角度來看這個問題，公司市值成長的關鍵在于以被并購公司為核心的新興業務的高速發展。但是，當前形勢發生了重大變化，上述模式正面臨巨大挑戰。
第一個變化是經濟周期進入L型區間。過去30年，國內GDP的年復合增長率高達10%左右，很多上升周期產業都至少保持了20%～30%的行業增長，但目前中國GDP增長可能會在5%以下的區域長期徘徊。毋庸置疑的是，傳統產業增速快速下滑，甚至出現零增長和負增長的情況；同時，很多新產業高速增長的大好局面也遭受了嚴重挑戰。
第二個變化是牛市不再。以前是增量資金入市，銀行的資金搬家進入到股市，投資者都在加杠桿，政策也默許這些資金進入股市，推動股市實現了資金牛。但是現在是存量資金消耗戰，而且這個消耗的過程還將會持續相當長的時間。在這種弱勢市場環境下，資本市場對新產業的估值和前景預期都會下調。
第三，監管政策也發生了變化。以前是鼓勵資金入市，現在是控制資金入市，限制資金脫實向虛，控制新經濟的證券化，嚴防上市公司“忽悠式重組”、“跟風式重組”。在政策導向上，金融市場風險防范比上漲獲得了更大的重視。監管政策變化對新產業的資產證券化是很大的挑戰。
上市公司轉型升級和市值成長面臨的挑戰
第一，上市公司老產業的周期向下，收入、利潤進一步下滑，靠管理改善對控制成本費用有一定作用，但難有根本起色，長此以往，窟窿越來越大，轉型壓力也越來越大；
第二，有些上市公司試圖通過投資并購“追逐”二級市場風口做新產業，但是新產業的風口不斷變化，難以把握。比如去年互聯網金融產業很火，轉型起來也相對可行，但是今年互聯網金融重組連續被監管層否決。三年前智能穿戴和3D打印很火，現在他們在哪里？事實證明，“追風口”都是短期行為，既難把握，更難持續。
第三，一級市場上好標的非常少。現在有一種并購現象非常不好，叫“忽悠性并購”，不是上市公司忽悠并購標的，而是被并購標的忽悠。如果SaaS熱，做軟件的標的都包裝成SaaS；如果vR和直播熱，所有做攝像頭的公司都包裝成VR和直播。如果一家搞傳統行業的上市公司老板想轉型，但又從來沒有研究過這樣行業，很難不被忽悠。另外，我們或許還要思考一個問題，新興產業里面，真正的好公司會選擇走“被并購”的道路嗎？
為什么轉型升級難？就是難在第一代創業者年事已高，沒有了一次創業時的那種體力、精力甚至智力，‘一代人只能完成一代人的事’。
第四，并購重組后市值不能提升。過去，哪怕上市公司還沒有實際的并購動作，只要給市場一個未來可能并購的預期，市值都可能有很大的增長。但現在情況完全不同了，很多上市公司并購落地以后，市值都沒有反應，甚至不升反降。究其原因，第一是目前處于熊市階段，投資者更看重產業實際的收入和利潤；第二是新老產業估值不匹配，很多新興產業的估值看用戶數、看收入，而國內資本市場還沒有認可這一套估值方式；三是加上目
4、找到你的二次創業合伙人。
為什么轉型升級難？就是難在第一代創業者年事已高，沒有了一次創業時的那種體力、精力甚至智力，“一代人只能完成一代人的事”。這個時候第一代創業者應該審時度勢，快速找到理念相似、能力互補的年輕一代合伙人，為這些人提供平臺，讓這些人推動你的事業轉型新生。這時候，千萬不能以對待職業經理人的心態對待這些人，要心態開放、充分授權，責權利對等。
其次，做好轉型升級的核心能力建設和關鍵動作。
1、牢牢穩固老產業的大后方。
雖然老產業面臨下滑，但在一定階段依然會是公司的主業和主要收入和利潤貢獻來源，一定要通^選撥能人，加強班子建設，圍繞供研產銷價值鏈降本增效，努力“榨出更多的油水”。我們認為，利潤就像毛巾里面的水，只要不斷去擰，永遠都會有更多的水出來。這一個動作一方面是穩住公司的基本面，另外是為轉型升級和新產業的開辟創造更大的條件和空間。
2、選擇需要進入的新產業。
新產業的方向很多，比如人工智能、共享經濟、企業級服務saas等，對這些領域，上市公司都沒有干過，究竟要選哪一個？怎么切入進去？跟老產業怎么結合？這些問題一定要結合幾點來給出答案：一是產業的趨勢和未來，二是資本市場的趨勢判斷，三是老板下半輩子的志趣選擇，四是你周邊的人（包括你的二次創業合伙人）的擅長所在。
3、確定產業型投資并購的戰略路徑。
產業并購區別于當前市場上的vc/PE等投資行為。前者追求在既定的戰略布局下，優化產業結構、打造產業板塊，致力于長期持有運營，并實現融合發展；后者是以實現財務收益為目的。一家上市公司在轉型升級過程中，應該主要圍繞新產業方向展開投資并購，兼顧財務投資。在這個過程中，保持戰略耐性和定力至關重要，戰略布局和產業組合里沒有的領域，絕不輕易進入，即便有利可圖。在這個過程中，應該具體做好幾個動作：
（1）畫出新產業領域的產業路徑圖，明確先進哪個？后進哪個？哪些即使花大錢也要進入。
（2）進行“葡萄串式”的投資并購：以某個領域為核心，以產業橫向或縱向補缺為重點，持續進行拼圖。
（3）建立不同的投資并購評價體系和標準：如果并購動機是擴大規模、市場占有和市場地位，那就要確立以市場份額、銷售額、用戶數為核心的衡量體系；如果并購動機是補齊核心環節，提升業務協同效應，那就要確立以協同價值為主導的衡量體系；如果投資并購標的是財務型投資，相對獨立經營，那就要確立以實現股東價值最大化為中心的并購理念，建立以利潤率、凈資產收益率等為核心的衡量體系。
4、發育上市公司的平臺化賦能管理能力。
轉型升級，意味著上市公司很可能會面臨多個業務板塊、多個產業的格局。更為重要的是，新產業和老產業的文化和管理模式完全不同，如果用老一套標準去管理，將會出現重大風險。在原來的老產業，所有人都是老板的一只手，而不是大腦；現在切入新產業后，所有員工都是大腦，而不只是手。如何激發創意精英的活力，來帶動企業的發展？如何用賦能式的管理去幫助他、激發他，而不是控制他、管理他？這其中涉及文化戰略和人員選擇問題，是個核心的命題。
上市公司除了資本賦能外，要更多地關注管理賦能、資源賦能，這里面有幾個要點很重要：
（1）賦能被并購企業的文化：上市公司老板要有足夠的胸懷和包容心，對被并購標的和人員求大同、存小異，控制自己過往的“皇帝”心態，日常經營交給原管理團隊進行，不能跑到臺上去表演，進入“過日子”的狀態。
（2）賦能被并購企業的“錢袋子”：財務總監是上市公司必須派到被并購標的的角色，除了監管資金外，財務總監更多應考慮資金的合理使用和配置，并且利用上市公司的平臺統一調度資金，為被并購企業降低融資成本，提高資金使用效率。
（3）賦能被并購企業的人員激勵和培養：在實施每一項并購的過程中，針對被并購企業，常需提出核心員工建設計劃，重新優化原股東、管理團隊和未來核心員工的股權比例，并制定股權動態管理制度，以此充分激活組織活力和動力，致力于打造長久治安的體制平臺。
（4）建設賦能式管理的工具箱：建立形成一套“賦能工具箱”，主要包括財務管理、流程管理、風險控制、信息化以及品牌建設等，使得被并購企業在應用了這些成熟的管理辦法后，各個方面都可以得到高效的提升。
（5）逐漸發育新產業的資源體系：被并購企業愿意接受投資并購的需求早已超越純粹的資本需求，更多看中并購方的產業背景、資源和平臺功能。要能逐漸從產業層面賦能被并購企業，如果上市公司自己在新產業領域積累有限，那就聯合相關新產業資源方一起來干（這是與新產業資源方設立并購基金的要義之一）。在這個結構中，要明確領投方、跟投方的角色關系和主輔關系，以共同的思路和方法推進。
5、發育上市公司的資本賦能平臺。
這本是平臺化賦能管理體系的一部分，但由于非常重要，單獨提出來說。長周期的資金平臺是驅動轉型升級關鍵的資源和能力。對于并購標的來講，獨立IPO其實存在很多弊端，如大面積稀釋原股東股權、綜合融資成本較高、國內政策變化較快、IPO歷時太長、不能滿足當期經營需要，等等。上市公司應該發育一個資本平臺，讓原有團隊專精于企業自身經營發展即可，資本資源則由上市公司根據其發展需要做適應性的配置。
（1）充分利用現存的估值差價。目前A股上市公司投資并購的核心邏輯之一是利用估值落差效應，用50-100倍估值的上市公司股權去并購10-20倍估值的被并購企業股權，可以充分享受資本溢價。國內市場恒時高估的特點仍將維持較長時間，這個溢價短期不會消失，上市公司一定要把握好、利用好時間窗口。
（2）向資本市場機構投資者“走心”傳遞公司轉型升級和二次創業的戰略和具體規劃，并逐步執行這些規劃，獲得機構投資者的認可。
（3）打造多個資本平臺。新三板是非常重要的資本市場，上市公司可以將部分資產證券化，在新三板市場打造多個融資平臺。
（4）積極開辟可轉債、可交換債等債務融資工具，建立內部多層次金融和資本市場體系，更好滿足并購標的發展需要。
（5）正確判斷資本市場周期，做好自身的股權吞吐，儲備更多的股權和現金資源。在資本市場周期過程當中，適時增持或參與自家公司的定增，并在高點做相應的減持工作，上市公司將擁有更多的股權資源（或股權不變，擁有更多的現金）以對未來的投資并購支付。
（6）充分利用一線城市政府引導基金的杠桿效應。北上廣深等一線城市的上市公司可以積極參與政府引導基金的申請工作，利用政府長周期資金和扶持新興產業的性質，開展相關投資并購。
（7）積極開辟海外資金渠道。目前國外資金成本較國內更低，對于有海外投資并購需求的上市公司來說，要積極探索海外資金來源。
（8）選擇理念相同的資本機構合作，充分杠桿嫁接這些資本機構的資金和渠道。促進企業新生的使命和追求
從全球范圍來看，有一家投資機構做這一類投資非常成功。這家機構叫做3G資本，這也是我們學習的標桿。3G資本最有代表、最重要的投資是：收購百威英博52%的股權，漢堡王和TimHorton的合資公司國際餐飲品牌OSR51%的股權，卡夫亨氏49%的股權。其控制公司的年收入已經超過1000億美元，市值超過3500億美元，打造起了全球最大的食品飲料集群。
3G資本的打法是：投資或收購那些管理層失去發展動力，經營效率低下的企業，然后由董事會（由公司過往資深合伙人組成）負責總體決策，某個合伙人帶領團隊作為這家公司的核心管理團隊進駐企業，此團隊再選拔輸入3G資本高績效管理制度，招聘新人，逐漸重塑企業文化，開除和取代沒有動力的老人，重新煥發企業效率，降本增效，基本面改善之后推動市值增長。
一系列產業政策出臺，行業組織功能增強，產業環境凈化，為互聯網產業的第二次騰飛營造了理想的外部環境。
告別泡沫經濟的陰霾，2004年互聯網產業迎來新一輪起飛，如果說互聯網產業在網絡泡沫破滅之前的起飛是概念和資本惡意炒作的結果，那么新一輪的發展則已經具備相當的網絡產業基礎，是初具規模的互聯網產業的整體起飛。互聯網產業從發展之初的盲目、浮躁走向如今的理性和務實，可以說行業規范功不可沒。今年以來，在互聯網經營的各個領域，出現很多個“第一次”：在電郵領域，第一部服務規范出臺；在無線互聯網服務領域，第一個行業“誠信自律同盟”成立。政府加強政策調控，整飭行業秩序，行業組織功能增強，企業行為走向理性，以及在一系列產業政策的引導和保護下，互聯網產業具備了實現持續穩定發展的外部環境。
2004年，國內網民總數高速攀升，已達到8700萬，位居全球第二，無論是網絡廣告，還是網絡游戲、電子商務、網上銀行等網絡業務，都擁有了足以創造規模效益的用戶市場；在行業基礎設施建設上，網絡實現規模化擴容，CN 域名快速增長，與此同時，互聯網內容服務在寬松而規范的市場環境中，地位進一步提高，數據中心業務市場保持著相對平緩的發展；在行業經營模式上，隨著外部環境改善，市場運作規范化，互聯網業務創新異常活躍，大部分互聯網企業具備了相當的活力和創造力，經營模式向多元化方向發展。凡此種種，都說明互聯網已經具備堅實的行業基礎，開始進入良性發展時期，其中又具體呈現出以下三大亮點。
資本市場風生水起，互聯網企業掀起新一輪上市浪潮，行業資本市場運作十分活躍。
過去的五年，互聯網在人們心目中可以說是“燒錢”的概念，是不切實際的虛幻和浮躁。如今，站在互聯網十年的高點上，互聯網則是實實在在以自己的收入和利潤說明人們已改變了對它的偏見。業績是最強有力的理由，在2004年，以門戶網站領先的互聯網公司收入增長速度令人咋舌，蓋過了其他幾乎所有領域。由門戶網站新浪的財務報表顯示，僅在第三季度，企業的凈營收達5250萬美元，超過先前的業績預期，較去年同期也大幅增長了64．5％，創下了新浪的凈營收的新紀錄。
除了實實在在的收入，證明互聯網價值還需要資本說話，而互聯網企業利好消息不斷，反映到資本市場，則具體表現為資本運作市場的持續升溫。在各門戶網站，隨著盈利幅度不斷加大，其股價平均上漲了數十倍，諸如搜索服務等新興的專業性網站盈利也在大幅增加。與此同時，2004年國內互聯網公司新一輪上市熱潮也在悄然興起。而在2004年之前，登陸納斯達克的中國互聯網概念股，只有屈指可數的三大門戶網站和中華網，但在2004年則達到了12家以上。互聯網企業盈利狀況不斷好轉，推動了整個行業的上市風潮，并且推動了群聚效應的出現。截止到2004年，國內網絡概念股的市場價值增長了10多倍，為互聯網的長期持久發展提供了足夠的資金支持。
互聯網企業在境外紛紛上市，受到了國外投資者的普遍青睞，許多境外著名投資機構，以及著名互聯網企業，甚至直接以資本為媒介涉足國內互聯網市場，與國內互聯網企業尋求合作，如亞馬遜8月以7200萬美元買下卓越網。總體來說，資本市場異常活躍，互聯網市場中資本匯集和優化配置，構成2004年互聯網市場的一幅壯麗畫卷。
專業網站后來居上，互聯網產業精耕細作的趨勢更加明晰。
互聯網誕生以來，門戶網站的傳統經營模式幾乎是所有網站的標準。在一個網站上，用戶可以享受搜索、電子郵件、內容等多種服務。然而如今，隨著互聯網專業應用技術發展，以及網絡應用向傳統產業的滲透，粗放型的內容服務形式在專業化服務上越來越顯示出不足之處。今年以來，各類專業化網絡企業不斷涌現，如網絡游戲領域以盛大為代表，即時通信領域以騰訊為代表，而在電子商務領域，則孕育出阿里巴巴、當當網等一批強勢企業，同時，其他諸如旅游網站、人才網等網站的上市，也陸續受到人們關注。
專業網站興起，表現出前所未有的朝氣，可以看到網絡服務逐漸向貼近普通消費者的多樣化、個性化方向發展。用戶消費觀念走向成熟，帶動了互聯網產業朝精耕細作的方向邁進，各網站抓住各自的發展側重，通過提供的服務種類和內容細分市場，形成了如今專業網站百花齊放的局面。2004年專業網站最活躍的領域，主要是電子商務領域，即時通信以及網絡搜索市場，網站走向內容和服務的多元化，是一種潮流，同時也是網絡企業經營理念的一場變革。
基于業務經營合作，互聯網應用服務商和電信運營商在合作機制方面積極探索，使得寬帶互聯網產業鏈開始形成并逐步趨向完善。
互聯網企業不斷探索各自在互聯網市場中的定位和生存方式，使合作成為今年業界的熱點。尤其引人注意的是，在互聯網業務運營中，電信運營商的身影出現的次數越來越多，互聯網企業轉向與電信運營商進行深層合作，如騰訊與中國電信合作，打造綜合互動娛樂平臺。傳統的電信網逐步轉變為承載各種互聯網應用的平臺，實現多種互聯網業務創新，為互聯網業務創新開辟出了一片新天地。
互聯網業務更加關注與電信行業的縱向融合，而對電信運營商而言，寬帶市場迅速進入快速成長期，也促使電信運營商主動向互聯網企業尋求合作。2004年，國內寬帶用戶實現跨越性增長，達到了網民總數的四分之一，由電信運營商主導，各種專門經營寬帶應用的互聯網企業紛紛涌現。隨著寬帶市場的發展，包括通信運營業和網站在內的互聯網產業環節聯系更加緊密，促成了寬帶互聯網產業生態鏈開始形成，其中網絡增值服務模式的探索也取得有效進展。
網游行業增長放緩以來，從業者的日子一直不好過。
從去年以來，盛大、九城等在美上市的網游企業股價持續下滑或不振，借殼上市的聯游網絡始終存在退市風險。9月初，盛大網絡第二季度未經審計財報，公司二季度凈利潤為140萬美元，這已是盛大連續多個季度出現利潤下滑，當期以4.8％的運營利潤率創造了盛大的歷史最低。
據艾瑞報告顯示，2011年第二季度網絡游戲市場規模為73.4億元，雖然也在增長，但增速比上季度下降1.8％，這是國內網游業十年來首次增長放緩。
同樣，在資本市場所向披靡的網游企業很少再次獲得外資VC、PE的青睞，以至于趣游天際CEO曾戈感慨：網游行業已經喪失融資跑道。他指出，現在中小網游團隊面臨很大的生存問題，當企業融資跑道喪失后，創業者想生存就必須賺快錢，出短平快的產品。
經過幾年的快速增長，國內網游行業進入發展瓶頸期，且未尋找到突破口的境況下，國外資本越發不看好，這是必然的。與國外資本的冷淡相比，國內資本投資網游企業在短期內形成了爆發點。僅九月中以來，就有超過5家網游企業先后獲得民間資本的支持。
資本市場遇冷，民間投資發力，是否能為增長放緩的網游行業帶來新的轉機呢?
網游瓶頸難破
和大多數網游企業相比，趣游天際發展勢頭非常好。從2008年銷售收入200萬元到2010年的6億元，據說今年有望突破10億元。
即便如此，曾戈仍然“唱衰”網游行業。這兩年來，國內唱衰聲音就持續不斷，尤其是在網游產品數量的增幅保持較高水平，而行業規模、產值增幅卻持續大幅下滑的狀態下，業內輿論認為網游行業進入轉折期的觀點就更加普遍，目前的市場狀況是：10％的企業占據了100％的資本市場，而90％的游戲生產后都會被市場淘汰。近期易觀國際公布的數據顯示，中國網游市場的年增長率已經從2007年的68.3％縮水至去年的21.5％，則進一步印證了網游行業發展的瓶頸和危機。
易觀國際分析師玉軼認為，高度集中是網游市場現階段的特點。據監測數據，今年第二季度中國網游市場規模達87.6億元，僅騰訊、網易、盛大三家公司就占據了63.7％的市場份額。而極高的淘汰率也反映我國網游市場發展、產品優勝劣汰的過程。
“山寨化”是網游產業面臨的難題之一。據國內游戲媒體多玩的中國網游死亡檔案報告，從2010年初到2011年第一季度，短短一年多時間，國內網游市場推出的大型客戶端產品有313款，以不同名義進行的測試有721次。然而，此時段進入公測的產品不過94款，而保持月平均在線人數超過3萬人的，僅僅只有8％。
究其原因，主要是網游同質化現象嚴重，大量網游公司在產品策劃和研發上互相抄襲，導致產品雷同。玉軼認為，中國網游市場已經成為一塊非常大的蛋糕，肯定有人渴望快速復制成功，而在軟件知識產權保護方面，我國還沒有充足經驗和可行的政策法規，確實容易導致游戲產業“創意有價無市，山寨無理有利”。
在這種情況下，用戶對大型網游的疲勞度上升，忠誠度降低，無疑是今年網游市場瓶頸加深的關鍵因素。即使在此期間，國內不少網游企業通過技術創新、實施海外戰略、調整業內資本、甚至借助業務轉型來尋求突破口，但現階段收效甚微。比如：通過技術進行創新的3D回合模式，曾一度被認為是回合游戲復興的新希望。然而，《聊齋》運營九個月即停運，《創世西游》新任主策開始重新定位游戲模式和受眾，《夢幻聊齋》百度指數近期已經跌至一千，不得不說，此創新模式的前景非常不明。
僅看大型客戶端游戲，前景已不容樂觀，其他細分市場的游戲，也多是處于“得勢不得分”的階段。網頁游戲、社交游戲的興起，確實增大了網游市場的規模，然而此類游戲的商業價值空間有限，付費用戶比例偏低。步其后塵的移動互聯網游戲市場，基于收費的瓶頸，產業增速并不理想，而騰訊、九城、盛大等傳統網游巨鱷，以及三大運營商的進入，也將該領域變成競爭的紅海。
曾戈認為，未來網游游戲的互動性將更加強化，用戶也將更加細分，在這種情況下，市場的細分也就顯得格外重要。而一直以來，細分市場做得不夠好，是網游行業發展的另一個難題。
自網游誕生之日起，一個網游玩家所能遭遇的最大麻煩，除了盜號，便是延時過長、頻繁掉線等此類基礎性問題。在國內電信網絡寬帶有限、不同運營商之間線路互通不暢的情況下，為了獲得更好的網游體驗，幾乎每個玩家都需要網游的加速器服務。
易觀國際數據顯示：2010年我國網游加速市場規模約為1.21億元。預計到2013年中國網絡游戲加速市場規模將達到3億元，用戶規模將達到2800萬。而目前國內網游市場，除了以迅游為首的幾家企業之外，加速器市場并未大規模啟動。
可喜的是，加速器市場從2010年開始，逐步從幕后走到前臺，由個人經營的服務逐漸規范化，以企業為競爭參與者，并開始構建起相應的技術、市場壁壘。
貼近市場是王道
幾年前，當王峰的藍港在線成立之初，便拿到了北極光創投1000萬美元的投資，隨之又陸續拿到了第二筆、第三筆。數額之大，在當時的網游行業、甚至是IT行業都是不多見的。這不僅是資本對王峰及藍港的肯定，更是對整個市場錢途的看好。
從2007年開始，網游更多的是“皇帝的女兒不愁嫁”。有市場，有背景，簡直就是資本市場的溫床。資本市場的追捧，強勁的增長勢頭和廣闊的玩家市場，使得九城、完美，巨人這樣的公司相繼上市。不僅如此，資本市場的熱情不減。越來越多的風投，天使，基金看上了網游。這也刺激了更多的人跳入游戲行業。更令人驚奇的是來自房地產，煤礦，航空器材等眾多傳統行業的企業或者個人直接或間接投資網游行業。
與藍港相比，同為網游企業的百游對資本的態度就冷淡了很多。接受媒體采訪時，百游高層曾表示：公司在創立之初，還是用自己的錢踏實，不能老花別人的錢，等做大了再拿也不遲。百游是靠創始團隊的錢起家的，他們的目標是做大做強后會去爭取融資。
在整個網游市場，像藍港那樣的企業很多，他們在一開始就拿到了VC甚至天使投資，然而在不懂內行的投資人眼里，付出總是要有回報的，而且越快越好。然而，并不是所有企業都有藍港那樣好的運氣和實力，在資本的“揠苗助長”下，很多企業在襁褓中夭折。
2010年以后，網游行業開始出現了增速放緩的情況，嚴苛的投資回報、挑剔的玩家、山寨游戲層出不窮、同行惡性競爭日趨激烈，使得很多網游公司度日如年。
在網游這個行業，一個游戲好壞
的標準就是這款游戲的活躍用戶是否能夠達到10萬。這個行業燦爛的背后則是：一將功成萬骨枯。在眾多光鮮的網游企業成功的背后，卻以99％的游戲死亡為代價。要么日進斗金，要么功敗垂成。10萬突破生死線，30萬豐衣足食，如果能夠達到100萬人，那就是網游業的新霸主。
在這個標準下，藍港勉強挺了過來。大筆花錢提高自己的實力和產品質量，通過《問鼎》、《倚天屠龍記》、《西游記》等產品的運作好歹保了本；此時，低調的百游卻不聲不響地開始逆市突起。用百游營銷副總裁吳亞輝的話說：創業型的公司一開始，首先要保證能夠活下來，然后再談發展。
從2007年到2009年，用自己的錢熬了兩年之后，百游自主研發的《獸血沸騰》創下了10萬人在線的成績。在當年，只有麒麟《成吉思汗》有這樣的好成績，而后者投入了千萬推廣成本為代價。同年6月，臺灣《獸血沸騰》最高1萬人在線，這是一個相當不錯的成績了。繼《獸血沸騰》之后，百游又推出了《龍騰世界》。這款游戲也成為后來百游最賺錢的產品之一。
從生存角度去考慮市場上最需要什么，使得百游在兩年后厚積薄發，開始煜煜生輝。期間也出現了一些令人驚艷的網游企業，但大多曇花一現。2009年，綠岸這家年輕而充滿創意的團隊把“越南妞”、“玩的不是游戲，是寂寞”，等時下最流行的元素都融入《蜀門01》這款老游戲，使得這款2006年推出，本已無藥可救的游戲能獲重生，取得一躍突破80萬人平均在線的優異成績。
后來有艷羨者進行總結：綠岸的成功在于創意，貼近市場。“連我們自己都不會喜歡的東西，玩家怎么會喜歡”?綠岸市場總監獸獸能夠很好地詮釋綠岸當時為何能夠異軍突起。
2011年的網游市場仍然增長乏力。此時，很多公司開始蠢蠢欲動，想結合自己的游戲布局電子商務和移動互聯網，他們開始一手抓傳統客戶端網游，一手抓新應用。
是繼續堅守傳統網游的陣地，還是涉足其他領域玩跨界?很多公司為此糾結不已。財大氣粗的藍港除了保持在傳統網游繼續玩花樣之外，還涉足了LOS游戲、網頁游戲，王峰個人還步入了天使投資的行列。
秋蘋
總經理
Apple Chew
秋萍自97年大學畢業至今，一直在形象包裝業內摸爬滾打。“形象設計一行外表光鮮，被稱作是時尚的風向標，但是光鮮的背后很辛苦，起初1周有6天都在飛，完全就是體力活。”同樣沒時沒點的工作節奏讓我與秋萍產生了共鳴，我忍不住問她：“你的生活是不是和工作混成了一團糟糕？”她笑著說：“沒有呀。”
秋萍把工作和生活分的很開。在工作上她要求完美，甚至跟自己較勁、擰巴。“我不能忍受工作中一點點差錯，我工作十幾年從沒有因為個人原因遲到過，就拿北京堵車來說，這絕不是遲到的好理由。”；在生活上，她是一個大大咧咧、健忘的人。“生活上我什么都丟過，手機1年丟過十幾個，一點都不夸張。”秋萍的笑點很低，容易給身邊的人帶來歡樂，她說眼角紋就是自己笑出來的。
數碼嘗鮮
秋萍是一個不折不扣的數碼潮人，聽別人說某個產品好就會立刻去買。很多年前，她就已經告別了厚厚的樣片冊，嘗試用MP4為客戶展示作品。現在她最中意的產品是雙屏相機，不僅方便自拍，更是工作的好幫手。她經常出差，每當碰見美景、好玩的事，都會用它來記錄，作為今后創作靈感的源泉。
Her List
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對于商務人士來說，對于筆記本的追求已經不僅僅滿足于耐久和高效，高清的畫面和動聽的音樂不僅是休閑娛樂的享受，更是一種生活品味的提升。裝備了基于全新“Fermi”架構的NV GT415M獨立顯示芯片，使華碩U31擁有能夠支持DX11的高清解碼能力，可以輕松的為你呈現極致飽和細膩的逼真視效。游刃于商務娛樂之間，怎樣權衡由你做主。
Black Berry 9800 手機
Black Berry手機強大的郵件收發功能讓商務、政界人士無人不愛，穩重的外形、經典的寬屏與QWERTY鍵盤設計為人津津樂道。
TANK-midnight 耳機
這款名為midnight 的TANK耳機保持了其一貫的優良設計，渾厚的低音、豪華的耳機墊罩不僅保證了音質的純美，佩戴時也更為舒適。無論是出差攜帶，還是在辦公室輕松一下，都是絕佳之選。
朱春榮
副總裁
北京亞都室內環保科技股份有限公司
朱春榮1995年年底從上海被招入亞都工作，直到1999年做到亞都上海公司總經理，在事業步步高升之時，2000年他選擇離開亞都，轉投資本市場。2005年亞都CEO文輝出差來到上海，與之邂逅，當時的朱春榮在資本市場已經有了一定的資源與市場，而亞都也正想在資本市場大展拳腳，兩者一拍即合，如此機緣巧合之下，朱春榮重歸亞都。在朱春榮心里，亞都有著很重的位置。既SARS之后環境、環保節能一直是中國發展的重中之重，而身處資本市場的他也無時無刻不在關注。“水和空氣將來一定會成為越來越大的產業，而亞都作為中國環保產品的龍頭企業之一，作為這個領域的專家，我愿意為它將資本市場的平臺資源拉進去，資本市場也需要這樣的元素。”他解釋說。
數碼養眼
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吳衷婷
總裁
北京華旗隨身數碼股份有限公司
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